柴莹辉

　　“物超所值！”当国航出资6.82亿元认购深航新增注册资本3.39亿股，最终以51％的股比坐上深航第一大股东的位置时，业内人士如此形容。

　　“这是一场政府角力的结果。”知情人士告诉记者。国航已经做足了“央企凶猛”的典范，从它一系列并购路径中可以看出它的野心和布局。

　　“收购深航是国航至关重要的一步，但远不是结束。”上述人士意味深长的表示。

　　深航何以迅速贬值

　　一切都在意料之中。自从深航幕后大老板李泽源被公安机关带走调查后，关于深航易主的新闻就一直甚嚣尘上，国航是呼声最大的接盘者。

　　“国航自从2005年（深航股权拍卖）与深航失之交臂后，李家祥（时任国航董事长）屡次提起都深以为憾。”国航内部一名高管告诉记者。

　　“国航出资不到7亿元，就控股了机队规模接近自己50%、近200亿元资产一家航空公司，这是一笔太划算的买卖。”某证券分析师告诉记者，国航以6.82亿元的对价获得3.39亿股本，收购PB（平均市净率，股价/账面价值）为两倍，远低于其自身近期融资后超过5倍的PB水平，可谓“物超所值”。

　　回想2005年汇润公司竞拍深航65％的股份，尚需要27.2亿元，一家航空公司何以在几年内迅速贬值？

　　国航给出的答案是，截至2009年12月31日深航的负债高于资产，归属于母公司所有者权益合计约为-20.89亿元人民币；而且2009年度深航亏损8.64亿元。

　　号称连续盈利15年的深圳航空，此前还高调宣布自己在2009年前11个月盈利5亿元，最终却落入了资不抵债的黑洞。

　　“这并不奇怪，民营航空的账面上水分很多。”奥凯航空的高管告诉记者，因为航空公司拥有巨额固定资产，做账相对容易。“比如通过改变飞机折旧年限、甚至假租赁、假卖出的方式，都可以令航空公司获得不错的账面业绩。”

　　有媒体称，早在2008年深航的审计师毕马威会计师事务所就对其2007年财报持保留意见，并最终退出审计。

　　上述知情人士称，这也是为何国航要派内部人士出任深航总会计师的原因。“国航收购深航的路数与收购东星航空类似，民营航空的账面通常很难厘清，因此国航聘任了事务所进行尽职调查。”

　　从对峙到妥协

　　深航的内部员工告诉记者，李泽源喜欢开通一些无利可图的支线航线，借以获得当地政府的土地、税费等支持，导致了公司内部分为两个派别，一是“务实派”，希望通过航空主营收入做大深航；二是“务虚派”，希望通过与地方政府的合作获得额外经济利益。显然，后者占了上风，李泽源曾经一口气走访了河南、江西、云南、青海等11个省份，四处开展与地方政府的战略合作。

　　“资金始终不是问题，国航最大的难题在于政治角力。”上述知情人士告诉记者，国航收购一事获得了相关部委的默认，但深圳市政府凭借着全程物流10％的股份具有一定的话语权，它并不希望“深圳名片”深圳航空就此消失。

　　“另外一个难题是，汇润公司也有错综复杂的关系，它不甘心轻易出局。”知情人士表示，但国航抓住了谈判重点，用旗下与山东省政府合资山东航空的成功范例说服了深圳市政府，跨越了“政治门槛”，最终与深圳市政府达成了默契。

　　“国航接受的条件，一是深航注册地不变；二是独立LOGO不变；三是为深圳市场服务不会改变。”国航内部要求匿名的高管告诉记者，除此之外，双方对于汇润公司持有深航24％的股份也有了默契，国航极有可能不再理睬剩余股份。

　　对此说法，国航董秘黄斌不予评论。但他表示，剩余股份的归属最终取决于破产管理人，暂时没有听说国航会获得。

　　通过了最后一道关卡，国航开始积极筹备收购事宜。瞬息万变的航空业让国航明白了“夜长梦多”的道理，几经考虑之后，国航决定通过增资扩股的方式获得控股权。

　　“国航的做法及其聪明，通过既有股东增资扩股、稀释原大股东股权，就可以搁置原大股东汇润公司的问题股权，从而避免进入司法程序、甚至股权再次拍卖的问题。”分析师表示，经过了2005年竞拍失手之后，国航显然希望“一切尽在掌握”。

　　从安内到攘外

　　国航终于圆了自己的华南之梦。

　　“自从东航吞并了上航之后，国航的机队规模在三大航空集团中处于末次，此次通过控股深航，国航的运力规模将达到400架飞机左右，能成为真正意义的龙头。”证券分析师进而指出，在货运方面，由于深航旗下的翡翠货运航空拥有6 架波音747 全货机，国航旗下的国货航领先地位也将得到巩固。

　　而国航内部高管则告诉记者，继人事一体化、财务一体化之后，深航的业务一体化正在积极展开。“为了应对高铁的竞争，国航会继续开通快线，京深快线就在酝酿之中。”

　　自从收购深航之后，国航对于国内的网络布局已然规模初现。自从增持国泰航空股份后，“北京－香港”双枢纽就成为国航的标志，而成都区域枢纽的地位也打造完毕；此刻收购深航后，国航在深圳的市场份额一跃达到40％以上，华南市场大权在握。

　　“国航的系列并购是典型的‘国家队战略’。”民航干部管理学院副教授邹建军评论，无论是增持国泰航空、收购东星航空还是吞并深圳航空，国航的目的都是为了完善国内网络。“攘外必先安内，只有厘清国内布局，国航才有能力成长为具有国际竞争力的航空公司。”

　　而这恰恰也是国家需要的局面。中国大飞机C919即将问世，随着航空制造业的提升，中国不但需要有能力与波音、空客谈判的航空公司，更需要能在国际上占有一席之地的超级承运人。

　　新闻背景

　　3月21日中国国航发布公告，通过认购深航新增注册资本的方式，取得深航控股的位置。此前，深航的股份由汇润公司、国航和全程物流分别持有，三方约为65%、25%和10%，其中全程物流为深圳市政府下属企业。

　　此次增资后，国航出资6.82亿元占据深航51％股份，全程物流出资3.48亿元占据25％股份，汇润公司则进入破产程序，其破产管理人放弃认购本次增资，持股比例被稀释。增资后，深圳航空注册资本为人民币8.125 亿元。

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