■赫然 文

　　从专业的角度来看，中铝投资力拓案暴露了中方在海外并购上的经验不足，也给了我们许多启示：

　　其一，对经济趋势的预见性

　　从投行专业角度来分析，量化宽松政策导致全球资本流动性的重新充裕是决定力拓毁约的根本原因。由于资产市场全面回暖，摩根大通、瑞士信贷和麦格理集团明确表示将采用余额包销的方式为力拓承销高达152亿美元的配股行动。承销商这种“硬包销”方式将保证力拓能够在财务危机到来之前，融到足够的现金。这是表面上促使力拓毁约的决定性因素。

　　其二，对政府公关的重新认识

　　跨国企业与政府的深厚复杂的关系远远不是中国的幼稚学者专家所能感知的。力拓赢了的关键之一是澳大利亚政府的延期审查。如果没有澳大利亚政府为力拓拖延了两个月的时间，使得力拓一方面因中铝的收购而股价上扬，另一方面等到了大宗商品全球回暖的话，也不会有中铝的出局。政治因素仍然是中国企业海外并购能源、矿产企业的关键所在。国际上的“中国威胁论”喋喋不休，对中国国企固有的偏见导致抵制强烈。中海油收购美国优尼科，就是因为美国政府的阻挠而最终失败。因此，被并购企业所在国家政府态度、民众态度等都将严重影响并购的成功率，甚至是影响的最重要因素。

　　其三，对于入资方案多种预后的设计

　　投行专家告诉我们，在一开始，他们就曾提醒有关方面的决策者，要考虑到力拓的真实意图有可能是涮中国一把，抬高身价和股价，并不是真的要卖给中铝。为了防止这种情况，必须有制约条款和对策设计。比如，对力拓的违约处罚要大到它不敢毁约，对自己银行贷款的违约责任要争取到最小。我们完全应该预料到中铝注资会为力拓带来的股价大涨和其他连带效应。

　　其四，对投行顾问的选择迷信

　　中国企业海外并购，都是国际知名投行担任财务顾问，这些财务顾问公司从这些交易中收获了巨额佣金，但是这些交易却大多让中国企业遭到了巨额损失，比如平安保险浮亏曾经超过九成。而形成鲜明反差的是，被收购方却能够全身而退。这不得不令人质疑。早在中铝最初选择财务顾问时，业界就曾出现争议，因为在担任中铝顾问的同时，摩根大通也与瑞士信贷一起担任力拓的联合经纪商，同一家投行担任交易双方的财务顾问。从事件的结果上看，“中铝现在不仅成了力拓的踏脚石，而且也成了国际投行淘金的圣地”。在这笔跨国并购案宣告流产后，曾担任中铝财务顾问的摩根大通就急速转型成了力拓配股的承销商之一，成为整个交易中最为稳妥的获益方。这种旱涝保收的角色让人不自觉地联想到了“潜伏”这个流行词汇。

　　其五，对于对手诚意的测试和判断

　　如果力拓有诚意的话就不会把违约金压低为1%。力拓以不到2亿美元的代价就轻松离场。对方这么明显的意图，缺乏经验的中铝没有注意到就算了，但是有丰富国际经验的投行也没有注意到就显得有些意外了，这决不是疏忽而是诚意问题。

　　其六，对自己利益的最大保护以及对对方回旋余地的最大限度的控制

　　我们的问题是在谈判时机对我们有利时没有掌握主动权，给了对方过多的时间来拖延周旋。中铝是在力拓最困难的时候以溢价收购的方式伸出援手，但力拓只是把中铝当成了一个踏脚板，希望借助资金渡过难关。这样的谈判不是陷阱吗？究竟是敌人太狡猾，还是自己太傻、太天真？

　　力拓的设想是边谈边等经济形势变化，在债务到期前尽量拖延时间，一旦经济好转，铁矿石价格必将回升，股价也会上涨，那时完全可以毁约。在这个过程中，中铝不过是力拓的垫脚石，或者是股价的助涨器而已。

　　银行的打击：

　　力拓毁约不仅对中铝造成巨大损失，而且对于四家国有银行来说也有很大的负面影响，中铝所得的1.95亿美元分手费远不够赔偿给四大银行。此次交易中，国家开发银行牵头，中国农业银行、中国银行和中国进出口银行组成银团向中铝提供210亿美元并购贷款。贷款之前的项目评估、贷前调查，花费了很多咨询费、评估费、律师费。力拓毁约使得这一切与此相关的费用成为了沉没成本。各家银行虽然并未有太多的现金损失，但还是对银行声誉产生了负面影响，并且严重打击了国内银行此类海外并购贷款业务的信心。今后，政治风险、被并购企业的企业文化、员工态度等，都将成为银行是否发放海外并购贷款的判断依据。

　　案例对比：

　　与本次中铝并购失败形成鲜明对比的是：6月11日，中国五矿集团宣布100%收购OZ　Minerals公司主要资产的交易获得成功。对于报价由12.06亿美元提高至13.86亿美元，五矿相关负责人表示：“这是对当前金属及资本市场改善的一个合理反应。” 五矿最早打算全盘收购OZ资产，此前，该公司面临破产危险。不过，这一方案被澳大利亚政府否决，因为OZ资产中有一处矿山位于军事禁区内。五矿立即修改方案，剔除了敏感矿山。在麦格理集团、加拿大皇家银行和澳大利亚RFC集团联合向OZ提出融资替代方案后，五矿做出上调报价的决定，取得了成功。

　　反思：为什么是骗婚？

　　尽管围绕力拓毁约有许多不同的评判观点，但这件事的本质并不复杂，回过头来看，故事是这样的：一个女人(名字叫丽脱)很缺钱，来找一个男人(名字叫钟驴)谈恋爱，诱惑这个人承诺给她很多很多钱做聘礼。然后大声嚷嚷让地球人都知道她不再缺钱了，身价还很高。为了把自己卖个更好的价，她以许多理由拖延和男人的婚礼，同时还加紧和多个情人约会。这样4个月后，她的身价已经上涨了很多，这时她就说：“鉴于市场已显著改善。由此产生了以下两点影响：第一，使得和你交易条款的价值显著下降；第二，使得我有资格提出更符合我的利益、更具吸引力的交易条款。所以我决定不嫁给你了。”这样的女人，老百姓都会认为是在骗婚，为什么换成了世界500强，专家学者就辩说不是骗而是无可指责的正常解约。

　　如果我们善于学习历史经典的话，我们可以想起史记中有类似故事。当年秦国力图拆散齐楚联盟，以便各个击破，派张仪示好于楚，承诺如楚国和齐绝交，秦王愿以600里之地献楚。楚怀王就信以为真签订了“战略合作协议”，派使者跟他回秦受地。张仪假装坠车伤了脚，闭门谢客。等3个月后，得知齐楚确已绝交，才说：因秦国上下都反对，土地不能随便送人。协议取消吧！楚王怒而无奈。后来秦王以结亲谈婚为名，再次约楚怀王相会，其真实目的是劫持楚王，结果得逞。楚国就此一蹶不振。

　　历史是一面镜子。从中国企业的角度来看，这次事件对类似海外投资有何启示？中国企业该如何走出国门？对西方社会的政府公关应该怎么重新认识？只是简单地以铁矿石价格变化或是政治风险解释此次失败，看来是远远不够的。

　　(本文作者为金融危机对策研究中心总干事)

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