⊙上海证券 胡月晓

　　

　　——信贷加速上升不改信贷需求下降趋势。3月人民币贷款延续今年以来的高速增长态势。在当前经济复苏前景仍不明朗的情况下，信贷需求仍未得以恢复，当前信贷超高速增长的局面基本上是银行单方面主动扩张的结果。在经济下行时期，一般来说，信贷的需求会减弱，政府主导性投资增加引致的信贷需求上升，不足以弥补民间自发性投资下降导致的信贷需求减少，否则经济增速也不会降低了。

　　——停滞不前的货币需求。从影响货币需求的因素物价、收入和利率看，三者对货币需求的影响都是同向的。在当前的经济下行时期，通货紧缩和收入下降形成了强烈的预期，投资利率由于扩张性的货币政策也不断下滑，经济体系中的货币需求必然趋向减少。

　　——囤积于信贷市场并向上延伸的流动性分布。中国流动性的增加是通过信贷投放实现的。由于实体领域流动性需求不旺，直接导致了流动性囤积在信贷市场领域。在流动性不断增加的情况下，流动性的分布结构必定会有向金融上层体系流动的趋势。在中国上层金融体系不发达、吸纳流动性能力有限的情况下，增加的流动性会在很大程度上涌向金融中间层体系，导致资本市场波动性增加，债券市场行情继续维持高台盘整态势。

　　——后续判断：降息必要性进一步下降。从宏观调控的角度，降息的目的是为了刺激需求，提升企业投资积极性。从目前信贷高增长态势看，流动性充裕局面已经使得银行被迫不顾随后的经营风险，而单方面加大了放贷力度。虽然目前实体经济继续恶化的概率已大大降低，2009年中国经济很有可能保持低位平稳运行。充裕的流动性加上经济虽见底但难以很快复苏的“底部效应”预期，导致了信贷需求在未来6-12月的时间内都不可能得到大的提升，降息只会进一步压缩银行利差空间，为资产泡沫和随后的商品泡沫打开空间，最终导致经济进入滞胀境界。

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