夏欣

　　编者按/ 十五届四中全会明确提出对国有经济进行战略性重组和收缩，把国有企业的产权改制推到了改革前台。MBO解决了所有者和管理者分离的局面，为国有企业“所有者缺位”困境提供了一种突破的可能。重访当年MBO制度的尝试企业， MBO带来的企业伦理思考提示我们，中国产权制度改革注定要在曲折中前行。

　　“宇通客车当年MBO差一点夭折。”虽然已经过去了六年时间，但提及此事，袁平（化名）仍然心有余悸。虽然不是中国第一例MBO，但宇通客车一案却成了管理层收购国有股权并控制上市公司的发端。

　　随后不到十年的时间，宇通的销售额增长了十倍多。2001年宇通的销售额是14亿元，2009年则实现营业额150.26亿元。

　　多年从事MBO研究的经济学家、德邦证券首席经济学家兼研究所所长陆满平表示：“在特定的历史阶段看，股权激励对于国有企业来说，实现了企业效益最大化。”中国上市公司市值管理研究报告也表明：影响上市公司市值大小的20多项非财务指标中，管理层持股与上市公司的赢利能力是“‘正相关’的关系，而且关联度还比较大。”

　　宇通等了两年半

　　MBO在国外是一种很常见的激励手段。但是，“产权制度改革是中国经济体制改革过程中风险最大的环节。国企搞MBO，还有很多复杂因素。由于国退民进过程中的泛运动化倾向和相关法律法规的缺失，MBO在实务操作层面出现了很多问题。比如，信息不对称、管理层有操纵涉嫌等，这些都容易滋生腐败因素。”北大经济学院金融学系主任何小锋分析。“从微观主体的发展来说，国退民进，实现国资的保值增值，可以找到不同的实施路径，设计不同的方案。MBO只是产权制度改革的方式之一，但在一段时期内却成为了国退民进的主要方式。”

　　宇通客车的MBO工程自始至终都伴随着争议。2001年6月20日，宇通客车发布公告：第一大股东宇通集团的所有者郑州市国资局将所持宇通集团89.8%的股份转让给上海宇通。但随后的两年，郑州市财政局却迟迟未转让约定股权。

　　“因为财政部对郑州市财政局的报告一直未予批复。而到了2003年4月，财政部全面叫停对国有企业（包括上市和非上市公司）的MBO受理和审批。再拖下去很可能就黄了。”袁平回忆当时情境的微妙。

　　一方面，财政部表态“何时重新启动要等相关规则完善后再作决定”，另一方面，其后，随着国资委的成立，产权转让审批职能也从财政部转归国资委负责。

　　宇通客车最后通过司法拍卖途径破解了股权转让难题。宇通客车MBO从实施到完成，汤玉祥用了两年半的时间。事后，宇通客车董事长汤玉祥在回忆企业发展史的时候，把2001年的民营化改制看做是企业发展中一个重要的转折点之一。汤玉祥说，改制彻底地理顺了企业的产权关系，从2001年开始，宇通开始了快速发展。

　　郎咸平：MBO狙击手

　　当越来越多的国有股通过MBO方式被低价转让后，这几乎成了国有资本迅速转为私人资本的灰色通道，一些人因为有权力而迅速暴富。到了2004年夏天，香港中文大学教授郎咸平掀起的那场“国有资产流失”的著名论战，最后甚至演绎到“国企改制该不该继续深入”的高度。

　　2004年8月，郎咸平首先对TCL发难，继而又对海尔、格林柯尔等一批著名企业的产权改革方案提出质疑。郎咸平鲜明地指出“所谓MBO，不过是对国有资产的巧取豪夺”。一时间，MBO成为众矢之的，凡是想做MBO的人就统统成为“国有资产流失”的罪人。即使国企改革势不可逆，但谁也不敢背负国资流失的罪名。

　　“产权改革后，国企转换成由少数人操控的管理层或经营团队控制，而大部分员工却无权分享改革后的成果。这容易激化矛盾。”著名作家吴晓波告诉记者。

　　“国企与民营企业最大的不同是，除了兼顾企业的经济效益之外，国企还必须肩负着双重责任：社会公平、利益公平。”陆满平表示，这也是国企改革备受瞩目的原因。

　　2004年底，时任国务院副总理的黄菊在出席2004年度中央企业负责人年终总结大会时说：“要明确大型企业不准搞管理层收购，中小企业的管理层收购也要区别情况，要规范。对于管理层收购，国资委要制定发布专门文件，做到有章可循。”

　　在经历了曲折反复之后，2005年、2006年，证监会与国资委先后出台了关于上市公司MBO的相关法律规章。2005年国资委78号文规定：除了特大国有企业、垄断企业以外，管理层都可以收购中小国有企业的股权。

