李辉

　　西飞国际（000768.SZ）整体上市计划终于如约而至，中航飞机旗下四块主要相关资产注入上市公司，一个巨无霸式的军工概念股正式诞生。

　　重组后的“新西飞”无疑拥有更为完善的产品线，产业链条，其资产规模也庞大得多，但在机构人士看来，尽管前景值得期待，但短期看，注入资产对于公司的盈利能力并无显著提升。

　　资产注入告一段落

　　12月2日，西飞国际发布公告，表示公司拟以13.18元/股的价格向陕西飞机工业（集团）有限公司、中航飞机起落架有限责任公司、西安航空制动科技有限公司、西安飞机工业（集团）有限责任公司定向发行11380万~22760万股，各特定对象均以其拥有的与航空业务相关的资产（含负债）认购本次发行的股份。

　　公司此次拟收购资产规模约为17亿元，目前预估资产价值为26.85 亿元，按照13.18 元/股发行价计算，预计本次发行股份数量为2.04 亿股。

　　“此次中航公司注入的几块资产基本上在市场的预期之中，我们多次去调研，基本上机构心里也有数了。”某券商研究员告诉《中国经营报》记者，至少对于基金而言，并没有什么惊喜。而在此前，曾有人士预计公司不会注入运输机资产。

　　根据公告，此次陕飞集团拟进入西飞国际的资产主要是从事运八系列飞机的研发、生产制造以及改装、修理等业务；中航飞机起落架有限责任公司拟注入资产主要是固定翼和旋翼航空器起落架的研制生产，为国内运输机、歼击机、直升机、特种机等多种机型生产起落架；中航制动公司拟注入资产主要是航空机轮和刹车系统附件的生产，产品几乎覆盖国内全部机型；而西飞集团拟进入资产主要从事研发、总装和试飞业务。

　　“研发是飞机制造业务的核心环节，西飞集团和陕飞集团的研发资产进入公司后，将有助于提升公司核心竞争力。”华泰联合证券研究员吴凯表示。

　　这并不是西飞国际第一次资产注入。2008年年初公司也通过定向增发，获得了注入西飞集团旗下的民用飞机生产和研发资产。

　　“考虑到剩下的资产可能是股权投资、研究所性质资产、涉密级别较高的资产等，我们认为中航飞机旗下的航空制造资产注入已经暂告一段落。”招商证券研究员刘荣告诉记者。

　　本次中航飞机旗下4 家公司拟注入西飞国际的总资产达到72 亿元（按2009 年8 月底的时间点估算）。如果加上西飞国际现有的资产，本次资产注入后，上市公司资产规模大概在200 亿元左右，中航飞机公司的总资产约335 亿元左右，意味着中航飞机公司旗下约2/3 的资产已经进入上市公司。

　　值得注意的是，此次资产评估按照预估值法，预估值增值主要体现存货、房屋建筑物、机器设备和土地使用权。此次拟购入资产净值约为17亿元，预估值则达到26.85亿元，增值率达到58.23%。

　　其中，陕飞集团公司净资产账面值为65894.66万元，预估值为115576.83万元，增值幅度达到75.40%；中航起净资产账面值为14241.67万元，预估值25729.54万元，增值率达到80.66%；中航制动净资产账面值为38255.1万元，预估值为50194.03万元，增值率31.21%；西飞集团公司净资产账面值为51308.04万元，预估值77018.72万元，增值率50.11%。

　　“一般来讲，评估之后的资产都会增值，但是具体幅度我们就不能判断了，反正有审计单位把关。”对此，北方一家券商研究员表示，至于合理与否，由于有很多会计上的因素，并非他们所能判断。

　　盈利能力争议

　　事实上，尽管对于此次资产注入均表示看好，但是各家机构对于西飞国际的盈利前景产生了较大的分歧。

　　“这次注入的资产质量不如原来上市公司的好，我对其盈利前景并不看好。”上海一家不愿透露姓名的研究员告诉《中国经营报》记者，某种程度上来说，西飞国际只是因为中航集团的规划而成为中航飞机整体上市平台，只是总量上更大了，但并不意味着一定会对公司盈利带来大幅提升。

　　确实如此，从注入资产的盈利能力看，并不甚乐观。陕飞集团今年1~8月的净利润亏损6152.14万元，西飞集团今年1~8月的净利润亏损1864万元，中航起今年1~8月的净利润仅300.76万元，中航制动今年1~8月的净利润3585.61万元。

　　“前8个月陕飞集团和西飞集团拟购买资产营业收入较低，归属母公司净利润为负可能是由军品集中在年底结算所导致。”吴凯表示，他仍看好西飞集团和中航制动的盈利能力。

　　他测算，如果按照四家公司2008 年归属母公司净利润计算，西飞国际将增加净利润1.57 亿元，按照增加2.04 亿股后26.82 亿股的总股本计算，公司每股收益将会增厚0.059 元。

　　“重组预案出炉，意义重大，但预计短期内业绩增厚有限。”中投证券研究员真怡表示，由于公司尚未披露拟收购及备考报表盈利预测情况，且由于拟注入资产与公司之间有业务往来存在，不能最终判断考虑注入后公司业绩的增厚情况。

　　真怡对公司未来三年的盈利能力表示谨慎，表示暂不调整盈利预测，根据他的预测，公司2009~2011 年EPS（每股收益）为0.13元、0.17元、0.18元；而刘荣则预计公司2009年、2010年、2011年EPS分别为0.17元、0.29元、0.33 元。

　　刘荣测算到，考虑资产注入后2008 年营业收入为123 亿元；归属母公司净利润5.46 亿元，摊薄后的EPS 为0.2 元，比注入前的0.16 元，同比增厚30%。估计2009 年营业收入为136 亿元，净利润约6.3亿元，摊薄后的EPS 为0.23 元，增厚约32%。

　　大同证券赵耿华认为，新注入资产具有明显发展潜力，将会从整机和零部件两个方面增加企业利润点。

　　比如陕飞集团的相关资产注入，使得上市公司成为国内唯一一家拥有大中型军用运输机和民用运输机制造能力的企业；中航起和中航制动的注入，也将使得上市公司成为国内唯一一家飞机起落架生产商以及国内重要的飞机制动系统提供商。特别是中航起不但在国内市场拥有垄断地位，在全球市场竞争中也有明显优势。

　　不过上述不愿透露姓名的研究员也提醒，随着中国商用飞机有限责任公司的成立，也将生产大型运输机，虽然会有西飞国际参与制造零部件，但是就成品而言，这在未来将对西飞国际形成竞争关系。

　　“另一方面，运八仍是主力产品，公司未来几年内将不会有新产品推出，这意味着没有新的零部件需求，公司的爆发力有限。”另一位研究员则认为，只有新的产品出来，才可能带来可观的利润。

　　“公司在未来几年内将主要依靠内生增长为主，公司进入时间换空间的发展阶段，投资者需要耐心等待业绩的增长。”刘荣如是判断。

　　不管如何，对于中航工业集团来说，作为旗下六大块资产之一的中航飞机整体上市是一个标志性事件，是实现专业化整合的重要战略举措。

　　中航工业集团对其资本化运作曾有如下阐释：到2011年，实现集团旗下六家子公司80%的主营业务和相关资产进入上市公司，基本实现子公司整体上市；到2013年，力争集团公司80%以上主营业务和相关资产进入上市公司，实现中航工业集团的整体上市。

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