徐以升 李彬

　　要将资产价格纳入货币政策框架

　　第一财经日报：经过这次危机之后，美联储过去所奉行的货币政策不管资产价格的逻辑，被证明有很大的问题。中国资产价格近几年的大幅波动，也引起了关于这个问题的讨论。你认为，中国央行货币政策的范式和目标，是否要更多考虑资产价格因素？

　　李稻葵：关于货币政策范式的讨论，现在国际上有三派观点。一派是继续以通货膨胀为控制目标；第二派要将资产价格纳入考虑；第三派观点认为，货币政策调整的目标应该更多控制银行贷款的上升，而且要对贷款进行分类，高风险、低风险的，对金融机构还是非金融机构的。

　　我个人认为，危机已经证明第一种观点有问题，而后两种观点有些道理。我认为，货币政策既要考虑资产价格，也要考虑贷款规模。对于中国来说更是如此。

　　事实上，国际上有讨论贷款规模这样一个呼声，而中国央行早就实行了，长期以来我国货币政策都是把贷款总额作为被控制变量来考虑的。从这个意义讲，国际上还要向中国央行学习。

　　对于资产价格，主要是股票市场价格和房地产价格，这两类价格比较有参考意义。

　　中国央行货币政策要考虑到资产价格。因为资产泡沫一旦形成，对中国经济的长远影响会非常大。我国经济有一个清晰的特点，就是货币存量和GDP比重几乎是世界上最高的，至少在大国中是最高的，我国M2(广义货币供应量)与GDP的比重高于170%；日本经济非常倚重银行，也不过是110%；美元是国际货币，美国的这一比重也不过在60%~65%之间。

　　日报：中国央行的货币政策框架应该如何结合股票市场和房地产市场的价格？

　　李稻葵：很多人反对把资产价格纳入货币政策目标，主要是两个理由：第一是货币当局无法判断什么是泡沫，泡沫有多大；第二是认为看不准货币政策和资产价格的相关度，很多人认为没有相关度。

　　我个人认为，在中国的环境下，有无泡沫基本上还是能判断出来的，尽管不能百分百判断泡沫的程度。因为很多基本面数据很清楚，中国的市场往往是粗线条的，没有西方那样细。

　　二是投资者的情绪会影响资产价格。中国投资者情绪是单元化的而不是多元化的，也比较容易判断。这样是否存在泡沫就比较容易判断。货币政策就能进行逆势调整。

　　发达国家将输出通胀

　　日报：最近美国经济乃至全球经济的很多指标都显示出经济复苏迹象，你怎么看全球经济的走势？

　　李稻葵：我的基本判断是，世界经济出现二次探底的可能性存在，但不是太大。

　　这一轮经济的恢复，靠的是大量政府信用扩张，尤其是发达国家，通过发债券、印钞票。政府信用扩张缓解了私人部分信用度下降的危机，但放大了公共部门的风险。但在我看来，主权信用不太会演变为全面的危机，毕竟这些是世界上最发达的国家，他们发出的货币是国际货币，而中国、日本、中东等货币外围经济体手中仍持有大量外汇储备，这些外汇储备还会以发达国家的主权债务为主要的投资去向。因此发达国家的主权债务不至于演变为全面的危机，而世界经济应该会有比较稳定的恢复。这是我的一个基本判断。

　　另外，支撑这一轮经济恢复的火车头是中国、印度、巴西、俄罗斯等新兴经济体，这些国家的基本面非常好，增长动力非常强劲，他们反过来又带动了资本发达国家的产品出口。

　　日报：在政策环境上，当前发达国家和发展中国家都出现了一些刺激政策的退出，这也是中国经济面临的最大外部环境，你如何看待当前国际上央行退出政策的操作？

　　李稻葵：这个问题特别值得我们深入研判。对中国的宏观经济政策来讲，这可能是最重要的外部因素。我们必须搞清楚，危机之后，未来三五年，世界的金融和货币格局如何。

　　我认为有两个基本特点特别值得我们关注，第一个基本特点，是掌握货币发行权的西方国家，会在未来三五年继续保持宽松的货币政策。这带来的直接结果是，本国资产价格以及通胀水平的上升，而这对发达国家是非常有利的。资产价格上升使得很多企业、家庭的资产负债表得到改善。通胀则使得负债的政府、企业、家庭缩减债务，美国等很多发达国家是政府部门、私人部门双重负债，通胀可以给所有的部门都带来收益，化解债务压力。因此我相信，西方国家将会进入高通胀、高资产价格、宽松货币的时代。

