楼继伟

　　参加这次论坛恰恰是在全球金融危机发生一年之后，借这个机会与大家共同探讨全球经济复苏与企业重振这个话题，反思危机，展望未来，具有十分重要的意义。在此，我首先谈谈个人对此次全球金融危机的看法，之后再给大家介绍一下我们所了解的主权财富基金，包括我们公司应对危机的一些做法。

　　政策制定者应有长远眼光

　　在短期应对措施发挥作用之后要继续着眼于彻底的金融体系改革，建立功能健全、运作良好的信贷市场，实现金融体系和实体经济之间的良性循环，经济才可能走上可持续增长的道路。

　　近一年，政府、学界、企业界对经济复苏以及金融市场发展趋势的讨论十分热烈，重要的原因是此次危机后经济的复苏超过人们的预期，股票市场和大宗商品价格也迅速回升，目前各种情况主要依赖各国政府强大的经济刺激计划，企业恐慌之后回补库存，以及消费刺激的措施等短期因素的影响。经济实现长期可持续发展仍然面临着结构调整、防范经济系统性风险、资源和环境约束等等问题。短期的刺激政策我们觉得很难长期持续，而且效应递减。要解决危机，必须将短期的危机应对措施和着眼于长期的改革结合起来，人们担心的是一旦刺激政策退出，经济再次面临下滑的危险。

　　全球金融市场动荡是从2007年7月份开始的，到2008年9月份急剧恶化，大家熟知的在美国发生的一系列事件，金融市场出现了恐慌，美国政府被迫迅速出台多项救助措施，又实施了一部分金融救助计划。同时美国政府实施了量化宽松的货币政策，这是在经济体系作为传统的货币传导机制失效情况之下，中央银行通过扩张资产负债表向非银行金融机构、货币市场甚至企业直接增加基础货币供应的超常规的办法，创造了大量的廉价的流动性。这么多流动性并没有流入实体经济，而是在金融市场和金融体系内部循环，推动了股市、大宗商品等资产价格的上涨。

　　目前资产价格上涨一定程度上脱离了实体经济的实际情况，似乎出现了一个小的泡沫，资本市场的回暖，使得金融机构收入增加、资本减值的压力剧减，处理问题资产这类事情动力不足，在政治和商业层面都失去了动力。当前华尔街丰厚的利润大部分都来自于交易收入，与借贷无关，信贷市场依然低迷，资产证券化和杠杆融资市场仍然陷入停顿，金融体系的造血功能仍旧没有恢复。我们现在看到，目前的复苏只不过是通过大幅度的增加政府支出来代替私人投资、私人消费的下滑，但是造成危机的根本问题没有得到解决。

　　同时我们看到，刺激政策的效力正在逐步地递减，就财政政策来说，赤字不能无限增加。就货币政策来说，利率已经趋于零，货币乘数迅速缩小，再继续扩张央行的资产负债表也推动不了货币供应量，资产泡沫形成，到一定程度还会再破裂。光靠政策刺激换来的经济增长只能是临时的，不是可持续增长的基础，反而会损害货币的价值基础。

　　我们认为政策制定者必须把眼光看远一点，将短期的危机应对措施和中长期改革结合起来。现在似乎往远看了，看到了碳关税，看到了欧美国家率先提出在高尚道德掩盖之下的贸易保护主义。但是，这次金融危机造成的直接问题还没有解决，特别是金融体系方面的问题。在短期应对措施发挥作用之后要继续着眼于彻底的金融体系改革，建立功能健全、运作良好的信贷市场，实现金融体系和实体经济之间的良性循环，经济才可能走上可持续增长的道路。

　　中投公司致力于资产再平衡

　　 　　作为长期投资者，主权财富基金的投资策略不同于对冲基金，不会迅速地频繁地买入、卖出所持有的资产。

　　上世纪80年代末美国储贷协会发生危机，当时美国成立了资产重组管理公司RTC，负责对储贷协会进行重组、清理；90年代中国政府借鉴了美国RTC的做法，下了很大决心成立四大资产管理公司，负责处理四大银行的不良资产。我记得2002年朱镕基总理在全国人大会议之后的记者会上讲到我们是学习和借鉴美国RTC经验，成立了四个资产管理公司，处理不良资产。还确实是美国政府的高级官员向我们政府介绍的，提出了问题的严重性，认为我们必须尽快处理，如果不处理，经济增长的基础是很不巩固的，而且风险很大，特别是不敢开放。

　　2003年以来，中国又进一步对主要金融机构实施了强有力的改革，作为一个成果，中投子公司汇金持有部分或者是绝大部分改制之后的金融机构的股权。作为政府的出资人代表，我们做的就是规范管理、改善公司治理结构，汇金公司不干预日常决策，我们建立了一个制度，特别是市场对主要金融机构的约束。现在看来，持续的金融改革对金融体系的稳健运行进而应对这次危机推动国家经济发展具有极为重要的意义。

