刘胜军

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　　2009-05-11

　　刘胜军

　　周小川行长在G20伦敦峰会前抛出国际货币体系改革构想，引发了一场国际大讨论。这场大讨论影响深远，其历史意义甚至超过伦敦峰会本身。但是超主权单一货币这一概念并非首次提出，也不现实，更多地是意在削弱美元国际货币地位的战略性概念。欧元之父蒙代尔（RobertMundell）曾尖刻地指出：1944年的布雷顿森林体系是在战争当中建立起来的，否则也许根本无法达成协议。可以想象，在今日情形下，国际货币体系改革必然是长期、复杂的利益博弈过程。

　　笔者认为，在美国不愿放弃美元国际货币地位的情况下，在关键货币（美元、欧元、日元、人民币等）之间建立目标区（TargetZone）制度是更可能被各方接受的折中方案。所谓目标区，即各国事先设定 “中心汇率”（如1美元兑6元人民币），而汇率只能在设定的范围内（如上下20%）围绕中心汇率波动，一旦触及上限或下限，则各国央行须进行联合干预。同时，考虑到各国经济发展的不平衡，中心汇率应定期（如五年一次）调整。

　　在布雷顿森林体系下，存在难以克服的“特里芬两难”：一方面，美国必须通过贸易赤字向全球输出美元，以满足其他国家对国际货币的需求；另一方面，美国的赤字又不可避免地削弱美元的内在价值，最终使固定汇率难以维系。上世纪70年代初，美国面临着巨额越战赤字，被迫宣布布雷顿森林体系终结。从当时背景看，实行浮动汇率是自然的，也是合理的。浮动汇率可以自动地通过货币升值与贬值来使贸易恢复均衡，借助市场手段进行调节，从而有效地缓和了国家之间的矛盾。

　　那么，为何还要放弃目前的自由浮动汇率制度呢？原因就在于，20世纪90年代之后，金融创新的发展和国际资本流动的加剧，放大了浮动汇率的弊端。金融资本的过度膨胀也意味着汇率在投机资本的冲击下有可能大幅度偏离均衡汇率，不仅起不到调节贸易失衡的作用，反倒有可能对实体经济带来负面影响。

　　浮动汇率制度更大的问题在于对关键货币国的“软约束”。美国在制定本国货币政策时，以国内经济目标为主要考量，而无须担心汇率水平的稳定。最近美联储不惜斥3000亿美元购买国债，很明显地证明了这一点。在当前以美元为主导性国际货币的格局下，美国过度滥用“铸币税”特权，只关心本国的就业和经济增长，对长期的国际贸易赤字听之任之。虽然早在2004年美国就已经是全球最大债务国，但次贷危机爆发后，美国为挽救本国金融体系，仍然不计后果地向市场注入流动性。而挽救美国金融体系所付出的成本，将由所有的美元持有者共同分担。由此，不难理解温家宝总理提出 “美国要信守承诺，保证中国资产的安全”的深意。

　　目标区制度的优点非常突出：首先，它保持了汇率的相对稳定，降低了国际贸易和投资的汇率风险以及国际流动资本过度投机所带来的汇率大幅震荡；其次，它对各国的货币政策施加了外部限制，可以压缩美国滥发美元的空间。一旦美元过度发行，美元贬值触及下限，则美国央行就有义务抛出外汇并回购美元，从而把对美国的软约束转化为“准硬约束”。这是一种比较现实的约束美国的策略。

　　但是目标区制度的实施也具有相当复杂的难度。中心汇率和波幅如何确定？多久调整一次？调整的依据是什么？如果硬性地把汇率长期固定在不合理的水平上，可能导致严重的经济扭曲，甚至酝酿成金融危机。1994年墨西哥金融危机、1997年亚洲金融危机、1998年俄罗斯金融危机、2001年阿根廷金融危机和索罗斯击败英格兰银行等都是这方面的教训。

　　20世纪70年代，当时的“欧洲共同体”曾经实行过“蛇形浮动”的目标区制度。参加国货币之间保持固定汇率，上下波动幅度为2.25％。当波动超过这一限幅时，相关国家中央银行就要进行干预。但是，由于各国经济发展存在差异，有各自不同的国内利益诉求，“蛇行浮动”的基础比较脆弱。法国、挪威和瑞典就先后退出了“蛇形浮动”，英国更是在索罗斯等对冲基金的重压之下宣布退出，索罗斯亦因此一战成名。

　　目标区制度是介于浮动汇率和固定汇率之间的折中选择。汇率目标区理论的提出者、诺贝尔经济学奖得主PaulKrugman指出，它既避免了固定汇率所带来的价格扭曲，又可以缓和疯狂的投机，应成为国际货币体系改革的方向。通过设置较宽的目标区波幅以及定期调整中心汇率，目标区制度同时可以保持各国货币政策一定的灵活性，因此也是政治上容易为各国接受的方案。

　　（作者系中欧陆家嘴国际金融研究院副院长、中欧国际工商学院案例研究中心副主任）

　　来源：经济观察网

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