郭茹 王艳伟

　　“危机”既是“危”，更是“机”。自2008年以来，这场起始于美国的国际金融危机给金融市场造成了巨大的冲击。而在盘实基金（Abax Global Capital）总裁杨向东看来，在反思这场危机的同时，更要积极寻找危机所带来的投资机会。

　　在这场危机中盘实基金虽然也遭受了损失，但以结构性债券产品投资为主的投资策略却使他们幸存了下来。而今年以来他们又将眼光瞄向了高收益的债券市场，抓住了这场危机中的机会。盘实基金于2007年在香港成立，有“中国人办的第一家对冲基金”之称，也是摩根士丹利所投资的为数不多的几家基金管理公司之一。

　　日前，CBN记者采访了该基金创始人兼总裁杨向东。

　　亚洲债市动荡更大

　　CBN：能否简单介绍一下公司的主要投资模式？

　　杨向东：盘实基金成立伊始的2007年7月，正值上一轮“牛市”的顶峰。基金的投资策略是结合了债权、股权及期权的结构性私募投资，在追求高回报的同时，强调风险控制及在市场低潮时对投资价值的保值。这种在国际对冲基金被称为“特殊情况”（Special Situation）的投资在当时市场环境下极具吸引力，也是摩根士丹利决定成为基金的初始投资人并在管理公司中占有少数股份的主要原因。今年年初，我们确信经历了金融危机洗礼的亚洲债券市场极具投资价值，并募集了新的基金，迄今回报率已经达到了近30%。

　　CBN：国内对海外的债券市场并不太了解，近几年亚洲债券市场的情况是怎样的？

　　杨向东：亚洲债券市场，其实是指除日本之外的亚洲其他国家发行体发行的外币债券，其交易场所主要是场外市场，是全球性的。 以前亚洲债券市场，韩国、印尼、菲律宾发行的最多。1997年亚洲金融危机后，这些国家受打击比较大，发债都减少了。中国以往以财政部、国开行、进出口行等具有国家主权或准主权的发行体发行外币债券较多，大型国企如中海油、中国移动也在其列。而从2004年以来，中国民企开始利用海外债券市场融资，使亚洲债券市场有了全新的面貌。由于这些民企所获评级都在投资级（BBB-）以下，即所谓的“垃圾债券”，所以收益率大都比较高，也即所谓的“高收益债券”市场。

　　2005年、2006年，中国民营企业发的高收益债券，大概占了亚洲市场的一半，包括大的房地产商，例如合生创展、绿城、碧桂园等都很活跃。当时新发行的公募债券收益率大概只有8%~12%，对于可以把资金转移到国内作为资本金购置土地的房地产商来说，是非常便宜的。

　　CBN：这场金融危机，海外债券市场尤其是亚洲债券市场受到了怎样的冲击？

　　杨向东：在危机中，债券市场与股市一样也备受冲击。相比于美国的债券市场，亚洲债券市场在危机中的动荡更大。在去年9月份雷曼倒闭的时候，亚洲投资级别债券的Spread（利差）最高时曾达到600个基点，这是以前从没有过的；高收益债的利差最高曾达到1400个基点，这只在1997年亚洲金融危机时看到过。而在2007年高收益债的利差平均大概在200~300个基点，这是比较正常的水平。

　　当金融危机来的时候，银行和基金都急于抛售高收益债券，这个时候大家都在卖，没有人买，因此收益率很快就起来了。到去年年底和今年年初，个别债券的价格甚至跌到了面值的10%以下，收益率已经到了不良资产的水平，有的年收益率高达70%~80%，甚至100%多。这说明了一个问题，就是亚洲债券市场的水很浅，纯粹做债券的基金非常少，尤其是做高收益债券的基金就更少，所以一遇冲击市场很快就垮了。

　　现在投资债券比股票机会更好

　　CBN：你们如何看待债券投资与股票投资这两种投资方式？

　　杨向东：投资债券和投资股票，分析的着重点是不一样的，股票得看公司的盈利能力，而债券主要看现金流。如果公司的现金流很好，即使盈利不理想，债还是还得上的。因此，相对来说，债券的安全性更高。正常的市场债券的回报率应该比股票的低，但现在的时期很特别。金融危机对股票和债券市场的冲击都很大，但是从风险和收益的回报来说，债券其实跌得比股票更多，所以说现在投债券比投股票是个更好的机会。

　　我们做的分析是看公司的基本面，看信用状况怎么样，判断公司的违约率是多少。从标普50年不同评级的平均违约率来看，BB的违约率每年约为3%~5%，所以在年初的市场条件下通过做一个3~5年的组合，测算出即使有5%的违约率，最后的年平均收益率也会有30%左右。而股票市场长期持有的年平均回报率只有15%左右。如果这个回报率比股票高很多，我想这肯定是个不错的机会。这是年初的时候我们看到的亚洲地区最有吸引力的投资机会。

　　这个债券市场的流动性没有股市那么好，所以投资的时候需要有些策略。另外，不能只看收益率不看风险，需要做信用分析。另外我们的操作上也采取了一些避险措施，比如购买CDS，进行风险管理。现在融资成本很低，通过杠杆放大的效果带来的回报也是很可观的。

　　国内债市缺少避险产品

　　CBN：目前国内的企业债市场也处于发展的起步阶段，而大的商业银行对投资于企业债尤其是民营企业债都持相对谨慎的态度，你怎么看这个问题呢？

　　杨向东：国内债券市场这两年也有了较大的发展。但总体来看，国内债券市场的品种少，品种趋同，而且缺少避险的产品。债券的风险，首先是违约风险，国外可以通过购买CDS（信用违约掉期）等办法来避险，对上市公司还可以通过卖空股票的方法来对冲风险。第二是利率风险，可以通过利率掉期来做，还有利差的波动（信用评级风险）也可以用CDS来控制。而这些产品国内都还很缺乏。

　　每个时期每种产品都应该有个投资组合，应该根据收益、风险比例来组合，固定收益产品通常在国外机构投资者的投资组合里占相当的比重。国内近两年我觉得是在逐步增加这种配置，主要是这两年的企业债发行量增加了，相信这种趋势会持续下去。

　　CBN：这次金融危机对于信用评级公司诟病也很多，现在国际市场上对于信用评级公司一般怎么来评价？

　　杨向东：这次金融危机中市场及监管机构对于评级公司的“抱怨”主要是评级公司对于次贷衍生产品的评级过于乐观，对投资人有误导。而从我们的观察来看，市场往往比评级机构反应迅速，等到评级调整出来对于市场的影响已经很小。所以做投资不能只看评级，还要自己掌握第一手资料，要有自己的观点。不过，对于信用文化的建立来说，评级机构还是不可缺少的，信用评级对于投资人的参照价值还是非常必要的。

    新浪声明：此消息系转载自新浪合作媒体，新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。