　　实际上，西方国家对于反通胀的共识已经出现变化，就是他们试图提高对通胀的容忍度。IMF首席经济学家布兰·夏德提出要把通胀预期从2%提高到4%，IMF前任首席经济学家罗格夫甚至提出容忍度要从2%提高到6%。这些人都是精英之精英，是最能洞察格局变化的经济学家，我相信西方国家的金融格局会向这个方面转变。

　　第二个基本特点，是一大批新兴市场国家或者说外围国家，将面临通胀和资产价格上涨的压力。因为西方国家货币政策宽松，会使得热钱涌入这些国家，导致其货币条件放松。以色列等国家采取加息、提高准备金率等收缩性货币政策也是符合道理的。

　　因此，未来世界的基本格局，发达国家在输出通胀，输出国际货币，输出资产价格的上涨；一些新兴市场国家被迫出现本国货币的升值。这个问题如果不认识清楚，中国的政策制定者、中国的企业家就不会做出准确的判断。

　　未来十年：需要宏观审慎

　　日报：中国经济的复苏已经确认，你对中国经济的走向怎么判断？

　　李稻葵：未来5~10年，完全有理由坚信，中国经济将出现经济增速非常高或者说比较高的格局。这个增速甚至可能会与过去5年相媲美。

　　为什么这样讲？核心是未来城市化加速、消费升级、绿色产能革命，这三个方面带来的资本开支的上升。这让我坚信中国未来5~10年将会快速发展。问题在于未来5~10年的发展过程中，我们要保持比较稳健的宏观经济政策，避免日本经济快速发展时期埋下的隐患。

　　具体看来，未来5~10年，我们的货币政策可能需要比较审慎。很多人在讨论日本的教训。我刚从日本参加会议回国，日本经济政策界有一个共识，就是日本过去十几年的问题，不仅仅是汇率问题，更重要的是日本快速发展时期货币政策过分宽松，从而带来资产泡沫，泡沫破裂带来了资产负债表的恶化、实体经济的下滑。这需要我们非常认真研究日本经济衰退的深层次原因，不仅看汇率，还要看整个的宏观政策。

　　所以，对于未来中国经济的走向，我认为经济增速不用太担心，核心是宏观上如何审慎管理。我们的目标是中国经济长期稳健发展，如果仅仅为了未来5~10年的发展削弱更长期经济发展的基础，我们的后代是会批评我们的。

　　日报：从短期来看，最近中国经济的很多指标复苏得非常好，物价走势也超出了市场预期，对于短期指标怎么看？

　　李稻葵：首先，今年的经济增长率应该不是大问题，除非发生重大的突发事件。第二，今年的物价上涨形势将会比较严峻。尤其是南方干旱，北方农业生产形势也不乐观，要防范地区性、部门性的生产停顿带来的物价上涨和预期的改变。

　　对于物价指数，还有两件事情必须引起关注。一是国际原材料价格，我认为还会涨，原因就是前面提及的货币中心国在输出通胀，他们正在经历一个货币政策范式的调整，从低通胀调整到高通胀。这个过程中会让国际原材料价格上涨。二是国内因素，即劳动工资在今年乃至未来若干年会比较宽松地上涨，这是好事，但也会带来成本上升的压力。

　　用加息来管理通胀和通胀预期

　　日报：从短期政策来看，你讲到管理通胀预期。利率是管理通胀预期的很好手段，目前市场的加息预期也较浓厚。你如何看待加息？

　　李稻葵：我相信政策制定者会不断审时度势，不断根据通胀形势和通胀预期来调整，用加息来应对通胀，这个大的方向应该说是没有争议的。什么时间出台则要看下一轮数据。

　　日报：前几天你曾说CPI到3%就可能会触动加息，还这么认为吗？

　　李稻葵：不仅要看通胀数据，还要看通胀预期。二者不能偏废。

　　日报：你对整体刺激政策的退出怎么看，认同退出、紧缩这样的说法吗？

　　李稻葵：这个问题非常关键。我认为，用“退出”这两个字来形容当前中国经济政策的调整是远远不够的，“退出”应该用于西方，中国现在的政策远远超出“退出”这两个字，我们比这个更有影响的应该是转变发展方式，调整结构，这些政策的力度远远超过简单的宏观政策调整。

