⊙国泰君安证券研究所

　　进入2010年后，存款准备金率的上调是最出人意料的。我们之前曾指出，我国的货币政策将由去年的极度宽松转向今年的适度宽松，但上半年还不会使用利率等工具。政策的超预期源自形势变化：一方面，以美国为代表的海外经济体复苏好于预期，使得我国出口超升，政策调控因此提前；另一方面，央行和商业银行的博弈也导致了紧缩政策的提前出台。

　　针对目前的国内外新形势，我们也对宏观经济和政策前景判断进行了调整。由于美国等经济体复苏强劲，我们将中国2010年的GDP增速上调至10%，并认为上半年GDP增速将处于10%以上区间。在经济走向过热的同时，通胀也将出现超预期的上升，我们将2010年CPI均值由2.5%上调为3.3%，而且并不排除未来继续上调CPI预测的可能性。

　　对于加息，我们也修正了去年末的看法。对于美国，尽管我们认为美国失业率的趋势线下降要到2010年下半年才能出现，因此美联储加息的时间仍需等到2010年下半年，但随着美国经济的强劲复苏，特别是未来制造业投资接替再库存化成为经济复苏的新动力，对美联储提前加息的预期也在持续加强。在1月27日FOMC利率会议的投票中，已经有成员投出了反对票，反映联储内部对是否维持低利率已经出现分歧。

　　从中国过去的宏观经济政策实践经验看，央行加息受到通胀和美国加息周期影响都不是太大，而受国内经济增速影响较大。我们认为真正触发加息的是经济过热，也就是经济增速达到10%以上的过热区间。基于我们对目前经济形势的判断，我们认为加息周期将提前启动，目前最有可能的时间窗口在4月下旬。而如果上半年加息兑现，存款准备金率也将采取一季一次的上调频率。

　　未来超预期的因素主要来自于出口和物价的变化。如果出口持续复苏，带动热钱流入和物价上涨，那么经济过热风险将会加大，政策调控也将更为提前。

　　2010年策略报告观点：

　　2010年A股市场会走出震荡行情。年初周期性行业回暖带来经济景气并演绎跨年度行情，3-6月份可能出现调控，不过这属于市场较为一致的预期。下半年看消费，但是这点我们并没有看清楚，特别是如何平衡和估计城市化工业化的平稳长期发展下因为刺激消费政策效力下降引起的中短期波动。