专访通用电气资产管理公司大中华区董事总经理周平：QFII如何投资A股

　　朱李 姚远

　　

　　30岁时还是一个转业军人，出国时还没有本科文凭，34岁时第一次听说股票是什么东西——你能相信这是一位过去七年年均回报率在26%以上、连续十年跑赢大市的中国基金和新兴市场基金经理的履历吗？

　　如果说那些从哈佛或耶鲁毕业的基金经理是“衔玉而生”的话，那么周平就是一个地地道道的“土八路”。军人出身的他曾是全军跳高冠军，转业后在上海管理一家购物中心。在当时的出国潮中，他选择了求学美国。1991年，在被两次拒签之后，周平终于进入美国东北大学学习金融投资。

　　初到美国相当艰苦。和当时的很多中国留学生一样，周平必须把整节课都录下来反复听，才能搞得懂老师在课堂上都讲了些什么。同时，刚到美国的他每周还要花30个小时以上的时间打工才能支付自己的学费和生活费。

　　那时周平常常在凌晨时结束工作回到宿舍小睡一会，接着就要开始一天紧张的学习。午餐是他自制的三明治，因为怕被同学笑话，他总是去学校附近的地铁站一个人默默地吃。这样的生活，他坚持了两年。

　　1992年，周平开始在美国道富基金财务公司的财务部打工。在那里，他生平第一次接触到资本市场和股票买卖，并从此立志要做一名管钱的基金经理。

　　那一年的周平是一个34岁的本科生。

　　很多年后，已是美国通用电气资产管理公司高级副总裁的周平与同在美国的几位著名华人基金经理共同创立了“海外华人机构投资者协会”，并被推举为首任会长。面对一干科班出身的同行，周平既感慨又庆幸，“只要想做，任何时候开始都不晚”。

　　两周之前，我们在上海找到了这位经历特殊的基金经理。作为唯一扎根中国的全球新兴市场的投资者，目前他正为GE打理包括中国A股在内的全球新兴市场基金共计30亿美元的资产。

　　不会撤出新兴市场

　　CBN：能否简单介绍一下你管理的资产的情况？

　　周平：GE资产管理公司以管理GE员工的退休基金为主，同时也替我们的客户管理资金，目前总规模为1000多亿美元。我们在中国的团队负责管理其中的30亿美元，包括一只中国A股的QFII、一只GE中国基金，以及一只GE全球新兴市场基金。

　　这30亿美元中，1/3是GE的员工退休金，余下的是其他机构的资金。我们基金的申赎一直是开放的，申赎状况受机构资产配置需要以及管理人的业绩影响。过去一年我们一直是在净申购的状态，流入了大约15亿美元。

　　GE中国基金已经成立了7年，主要投资海外上市的中国企业，它过去7年的年平均回报在26%以上。我们的GE全球新兴市场基金每年的增长率一般高出新兴市场指数约2个百分点。我们在中国A股有2亿美元的QFII额度，当时是在2007年5月底建仓完毕，目前它的规模接近3亿美元。

　　眼下我们对中国地区的投资仍然是超配的。在我们管理的30亿美元资产中，大概有10亿美元的投资与中国相关。

　　CBN：最近市场对热钱的讨论比较多，似乎热线的流入与流出都会对A股造成影响。作为一个全球投资者，你认为热钱在全球资本市场间流动的逻辑是怎样的？它是否也会对你们在中国的投资造成影响？

　　周平：前几年金融机构利用资本杠杆而产生出的过高资金流通量，有一部分成为热钱在市场上流动。过去两年来由于去杠杆化的结果，这些热钱大幅减少。在国外，投资资金的来源以机构为主，其中包括企业年金、政府和企业的退休金、院校基金等，部分资金基本由机构自行打理。

　　另外还有很大一部分机构资金是同其他投资者一起委托给投资公司管理。这部分主流的长期的钱在进行全球投资时，首先是从资产配置开始的。

　　机构的钱要如何投资是根据它自身的财务分析来规划的。可以把退休基金也看成是一个资产负债表，它的资产和负债加资本金必须平衡。例如一家机构预计未来某一时间需要向所有退休员工支付10亿美元的退休金，这是企业债务。那么它现在就需要放入10亿美元作为资产，并且通过对这部分资产的管理来达到未来足以支付全部退休金同时还能够有所盈余的目的。资产投资的盈余越大，企业投入退休金的负担就越轻。

