陆前进

　　控制基础货币和银行体系的超额准备金是央行控制贷款的两种主要途径，通过对基础货币和货币乘数的调控，央行可以控制银行信贷的变动。基础货币和货币乘数变动影响货币供应量，而货币供应量增加必然会反映到银行信贷的增加上。去年底银行信贷增加主要是由于基础货币迅速增加，今年第一季度银行信贷激增，则主要是由于银行体系超额准备金下降。

　　陆前进

　　在一季度银行业金融机构新增本外币贷款已占了原计划的90％之后，银监会副主席蔡鄂生上周末表示，预计今年将发放新增信贷至少8万亿元。

　　该怎么看我国近期的信贷激增呢？笔者以为，基础货币和货币乘数变动影响货币供应量，货币供应量增加必然会反映到银行信贷的增加上，控制基础货币和银行体系的超额准备金是央行控制贷款的两种主要途径，通过对基础货币和货币乘数的调控，央行可以控制银行信贷的变动。

　　从去年9月开始，我国货币政策由“从紧”转向“适度宽松”，经过了短暂的调整后，11月、12月新增贷款开始快速增长。从基础货币和货币乘数的变动的关系来看，笔者认为，从货币乘数变化来分析，去年底银行信贷增加主要是由于我国基础货币迅速增加，今年第一季度银行信贷激增，则主要是由于银行体系超额准备金下降，货币乘数迅速上升的结果。根据央行公布的数据，去年11月我国基础货币为119332.71亿元，较10月增加了3617.41亿元；12月基础货币达到了129222.33亿元，较11月又增加了9889.62亿元，基础货币增加大幅度上升。同时，货币供应量和新增贷款呈现大幅度回升态势。去年11月广义货币供应量比10月增加5512.34亿元，人民币贷款新增4769亿元；12月广义货币供应量增加16521.94亿元，人民币贷款增加7400亿元。而去年10月我国广义货币供应量货币乘数为3.92，11月、12月分别下降为3.84和3.68。

　　从央行资产负债表负债方来看，我国的基础货币主要包括现金流通量、金融机构的法定准备金、金融机构的超额准备金等。除了储备货币以外，资产负债表的其他各项，在某种条件下都可以转化为基础货币。去年底我国基础货币上升很快，主要有以下项目转换而来。

　　一是外汇占款增加。资产项目中的外汇占款主要是以外汇储备资产为主，当中央银行买卖外汇时，就要放出或回笼等值的本国货币，如中央银行出售外汇，则基础货币减少；中央银行买进外汇，基础货币增加。外汇占款和基础货币是同向变动的，外汇占款越多，基础货币增加会越快。长期以来，由于我国国际收支的双顺差，外汇占款一直持续增加，是基础货币增加的主要来源。去年11月，我国外汇占款增加了430.2亿美元； 12月，外汇占款增幅为2591.89亿元。

　　二是央行票据下降。由于国际金融危机的冲击，为了促进经济增长，我国采取适度宽松的货币政策，逐步减少央票的发行。去年7月我国开始停发3年期央票，随后6个月期央票替代品种也只发行了两个月。2008年12月13日国务院公布的“国三十条”明确指出，停发3年期央行票据，降低1年期和3个月期央行票据发行频率。央票发行和基础货币是反向变化的，央票发行得越多，基础货币下降得越多；央票发行得越少，央行冻结的资金会减少，基础货币会增加。从去年11月起，我国央票存量已逐渐明显下降。

　　三是政府存款开始下降。通常，中央政府存款的增加，意味着基础货币的减少，中央政府存款的使用则使潜在的财政资金转化为现实的基础货币。我国自1994年停止了对财政的透支，取而代之的是中央政府税收或通过其他筹资方式如发行国债而获得的资金存于央行，中央政府的存款还包括政府未用或结余的财政资金。在我国全力保增长的经济形势下，中央政府不断加大投资支出的力度，于是从去年11月起政府存款开始下降，下降幅度达到1913.09亿元；12月下降幅度更是达到10445.47亿元，政府支出迅速增加，必将导致基础货币上升。

　　但是，进入2009年，我国基础货币并没有大幅度增加，1月我国基础货币为只比去年12月多增431.11亿元，2月基础货币反而比1月下降了4206.53亿元（3月份央行资产负债表还没有公布）。不过，从影响我国基础货币变动的这几个因素来看，基础货币仍有上升的动能，1、2月份的外汇占款分别增加1160.69亿元和1371.64亿元；央行票据存量继续下降，1、2月份分别下降了2258.62亿元和1283.1亿元；财政存款变化不大，1月份增加了654.27亿元，2月份下降了518.8亿元。

　　为什么今年1、2月的基础货币没有显著上升呢？笔者判断，主要是由于央行进行了较大幅度的资金回笼如通过质押式回购操作，央行资产负债表中其他负债增加较多的缘故。1、2月其他负债分别增加了2304.17亿元和7369.42亿元，遏制了基础货币的进一步上升。虽然基础货币没有显著上升，但是货币供应量和新增贷款却大幅度上升。1月，我国广义货币供应量增加20968.7亿元，人民币贷款增加1.62万亿元；2月广义货币供应量增加10572.76亿元，人民币贷款增加1.07万亿元；3月广义货币供应量增加23918.64亿元，新增贷款为1.89万亿元。由此可知，在我国基础货币并没有大幅度增加的情况下，导致2009年第一季度货币供应量和信贷激增的主要因素是货币乘数。

　　今年初，我国货币乘数开始反弹，1月货币乘数上升到3.83，2月进一步上升到4.04，货币乘数放大作用是货币供应量和信贷增加的主要推动力。这从央行副行长易纲上周四在央行网站发表文章中所引的数据可以得到验证：截至今年3月末，金融机构超额准备金率为2.28%，较2008年底的5.11%大幅下降2.83个百分点。银行超额准备金下降，则货币乘数中的超额准备金率下降，货币乘数增加，货币供应量上升，银行信贷增加。

　　（作者系复旦大学国际金融系副教授）

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