陶冶

　　 编者按步入新年以来，国际金融市场波动频繁。特别值得关注的是，财政困境及主权风险正在逐渐成为影响2010年经济和市场的一大因素。其实，自从去年11月迪拜政府旗下企业突然宣布债务违约以来，一些经济体主权债务违约风险就开始上升。随后，市场连续遭遇了希腊财政危机、标准普尔下调日本主权债券展望评级，以及穆迪警告称美国国债可能在某个时候失去3A评级。为了便于读者了解未来主权信用风险的发展趋势，本报推出一组报道，重点分析美国国债评级会否被下调、欧元区债务问题会否蔓延至亚洲等热点问题，敬请留意。

　　记者陶冶 迪拜、冰岛、希腊、葡萄牙、西班牙……当这些国家和地区因为债务危机、主权信用风险而成为全球关注的中心并被怀疑可能“孕育”金融危机第二波的时候，曾经的“风暴眼”美国近日也接到评级公司穆迪的警告：如不采取进一步削减财赤的措施，其3A债务评级将面临压力。当地时间本月7日，美财长盖特纳在接受美国广播公司采访时对此作出回应，称美国“永远”不会失去其3A债务评级。

　　穆迪的警告是不是危言耸听？盖特纳的信心又来自何处？中信建投证券策略分析师郑联盛本月8日在接受本报记者采访时表示，在美国债务的问题上，穆迪的警告和盖特纳的信心分别适用于不同的时间窗口。概括起来就是中短期几乎看不到评级下调风险，但中长期不能排除下调可能。

　　“老大”身份不是评级“挡箭牌”

　　有数据显示，目前美国整体债务近80万亿美元，超过GDP的550%。其中，联邦债务、地方债务和政府支持企业(GSE)债务总和占GDP的140%，居民债务占GDP的100%，公司债务占GDP的320%。而据白宫最新预计，2010财年美国预算赤字将达到创纪录的1.6万亿美元，占GDP的10.6%，较3%这一可持续水平高出两倍多。更重要的是，为了维持经济刺激和偿还旧债，美国新债仍在持续增加中。

　　穆迪的警告虽让人吃惊，但人们对于发达经济体债务评级被下调或评级前景调为负面已不陌生。上月，标准普尔刚刚将日本主权信用评级前景由“稳定”调整为“负面”；而早在去年5月，英国主权信用评级前景就已被标准普尔由“稳定”调整为“负面”。目前业界对于英国评级最终被下调的几率猜测从1/3到80%不等，据称各大评级公司已表示会在英国大选之后视新政府削减财赤举措再决定是否下调其评级。如此看来，全球经济“老大”的身份并不足以成为美国规避信用评级遭下调的“挡箭牌”。

　　中短期尚无下调风险“瘦死的骆驼比马大”，更何况骆驼本身正在康复中。美国就是这样一匹骆驼。郑联盛认为，中短期看美国信用评级被下调的可能极小。首先，美国联邦政府负债占GDP的比率目前尚未到达60%的国际警戒线，从硬性指标上不存在下调风险；其次，美国目前经济增长要比欧洲和日本更为强劲，且美国政府本身也已经意识到财赤问题的重要性，总统奥巴马近期更是出台了各种降财赤计划；第三，由于此前接手大量金融机构有毒资产，企业风险被计入国家风险，导致美国当前的财政恶劣状况要比实际上糟糕一些。伴随着经济复苏企稳、政府部署退出以及金融机构的重新杠杆化，上述有毒资产将重新释放回市场，相对应的是美政府的去杠杆化过程。事实上，美联储2009年的盈利预计将创下450亿美元的历史最高纪录。伴随着金融市场的稳定，美联储持有资产存在进一步升值空间，从而有助于改善美国财政状况。

　　中长期关注美元走势虽然无近忧，但郑联盛认为对高财赤、高负债的美国来说，盖特纳所言其债务评级“永远”不会被下调未免过于自信。尽管美国政府目前债务率尚未触及警戒水平，但值得注意的是，美国弥补财赤并不是通过增加收入，而是通过发新债还旧债的方法完成融资。在当前经济格局即后布雷顿森林体系下，美国一向是通过贸易和资本双向流动来弥补风险，即外围国家向美输入资本和商品，美国向外围国家输入美元。按照这种机制，只要美元发行量有一定的控制，理论上美国政府融资就不会出现大的风险。但是，未来一旦这种格局被打破，美国国债需求出现实质性冲击（比如现今美国国债需求大户东亚各国不再购买美国国债），美国政府融资断流，那么这对美国中长期的信用评级就是一个挑战。

　　要确保美国国债需求，一方面要看其经济基本面，另一方面要看美国政府是否延续其对美元实行事实上的战略贬值政策。自2002年以来，出于缩减实际债务的考虑，美政府对美元实行战略贬值，至今已贬值达40%。“如果美国政府继续纵容这一策略，那么美元资产的贬值风险会进一步加大，对外国投资者的吸引力也会越来越差，以至于最终影响资本流入，出现融资问题。”郑联盛说。从这个意义上讲，中长期内如果美元资产因为主客观因素大幅持续贬值，则美国信用评级遭下调并非不可能。

　　高负债运行威胁全球经济无论美国信用评级是否真的会遭遇下调，一个不可否认的事实是，过高负债的美国经济不仅会损伤其国内经济复苏，对全球经济也将形成一定拖累并助长失衡。

　　郑联盛认为，虽然美国外债及财赤占比尚未到达国际警戒线，但因其整体规模较大，而未来进一步的刺激又需要更多赤字支撑，这就使美国政府面临两难。其结果就是降财赤与经济复苏互相掣肘，特别是高财赤压力会限制美政府刺激经济的力度，进而影响其复苏步伐。事实上，目前欧洲和日本已经出现因为财赤压力而复苏乏力的迹象。而作为全球最主要进口国，美国复苏受阻将直接影响新兴市场出口乃至全球贸易增长，进而拖累全球经济增速。

　　此外，郑联盛认为发达国家高负债运行还将从金融层面扰乱全球秩序。美国和欧洲通过发债来弥补赤字，而赤字高企、持续发债的后果必然是这些国家的国债收益率在波动中走高，从而影响外汇市场的币值稳定，导致外汇风险加大。与此同时，在这一过程中，国际资本流动会出现频繁的流入流出，加大全球经济与金融体系的不确定性。

　　评级公司穆迪警告：美国如不采取进一步削减财赤的措施，其3A债务评级将面临压力。

　　中短期看美国信用评级被下调的可能极小。尽管美国政府目前债务率尚未触及警戒水平，但值得注意的是，美国弥补财赤并不是通过增加收入，而是通过发新债还旧债的方法完成融资。