　　要达到这样的目的，必须使退休基金的资产增长达到一定的速度，这时就需要进行资产配置，根据固定收益与权益投资的预期收益率来确定资金在债券市场和股票市场之间的分配比例。而股票投资又可进一步在美国本土市场、国际市场和新兴市场之间进行配置，具体分配的比例是根据每个市场的权重和预期收益率计算而得出的。

　　因此，当我拿到分给我来管理的钱时，这些钱已经是确定要做权益类投资了。这也是我们作为QFII与国内基金经理最大的区别：我们只负责选股，不做选时或资产配置。多数情况下，我们的仓位会一直很高。决定在一个区域投资多少是资产配置层面的问题。如果一个市场的PE涨到40倍了，而另一个市场的PE只有五六倍，而它们的增长率相当，那么机构就会把资金从估值过高的市场向更便宜的市场转移。

　　资本在全球市场上流动的逻辑大致如此。至于最近，我个人认为新兴市场仍然会保持相对较高的增长率，资本流入新兴市场的大趋势不会逆转。当全球经济下滑时，新兴市场的风险相对比较高，此次金融风暴所产生的全球去杠杆化造成了流动性的萎缩，导致了资金暂时从新兴市场流出。现在去杠杆过程已基本结束，全球经济已经趋于稳定，各大机构投资者已重新开始在全球配置资产。从这个角度来看，资金会继续向新兴市场流动。

　　目前境外热钱不会对A股市场造成大的影响。原因之一是上面提到的资产配置过程和热钱的大量萎缩，对我们的A股市场影响有限。加之外资进入A股的渠道有限，要大幅度影响A股市场很难。

　　CBN：你认为全球的经济已经开始复苏了吗？

　　周平：应该是的。我不是经济学家，我只能讲讲权益投资。资本市场会提前反映经济。从资本市场来讲，新兴市场的去年10月份和美国市场的今年2、3月份都将是你短期再也见不到的低点，因为那是去杠杆化过程的后期，流动性萎缩所造成恐慌性的超卖，要回到那一点是很难了。虽然全球经济要多久复苏还很难预测，但是从现在来说企业的财务与经营状况至少已经稳定下来了。

　　看好大型机械设备制造

　　CBN：能谈谈你们如何选股吗？

　　周平：最根本之处在于从基本面来看公司的好坏，彻底摒弃小道消息。另外也要关注价格，就算是好企业，如果价格特别高也不能买，这就是价格与价值之间的关系。另外我们也喜欢某些行业的龙头企业，这些企业拥有自己的核心技术，进入的屏障高，定价能力也比较强。对中小盘股也会参与，在其中寻找有潜力的公司。

　　我们侧重的是投资的决策过程而不是结果。只有有了正确投资的决策过程，才能有理想的投资结果。

　　CBN：在你A股QFII的组合里大概有多少只股票？

　　周平：45～50只。我们一直维持在这个水平。

　　CBN：这样看来你们的投资在行业分布上相对比较集中。

　　周平：应该说是的，有些行业我很喜欢。从本世纪初开始,我们很偏重于能源和基建。至于未来，长期来看能源还会很不错，但眼下我更偏爱拥有高附加值的中国制造业，尤其是大型机械设备制造，比如铁路机车以及输电设备等。中国将来在这一领域会更加有竞争力，我在国外调研时常听到国外的企业和政府说中国设备的价格和质量对他们是很有吸引力的。中国的其他制造业比如服装、纺织等虽然也很强，但毛利率比较低、竞争激烈，未来会遇到印度、越南、柬埔寨等东南亚国家的挑战。而我说的这些有高附加值的企业拥有核心技术，未来五年十年都会很好。中国本土的大市场把这些企业培育起来，只要管理得好，它们将来会成为至少地区性的强者，甚至是全球性的。国际上这些行业中的大企业，它们将来继续扩大在中国市场的份额会很困难，因为中国企业正在快速进步。

　　CBN：国内A股的这些企业很多应该是和出口相关的，但是今年出口相关的板块和行业的表现都不够好。

　　周平：如果从短期来评价选的公司是对是错，那就失去投资最基本的东西了。我的理解是，投资一个公司就是和它一起成长，三到五年。如果只关注它每天的涨跌，投机行为就会增加，会忘记基本面的东西。

　　基本面的研究很重要。在这个行业里，没人能永远不做错误决定的，我只要求我的正确决定多过错误决定。投资的研究决策的过程永远重于结论，过程对了，正确的机会就会增加；正确的决定越多，跑赢市场的机会越大。