　　比如，我们现在正在针对一些新兴战略型产业进行扶持，这本身就是刺激政策；推出的政策性住房，也是刺激政策。“退出”在中国环境下使用有误导性。我认为“调整”更合适。

　　我反复讲到，不要用简单的观察西方经济的范式来看中国，中国经济对世界经济正做出巨大贡献。这个贡献不仅仅通过出口来表现，巨大贡献还在于我们在调结构，在转变经济发展方式，带来对世界资本品、信息密集产品、高端服务性产品的需求，等等。

　　人民币汇率问题：

　　纯粹的政治闹剧

　　日报：对于美国发难的人民币汇率问题，你怎么看，认同中国当前需要升值的观点吗？

　　李稻葵：我认为这完全是美国人主导的一个政治闹剧。这一轮国际上呼吁中国人民币升值的声音，和2002年、2003年那一轮是完全不同的。当时是日本首先发难，要求人民币升值，后来很多经济体都参与。而这一轮，只有美国呼吁人民币升值，日本、韩国甚至欧盟等都是有不同意见的。

　　说成为美国的政治闹剧，是因为目前美国民主和共和两党几乎没有政治共识，奥巴马很多法案共和党完全不配合。面对这个压力，汇率问题成为美国政治中间，唯一可以凝聚共识的话题。这是美国政治问题的大背景。

　　另外，我们要深刻认识到，人民币汇率问题是一个博弈。我们要牢牢把握博弈的主动权。升不升值并不重要，关键是中国要按照自己的目标、利益来调整，绝对不能被牵着鼻子走。

　　日报：你认为中国当前应该怎么做？

　　李稻葵：要做三件事。

　　第一件事，要占领舆论控制权和道德制高点，要把真相告诉世界。实际上，人民币汇率在金融危机爆发后，对主要的货币处于升值状态，对美国以外的主要货币升值15%。矛头指向人民币是不合理的。另外，金融危机爆发后，中国经济为世界经济增长做出了巨大的贡献，中国是世界经济的稳定器，而美国是世界经济波动的制造者。而且，中国的很多顺差，实际上还是发达国家产业转移过来的，是中国背了黑锅。

　　第二件事，是要多沟通。支持官员、经济学家去美国沟通，在全球知名媒体上发表文章等。

　　第三件事情，是在合适的时机、以合适的理由来调整汇率。按照自己的节奏，根据自身利益进行调整。我认为，如果9月份之前人民币能够自行调整的话，到美国中期选举就不会再成为话题。

　　资产价格：调整年

　　日报：你对今年资产市场价格的走势如何看？

　　李稻葵：今年是股市和房地产市场调整年。关键词是调整。

　　从股市来讲，过去一年是流动性迅速上升的格局，无论如何是要改变的。再加上正在积极探索新的金融工具，包括股指期货、创业板，这些新的工具的出现会带来资产供给的上升。资产供给在上升，流动性在调整，投资者的预期在改变，这一系列的因素一定会使得今年资本市场出现调整的大格局。调整一定会带来改革，带来一些改进，基本面较好的企业会涨，一些基本面不太好的企业可能就会下去。这本身不是坏事。

　　房地产市场也有类似的情况。而且我认为，房地产市场今年不仅是政策的调整，调整将是格局性的、体制性的。我坚信，2010年可能是中国房地产改革的元年。

　　从现在开始，各个地方政府都在大规模地搞保障性、政策性住房。这些政策出台以后，第一个好处就是能够使得进城农民有一个基本的保障，让城市化进程有一个基本保障。同时，也会带来商品房市场的革命。价格暴涨，房地产商暴利，要跟这个时代说再见了。

　　任何大的格局改变，都是两个方面的：一是百姓的舆论压力，是推动社会发展、经济变革的动力；二是最高层的政治意愿出来了，要遏制房地产过快上涨的局面。两头一夹，改革出台。这一轮的改革不是简单的房地产政策调整，而是从根本上把地方政府融资的渠道改变，从简单的卖地获得收入变为发债，根本上改变地方财政的格局，让地方财政变得更加有可持续性。

　　藏汇于民已趋成熟

　　日报：对于中国央行巨额外汇储备投资，你有什么建议？

　　李稻葵：大的格局就两条。一是基本上保持稳定，本着对世界经济负责的态度来投资，大的格局不会改变。但要讲清楚，中国不愿看到美国国债市场收益率的迅速上升，不愿迅速撤出。如果撤出来，价格会跌、收益率会上升，对美国千千万万家庭也会带来直接的痛苦。

　　第二，我相信要逐步放开，允许企业、居民持有外汇、出国投资。逐步从政府转向民间，逐渐做藏汇于民的工作，这个条件现在已经逐步成熟，未来需要不断完善。

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