中国人民银行3月25日在公开市场发行了1600亿元3月期央票，创下历史新高。同时进行了500亿元91天期正回购操作，一周内从公开市场净回笼资金2180亿元，五周内共净回笼资金6330亿元。

　　央行从公开市场“大抽血”使得机构在债市投资日趋谨慎。而随着流动性的大幅回笼，债券市场“不差钱”的格局或将发生改变，债市反弹已经是“强弩之末”。

　　流动性“轻松”回笼 回笼量节节攀升

　　在最近的公开市场操作中，央行几乎不费什么力气就连续大幅实现了净回笼。610亿元、590亿元、820亿元、2130亿元，春节后的四周净回笼资金量节节攀升。而本周的净回笼资金量更是高达2180亿元。在周二1年期央票发行小幅缩量的情况下，3月期央票再次被委以重任，1600亿元发行量再创历史新高。

　　发行量的大幅增加并没有对市场资金面和央票利率产生多少影响。目前7天回购定盘利率1.5697%，仍处于历史低位，显示市场资金面依旧宽裕。而央票利率自1月26日之后就再也没有发生变化，连续8周持平。

　　招商银行资金交易部分析师刘俊郁表示，目前回笼流动性并没有任何摩擦，所以未来操作还是以数量型回笼为主，可能受到的影响因素主要是信贷能否受到控制，预计3月份的C PI数字较为温和，即使4月份开始回升也是由于翘尾因素和旱灾的影响，但这两个原因都不可能通过货币手段加以控制，所以目前不确定性主要来自于新增信贷。

　　债市“差货不差钱”状态还能挺多久

　　资金面是推动前期债市持续上涨的决定因素，然而随着流动性回笼力度的加大，机构对于债券市场的投资开始趋于谨慎。

　　从一级市场来看，本周招标的10年期国债中标利率3.36%，已经开始回归常态，发行利率位于市场预期值中；而此前两周包括国债、金融债的发行利率几乎都低于市场预期，或者处于预测下限。

　　国泰君安宏观数量主管姜超表示，从供需面看，公司债、企业债的供给在二季度依然偏少，而各类机构的配置需求强烈，信用债也难有大幅下跌。

　　虽然当下市场对于加息的预期已经有所回落，但在央行大力回笼市场资金的前提下，推动债券市场上涨的资金面并不能长期维系。

　　刘俊郁认为，回笼力度的加强同时也打压了上调存款准备金率的可能性，相对于存款准备金一次性的回笼资金，公开市场上的操作可能更为灵活及有效，预计未来公开市场的操作还将逐级加码。而债市尽管持续反弹，但面临压力并没有减轻，部分机构已经显露谨慎态度，未来市场走势可能进一步面临分歧。

　　机构趋于谨慎 反弹已是“强弩之末”

　　随着资金面不断回归常态，以及加息预期的影响，业内人士对于债券投资的态度开始趋于谨慎。

　　中金公司固定收益部执行总经理徐小庆表示，加息和央票利率上调这些政策在4月前都不会出台，而银行和保险的资金配置压力依然较大，但银行配置压力上升只是债市牛市的必要条件，而不是充要条件，在没有基本面的进一步配合下，收益率要持续往下突破仍存在障碍。

　　对于前期市场一直“热衷”的信用债，姜超认为，基准利率和资金面是影响信用债表现的最重要因素。2009年下半年以来，信用债的相对优势主要体现在信用利差偏高以及高票息上。然而目前的环境已有变化，虽然近期利率产品也出现了明显上涨，但信用债的信用利差仍然达到了相对低点，同时信用债的绝对收益率也已处于较低水平，而信用债的持有收益也有所下降，信用债的相对优势已经下降。

　　当前基本面对债市有向不利方向转变的趋势，因此投资者的心态已开始趋于谨慎，债市在未来一段时间或将像去年四季度那样呈现“一级热二级冷”的局面。徐小庆认为，市场部分交易盘压低二级市场收益率逼投资盘就范的策略未必可以持续，一旦某一时间段供给增加较多，而配置盘又适当放慢节奏，再加上基本面的配合，就可能触发收益率回升。

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