　　就主权财富基金来说，我们观察了一下主权财富基金应对危机的情况，2008年对机构投资者而言是一个非常困难的一年，特别是此前全球股票市场和大宗商品价格持续5年上涨，大多数机构投资者将基金更多地配置到股票、对冲基金、大宗商品的高风险产品，因此2008年危机以来机构投资者损失比较大，不少机构损失超过20%。

　　作为长期投资者，主权财富基金的投资策略不同于对冲基金，不会迅速地频繁地买入、卖出所持有的资产。在市场变化过程中，严格执行资产配置再平衡政策，在股票市场价格上涨较多、资产组合中持有的股票超过一定配置比例时开始减持股票，我们目前做的也是按市值分析我们的配置结构。相反，在股票价值额大幅下跌时，积极买入，以保持股票的持仓比例，和短期投资者恰恰相反，跌了才买，涨了就抛，不是频繁炒作。这样做有利于维持资产组合的平衡，低买高卖，自行实现控制投资的风险；对市场而言，是稳定市场的重要力量，当然这样做面临很大的压力。

　　中投公司是2007年9月份成立的，成立之后根据自身特点，制定了以金融产品组合投资为主、少量进行直接投资的投资策略。这种投资策略主要基于以下考虑：中投公司境外投资资金约为1100亿美元，规模较大，国外市场金融产品市场规模大、流动性强，通过金融产品投资资金配置效率最高。有人说我们应该大幅度地做直接投资，我们今年做了一些，但1100亿美元如果都这么做，就会没有效率，主要是通过金融产品投资的资金配置我们的资金。在机会来临时可以迅速配置，一旦形势变化，也可以及时做出再平衡，长期投资如果都是做在直接投资项目上，我们就没办法调整。

　　此外，进行金融产品组合投资，我们经验不足，我们可以把资金委托给良好投资业绩的管理人，做直接投资我们委托不了任何人，只有自己做。当然了，随着我们经验的增加，我们会逐渐增加我们自营的比重。还有一个原因，开展金融组合产品投资，投资于多个国家、行业和企业，有效地分散风险，当然中投借助良好的中国概念，有机会也有资金优势开展直接投资，取得超过市场平均收益水平的超额回报。当然，我们进行直接投资，主要是财务投资，争取获得更高的回报，不会干预目标公司正常的经营管理，主要是保证我们投资的安全。

　　中投面临的挑战

　　大宗商品是中投公司投资的重点，重要原因是中国经济发展较快，中国经济的增长与大宗商品价格具有较高的相关性，我们公司不允许投资于人民币结汇区，但是我们要分享中国经济增长的成果。

　　中投公司成立不久就遇上了百年一遇的全球金融危机，给我们海外投资业务带来了严重的挑战。在去年年中，我们及时对投资策略进行了调整，主动放慢了投资的节奏，采取了现金为主的策略。投资组合去年是浮亏2.1%，包括汇金公司在内的总的资本回报率达到了6.8%，有关情况已经在年报中对外披露。危机之后，资产价格泡沫的破裂，股票和大宗商品价格出现理性回归，具有了长期投资的价值，特别是今年二季度以来，金融市场逐步趋稳，实体经济下滑的速度放缓，市场信心开始回升。

　　为了把握有利的投资时机，我们在通过分散投资时点和资产类型控制整体风险基础之上加快了投资进度和力度，其中也包括在公开市场产品的投资，这是主要的部份。另外在矿业、能源、房地产等行业的直接投资也做了一些，目前看，回报还可以。在这个过程中我们密切观察市场，出现不利情况时我们会做出积极调整。外界看到我们大量做的矿产、能源、房地产等行业的直接投资，以为中投配置策略有什么重大的调整，实际没有多大调整，因为我们的投资交给外部管理人做的部分更大。

　　大宗商品是中投公司投资的重点，重要原因是中国经济发展较快，中国经济的增长与大宗商品价格具有较高的相关性，我们公司不允许投资于人民币结汇区，但是我们要分享中国经济增长的成果，大宗商品和中国经济增长相关性比较大。所以，在大宗商品上我们应该有一定比例的投资。另外，危机之前大宗商品价格处于高位，是最为明显的泡沫资产，不具有长期投资的价值，现在随着资产泡沫的破裂，很多企业具有了长期投资的价值。恰恰是2006年、2007年这类企业过度扩张，2008年的危机给他们造成很大困难，使得我们有了机会。因此，我们加大了大宗商品方面的投资力度，如能源、矿产，当然房地产我们也做，我们同时把房地产作为通胀对冲的产品来看待。现在，我们看到了中长期通货膨胀预期以及主要货币价值恐怕要跌，要跌到一个新的平衡点，投资大宗商品可以起到对冲作用。

　　回顾过去的两年，中投公司走过了一条不平坦的道路，目前公司境外的金融产品累计投放资金差不多占一半比例。我们正在努力做资产再平衡的准备工作，争取回报好一点，为公司未来可持续发展打下坚实基础。中投公司将铭记肩负的职责，在风险可承受范围内努力抓住有利的投资机会，尽最大努力为国家、为人民创造财富。

　　本文由本报首席记者张翼根据现场录音整理，未经楼继伟本人审阅。

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