撰写机构:申银万国 报告作者:刘莹

　　无真实就业增长是影响生产方的增产计划的关键：11月占比美国经济体量90%的ISM非制造业综合指数意外出现收缩。我们认为，第一，补库存效应和海外需求的好转使制造业率先好转，而相比之下服务业则受益短期效应并不明显，复苏以来一直处于低迷状态。第二，从综合指数的结构变化看，除生产者对目前生产状况的态度和对未来的库存热情有明显下滑外，就业、新订单、价格、库存消化等关键指标都不同程度指向好转。第三，从历史形态上看，服务业的指数稳定性较差，曾经出现在复苏过程中单月明显收缩的情况。综合而言，我们认为，11月服务业PMI综指的意外下跌最主要的原因是生产方担心因失业可能出现的需求不足。短期内经济生产的繁荣仍将持续，而就业的缓慢好转也将逐渐提高生产商的生产信心。

　　11月ISCS连锁店销售出现下滑，但商店销售总额保持上升：ISCS连锁店销售情况统计的是传统32家卖场的销售情况，由于其统计口径避免了新店开张等偶发因素的干扰而更具稳定性。但是从10以来美国进入节日消费旺季后，相关报告显示，消费者对于网络购物、折扣店的兴趣明显上升，而对传统卖场和奢侈品的消费额出现下滑。这意味着消费的结构和行为出现一定的变化，因此我们认为，美国11月的消费情况可能并不像ISCS销售所反映的那么悲观。国际零售委员会的报告再次证实了这一点：折扣、医药化妆、批发等有价格优势的销售同比明显上升，而传统卖场则出现销售额同比下降的情况。此外，由于09年5月以后ISCS统计中将WAL-MART的销售情况剔除，在一定程度上也影响了其数据的连贯性。我们发现，与连锁店销售同比下降不同，11月商店销售总额同比上升3.2%。因此，我们认为，短期内受假日效应的影响，美国私人消费情况良好，对当期经济继续强劲增长的判断不变。