撰写机构:安信证券 报告作者:刘海东、景晓达

　　2010年1月份在通胀压力和加息预期等负面因素影响下，纯债资产却独立的走出一段上涨行情。这使得市场参与者将目前的债市与2007年四季度进行对比。

　　如果将股票资产也纳入比较，会发现两段历史在狭义的资产谱上出现了一致的相似性。从这个角度出发，我们对2007年四季度和2010年一季度在宏观经济、货币政策和资金面层面的异同进行了分析，并基于此提出以下倾向性的结论：第一，在信贷周期中，银行信贷的松紧决定了股票和债券资产的表现，并造就了股债的跷跷板效应；第二，债券市场是否可以持续表现将取决于央行的流动性回笼力度，而这正是我们需要在春节之后观察的关键变量。

　　1、两轮的相似之处

　　首先，在宏观经济和货币政策的背景层面。一方面，短期内的通胀压力在上升；另一方面，针对信贷的紧缩型货币政策被采用。

　　其次，在流动性层面。一方面，信贷的紧缩导致了实体经济流动性转入偏紧的状态；另一方面，银行体系的流动性转入宽松状态。

　　最后，从结果来看，在股票和债券市场表现层面。这两段历史中，股票市场都承受了明显的压力，而伴随的是债券市场的走强；此外，在债券市场内部，包括利率和信用在内的各类资产均有明显的表现，并且垃圾债的上涨幅度要大于其他纯债资产

　　2、两轮的不同之处

　　首先，通胀压力的可持续性。目前，通胀的快速上升来自于天气的一次性冲击以及全球PPI上升的压力，随着天气的好转和全球库存补充行为的临近尾声，国内通胀是否会持续尚需讨论。

　　其次，外汇占款增加对流动性供应的差异。2009年以来，外汇占款增速维持在相对很低的水平，月度增速维持在20%以下的增速，较07年大幅下降。

　　最后，央行的流动性回笼力度将是需要观察的重点变量。2008年二季度，央行对银行系统内部的流动性回笼十分坚决；而目前央行在春节后的回笼力度尚需观察。

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