　　CBN：你在中国的团队除了你就只有3个研究员，4个人管理30多亿美元，跟踪几百只股票，你们是怎么做的？

　　周平：除了提高工作效率，我们还会与GE的全球分析团队进行交叉讨论。这些团队分布在美国、新加坡、日本、英国、加拿大等地。讨论分两种，一种是定期的，每周一至两次；另外一种是在我们要买一只股票之前，全球的团队会就此进行讨论。虽然这样的过程会使决策慢上一两天，但还是很有效的，特别是对一些明显会受到全球经济影响的企业，比如矿厂、钢铁厂等。

　　A股是新兴市场的特例吗？

　　CBN：你怎么看A股的估值？

　　周平：A股市场很难用孤立的估值来做机械的判断，因为它的确更与市场的流通量以及其他因素有关。比如A股市场，高估值无非就是因为市场是相对封闭的，另外高增长也是一个理由。但实际上任何事情都要回归到它的本质。个人认为，四五十倍的PE一定是非理性的。假设一个企业的增长与物价上涨保持同一速度，以50倍的PE来买一个企业的股票，意味着需要50年后才能收回投资，问题是市场预期的高增长率能维持那么久吗？除非你是垄断企业。但垄断企业必须有政策的支持，另外，它拿钱太容易，肯定会造成资本的浪费，也会对企业和所在的经济体系造成伤害。

　　我们1998年投资印度软件公司，那时它的增长速度飞上天，而且没人相信它的增长会停下来，结果却事与愿违。

　　在这方面，我们在全球的新兴市场已经有过很多教训，最终才稳定下自己的投资风格。

　　资本的规律是一样的，不管是在哪个市场。很多新兴市场都有过中国目前的这种情况，但最终它们的估值都回归到一个相对理性的水平。高PE和高增长预期，往往是市场有泡沫的表现，中国也不会例外。

　　CBN：你们的QFII过去几年的换手率怎样？

　　周平：去年在80%左右，今年有所降低。

　　CBN：今年的操作少了，和市场估值有关吗？另外，对长期投资而言，80%的换手率是否偏高？

　　周平：市场在非常低的时候更容易做长期投资决定，而在很高的时候更容易导致短期决定。前段时间买得比较便宜，所以我们的换手率也相应降低。

　　不过长期投资也不是一直拿着不卖。我们要卖出一只股票的时候一定是因为它的价格已经涨得超出它的价值范围了，或者是基本面变化了。这时我们会把它换成其他基本面更好的、价格低于价值的股票。

　　如果暂时找不到合适的股票，我们会持有现金，但这部分现金是在等待继续投资的。外界经常误认为QFII把股票换成现金是因为它们认为行情到头了，但实际上那只是因为我们还没找到合适的投资标的。

　　QFII不神秘

　　CBN：说到误解，QFII给外界的感觉是很神秘，还有点神通广大。我们经常会在报章中见到“QFII大举抄底A股”之类的标题。

　　周平：这个行业一定是没有神的，大家都是人。外界对QFII确实有些误解。第一，我认为QFII之间在股票买卖上是不沟通的，这是这个行业的规矩。就算一个基金经理是我的好友，我也不会和他讨论我最近买卖了什么，因为从工作上来讲我们是竞争关系。QFII之间至多只会交流一下对某一行业的观点。

　　第二，我认为QFII没什么神秘，之所以有时它们的操作会与国内的机构投资者有差异，可能是由于大家所受的培训不同，决策过程不同，考核制度也不同。各家QFII作决策的过程中可能有很多共同点，只是因为它们的投资文化更相近。国内的基金经理可能过多地受到短期排名的压力，因此他们的投资行为与心态会与我们有所不同。

　　 周平简历

　　特许金融分析师(CFA)，美国通用电气资产管理公司(GEAM)高级副总裁兼大中华区董事总经理。

　　周平负责管理包括：通用电气(GE)全球新兴市场基金、港股投资组合及GE中国QFII基金，共30亿美元的资产。他在2005年被GEAM派到中国，同时管理着GEAM中国区投资研究部门。

　　周平1992年在美国开始涉足金融行业。在此期间，他考察过30多个国家、上千家国际企业。此前，他在中国已有15年的管理工作经验，其中包括10年的军旅生活和4年的商业管理经验。周平曾获得美国Northeastern University的学士、Fairfield University的工商管理硕士。

　　GEAM是美国通用电气全资拥有的一个全球性的投资管理公司。它有着75年以上的投资管理经验，截止到2008年3月31日，旗下有1820亿美元的资产。GEAM是美国最大的公共资产管理者之一。

　　

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