　　至此，国企MBO几乎不存在法律障碍了。“所有上市公司只要股东同意，国资管理部门和财政部门批准，都可以MBO。” 郑培敏表示。

　　MBO“原罪” 豁免或是清算？

　　2009年最后一天，隐瞒了4年的双汇管理层MBO终于因上市公司的一则公告浮出水面，并引发褒贬不一的评论。

　　4年前，高盛重组双汇。此事件，被业界质疑为双汇高层曲线MBO，也令双汇董事长万隆身陷MBO旋涡。当时，万隆选择了沉默。而这一次，如果不是因为高盛的减持，双汇高层的MBO或许还将成为一个公众不知情的既成事实。2009年6月底，万隆在接受媒体采访时仍然坚决否认MBO，称高盛重组“和管理层没有什么关系”。究竟是什么原因令企业家三缄其口，摆出一副打死都不说的态度？

　　“如果拿到阳光下晒一晒，80%的国企产权改革可能多少都有不合法或者不合规的地方。”著名作家吴晓波这样告诉记者。

　　吴晓波在《激荡三十年》中关于国企改革有这样一段话：“2004年1月份，由河北的一份文件引发出一场关于民营企业家‘原罪豁免’的大争论。这份由中共河北省委以‘一号文件’批转的河北省政法委《关于政法机关为完善社会主义市场经济体制创造良好环境的决定》称，对民营企业经营者创业初期的犯罪行为，已超过追诉时效的，不得启动刑事追诉程序；在追诉期内的，要综合考虑犯罪性质、情节、后果、悔罪表现和所在企业当前的经营状况及其趋势，依法减轻、免除处罚或判处缓刑。这一‘豁免文件’跟改革史上的很多事件与宣告一样，尽管在法律操作上尚有空白和可商榷之处，却是一个很强的政策信号弹。然而，随着宏观调控的开始，‘豁免话题’很快被抛弃，舆论180度地大回身，转而开始对产权改革中的种种现象进行‘绝不宽恕’的‘原罪清算’。”

　　在2004年由郎引发的论战当中，后来锒铛入狱的顾雏军之所以成为唯一的“炮灰”就是因为他贸然出头应战。综合采访对象的观点：让企业家带有原罪心理的最主要原因有二点：一是MBO 收购资金来源问题，资金是不是清白，是否涉嫌挪用国资;二是，资产估值定价问题。国有资产转让价格是否被低估而造成国资流失。

　　特别是资金来源是否清白，这甚至成为一些企业家命断MBO的前车之鉴。最典型的案例就是包括伊利前董事长郑俊怀在内的伊利前5名高管因涉嫌挪用公款进行幕后MBO被拘。

　　这一案例也凸显出，由于中国资本市场不够发达，相关金融行业发展滞后，国内融资手段少，缺乏战略投资者，并由此导致对MBO融资收购造成巨大的障碍。因此，企业才“不得不打擦边球。”

　　曲线MBO之争

　　而同样因资金来源受到郎咸平质疑的宇通客车之所以没有出问题，最关键的原因就是，在收购资金上没有暇疵。2004年1月，《中国经营报》记者就“收购资金来源”采访宇通客车董事长汤玉祥时，汤玉祥告诉记者：他持股上海宇通创业的3000万元，“其中自己拿出200万元现金，借了800万元，另外还向机构投资人借贷2000万元，借款利息是5.31%。”

　　“有人劝我寻找一个隐性通道，”汤玉祥说，但他认为这样做得不偿失。“我不能这样做。这样做也许能够很快突围，但是不出两三年，人们还会知道背后是我汤玉祥，这样，我就会失去市场对我的信任。”（详见2004年1月30日《中国经营报》之《宇通客车MBO之变》）

　　2005年，国资委第78号文（《企业国有产权向管理层转让暂行规定》）中明确规定：收购资金的来源上，“不得利用国有资产抵押贷款、不得采用信托、委托方式”。

　　“MBO失败案例都有三个共同点——企业规模很大、效益很好、知名度很高。”吴晓波这样总结。

　　而在2002年~2004年前后，一些曲线MBO的例子，其实大多也是管理层在为募集资金做相应的设计与安排。“有些企业曲线MBO设计得非常复杂，其目的只是一个，就是拐的弯多了，别人自然就看不懂其中的门道了，也就相当于把钱洗白了。”一位不愿透露姓名的学者表示。

　　中国上市公司市值管理研究中心主任施光耀认为：“在那个年代，搞MBO，资金上很容易出问题的原因是“由于企业家个人财富积累过程短，企业家财富不足以收购股权，因此，不得不另寻方法。”

　　除了企业家个人财富积累不到位之外，施光耀认为：“监管力度不强、创新方案过火、企业内部监控也不到位，个人自控能力差，也是导致企业家资金上‘原罪’的主要原因。”

　　“在商业文明的初级阶段，谁发财，谁原罪。”上海荣正投资咨询公司董事长郑培敏认为这仍然是中国人仇富心理在作怪。除了郑俊怀，中国知名的企业家褚时健、李经纬也都是栽在了MBO上，成为国企改革的实验者。

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