嘉宾：

　　中银基金研究主管 张发余

　　大成研究副总监及基金经理 姚瑢

　　目前，全球经济形势正在发生积极变化，众多经济指标都预示着经济的复苏。经济的复苏，是否会带动物价水平的回升，从而增加通货膨胀的可能性？基金周刊日前特邀基金经理对此进行了探讨。

　　⊙本报记者 周宏 安仲文

　　基金周刊：目前市场对通胀的预期比较强烈，那么通胀究竟何时会启动，未来通胀会成为2007年一样的投资主题么？

　　张发余：从全球经济角度看，美国经济仍旧是对全球经济影响力最大的国家。所以判断通胀的关键在于观测美国经济走向。

　　我们认为，美国的通胀来临的速度很可能快于市场预期。因为，现在美国的货币供应量很大，包括英国、美国等国家采取了定量宽松的政策，但都对回收货币缺乏考虑。在如此大的货币投放环境下，一旦美国经济的货币乘数反弹，则其经济中M2的增速会出现非常快的增长。历史统计表明，在M2大涨之后6~12个月，这个压力就会传导到通胀。换言之，美国经济的通胀时刻就来了。

　　而中国的通胀前景，我们在年初已有预测，我们认为，月度的同比指标看，年内可能中国就会出现CPI转正，而真正的趋势出现则要等到明年。

　　我们认为还有必要高度关注美国的长期债券收益率，因为伯南克只有在债券利率几次碰触到了历史高位后，才会考虑调整现有的货币政策方向。

　　姚瑢：针对近期宏观经济运行的特点，我们认为，上半年我国宏观经济运行情况良好，为下半年的稳定增长奠定了坚实基础，预计3季度的GDP增长率为9%左右，在年底之前可能都会呈现高增长、低通胀的局面。

　　高增长更多来自于生产与需求的正常化。一季度经济增长率较低，主要是企业去库存的影响。而随着通胀预期的不断加强，去库存逐渐结束，补库存效应越来越明显。除此之外，投资将继续保持高增长，出口也将停止下滑，汇率和利率会保持稳定。低通胀来自于两个方面的原因：一是经济增长的绝对水平相对于潜在水平仍然很低。二是通胀滞后于货币的时间可能达一年左右，虽然宽松的货币政策仍将维持，但年内出现通货膨胀的可能性不大。

　　基金周刊：通胀预期会导致目前市场有怎样的投资机会？未来一旦通胀发生，市场机会可能发生怎样的转变？

　　姚瑢：我们认为，中国经济的不断复苏势必会带动物价水平的回升，从而增加通货膨胀的可能性。但是正如我们以上所说的，年内大幅通胀的可能性不会太大。

　　不过，在通胀预期下，受益于此预期的板块将受益较大。首当其冲的房地产板块，房地产作为国民经济的支柱行业，对整个中国经济的发展具有举足轻重的作用，只要长期看好中国经济增长，就必须要对房地产作长期的战略性配置，就不能忽视房地产行业的巨大投资价值。目前为止，房产仍然是最好的抵御通胀的投资产品。因此，通胀预期往往催生房地产市场的火热，反映在资本市场上，就是房地产板块股票的上涨。

　　我们还比较看重银行板块下半年的投资机会。经过上半年的大幅上涨，很多板块和个股估值已经不便宜了，而银行是其中相对便宜而且业绩成长性比较确定的板块。在当前经济好转趋势为银行业营造了良好经营环境，银行与实体经济在经济复苏的时候可以形成良性的资金循环，不仅有助于银行利息收入的增加，还可推动非利息收入的提高。另外，经济状况改善，有利于缓解银行资产质量压力，资产减值计提减少，而微观主体盈利能力提高也可改善银行的资金投向，减少票据融资和项目贷款的投放，提高资金收益率。

　　张发余：从现有的全球经济分工看，美国欧洲是消费的核心国，中国印度是制造的核心国，俄罗斯巴西中东是资源国。在这轮经济危机中，美欧的信用体系受到了伤害，因此，恢复时间会较迟。而中国则是受了“硬伤”，复苏会比较早。我们业绩预测认为，今年年内上市公司的盈利同比增长幅度接近20%左右，明年年初上市公司利润同比增长肯定会超过30%左右。

　　投资主线方面，我们认为市场将转变为“流动性+经济复苏”的这条主线，投资机会可能在中游这块，因为中游的业绩弹性最大，而年底前，主流热点可能还会回到金融地产。

　　至于，一旦通胀真正出现，那么根据历史统计，市场的热点可能进一步转向周期股和价值股，以及大宗商品。

　　基金周刊：就你们研究，整体上通胀和股市是怎样的相关关系？

　　姚瑢：通胀和股市并不是一个简单的驱动关系。就历史情况而言，在通胀的不同时期股市表现并不一致。总体而言，在通胀到来之前以及通胀初期的一段时间，股市表现往往会有一定幅度的上涨；但是当通胀走高之后市场变得担忧起来，下跌或者盘整出现，这是各国股市大体上表现出来的现象。比较合理的解释是，在通胀出现的初期，各国政府在通胀和经济增长之间一般难以权衡，这就导致了加息行动落后于通胀上升的速度，从而营造了相对宽松的货币环境和企业盈利环境，也就是我们在温和通胀前期所看到的股市暴涨的繁荣。而当通胀到达一定程度、央行不得不出手，前期累积的风险开始猛烈释放，市场调整就在所难免。不过，各国抵御通胀的能力各不相同，股市修复的能力也不相同，在通胀期间表现也就不太一致。

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