21世纪经济报道记者 田林 曹元

　　 <正文>=如果看错了钟表，赶错了时间会误很多事。在投资界，也有一个钟，如果看错时间，损失难以想象。

　　 刚刚过去的3月，基金的业绩出现了明显的反差。在一个月前还是领跌的股票型基金，翻身带头领涨。排名第一的中邮核心精选业绩达45.53%，而有的却不到10%。为何出现如此大的反差，很多情况下是看错了投资钟上的时间。

　　 何谓“投资钟”？

　　 “投资钟”的概念最早提于1937年，在当时广泛用于度量金融、资产和股市的动态和条件，然则并不完善，实际操作性不强。将其完善并发扬光大的是现任富达基金全球资产配置主任Trevor Greetham。

　　 Trevor Greetham在美林证券任职时期担任美林的全球资产配置主任，而他本人经常在全球宏观研究专业推销员中排名第一。这些成功都受益于他自上而下投资策略，而他的神秘武器正是这个如司南一样的“投资钟”。

　　 Trevor的“投资钟”根据经济增长和通胀状况，将“资产”、“行业轮动”、“债券收益率曲线”以及“经济周期四个阶段”联系起来，当经济周期在不同的阶段变换时，债券、股票、大宗商品和现金依次有超过大市的表现。他把经济周期画成圆圈并划分为四个不同的阶段——衰退、复苏、过热和滞胀，通过不同的时刻来做出不同的投资决策。经典的“繁荣-衰退”周期从左下角开始顺时针转动(图1)。经济增长和通货膨胀是时钟的驱动力，经济增长率指向南北方向，通胀率指向东西方向。

　　 在经济周期的衰退、复苏、过热和滞胀等不同阶段,沿顺时针方向循环,不同类属的金融资产会表现出显著的差异,每个阶段有一个特定的资产可以获得超过大市的超额收益。

　　 “衰退”阶段(约在“时钟”6点-9点的位置)，主要表现为，GDP增长乏力,过剩产能以及不断下降的商品价格驱动通货膨胀走低。企业盈利微薄，实际收益下降。此阶段债券是最好的资产选择，而股票的行业配比则主要以金融，医药消费等行业为主。

　　 “复苏”阶段(约在“时钟”9点-12点的位置)，主要表现为，周期性生产强劲，通货膨胀有所回落，企业利润急剧恢复。此阶段股票则是最好的选择，而股票的行业配比主要以电信、信息科技和基本材料等为主。

　　 “过热”阶段(约在“时钟”12点-3点的位置)，主要表现为，生产能力接近极限，通货膨胀上升。此时大宗商品是最佳的资产选择。

　　 “滞胀”阶段(约在“时钟”3点-6点的位置)，主要表现为，GDP增长降低到长期增长趋势以下，但通货膨胀率继续上升，此阶段现金是最好的资产选择。

　　 从2007至2009年，经济上出现了一次较明显的轮回，不难发现“投资钟”的时针在顺时转动，而基金的步伐同投资钟一致的表现出色。

　　 根据国家统计局的数据，2007年，中国的CPI涨4.8%, GDP增长11.4%, 国际原油价格同比增长28.13%，经济过热迹象明显。依照投资钟，此阶段是大宗商品的投资天堂。在基金中，重仓大宗商品相关股票的基金收益匪浅。这一年王亚伟的华夏大盘精选回报率高达226.14%，列第一位。观察该基金持仓结构，持有金属、非金属的比例超过15%，仅次于制造业。

　　 到了2008年，CPI涨幅达5.7%，GDP下降至9%，从2008年1-7月国际原油价格一路上行，以纽约商品交易所12月份交货的轻质原油期货为例，到2008年7月11日创下147.27美元/桶的历史最高纪录，步入滞胀区段。这一阶段现金为王。至6月30日以-26.97%的收益率排名前列的华夏大盘精选将仓位降至51.58%。

　　 而2008年下半年至2009年年初，国内经济增长速度明显放缓，CPI上涨率明显下降为1.0%，实体经济出现衰退。依照投资钟，债券最值得投资。而股票方面金融，医药和消费是可以避险的地方。

　　 这期间，债券型基金的回报率最高，全部取得了正收益。而排名前列的基金确实提高医药，消费的比例。如华夏大盘精选将医药的配置比例从半年报的2.94%提高至2008年年报的7.03%。

　　 一季度的“时差”

　　 银河证券研究所最近一期的报告指出，通过对各类型股票投资方向基金的分析可以发现，涨幅居前的基金除仓位高的指数型基金外，其余历史仓位高于同类型基金的品种表现也较为突出。就公司而言，中邮基金公司表现出色，在股票市场2009 年一季度的上涨行情中，以其一贯的高股票仓位和适当的行业个股配置，在股票基金中拔得头筹，旗下两只基金一季度业绩分别排在股票基金的第一位和第五位。

　　 而根据“投资钟”的周期，高仓位配置股票应该踩在“复苏”的阶段。

　　 从板块方面看，各个行业之间的走势呈现明显分化。其中有色金属、房地产、采掘业、餐饮旅游、综合类、电子、轻工业等板块涨幅突出，而涨幅较低的板块包括医药生物、建筑建材、金融服务、商业贸易等行业。季度业绩排名第一的中邮核心优选，2008年年报显示，配置比例超过净资产1%的30只股票中，8只是地产股，包括上实发展、泛海建设、中华企业、华发股份、招商地产、金地集团、中山公用和中粮地产。

　　 而另一只中邮核心成长则侧重配置能源股，该基金配置比例超过净资产1%的26只股票中，能源地产类占7只，包括国阳新能、潞安环能、西山煤电、华发股份、金地集团、中粮地产和万科A。这恰恰验证了“投资钟”周期中，“复苏”阶段应相应增加基本原料、信息高科技等行业配股，而金融服务和医药生物等行业增配应留在“衰退”时期。

　　 一季度排名第二的新世纪优选成长基金经理王卫东曾向记者表示，在当前实施的宽松货币政策和积极财政政策的刺激下，中国经济有望最先实现复苏。于是，尚未及时调整资产配置仓位和行业配股的基金们似乎显得倒不过时差。

　　 现在是几点？

　　 虽然目前第一季度国内的CPI和GDP仍未公布，但多家机构的研究报告已纷纷出炉。比较认可的说法是，一季度市场流动性充裕，CPI继续下行，但GDP增速预测会下降至6%-6.5%之间。于是，对于“投资钟”是几点的判断再次出现分歧，具体来说，主要分两派，一派认为现在仍处在“衰退期”，另一派则把赌注押在了“复苏期”。

　　 南方基金认为，在外围市场持续反弹的带动下，市场预计国内市场短期的强势或将持续。博时认为，现阶段应该更多关注全球流动性释放的积极意义：包括通缩风险下降；下半年或者明年美国经济复苏概率增加；预计流动性增加会导致全球无风险收益率下降从而推升市场估值水平。

　　 易方达表示，从最近央行统计的银行信贷投放数据来看，增长很快，政府的政策力度也比较大，对下半年实体经济的改善，会起到重要的推动作用。只要外部环境没有发生重大改变，市场持续走好的因素就依然存在。

　　 国都证券最近一期研究报告指出，外需下滑预期将会有所改善，美国经济恢复的必要条件已经具备。美国10 年期国库券与联邦基准利率之差已经高于200 个基点，房价收入比正在接近历史低点，人们的购买能力指数则达到了40 年以来的新高。众多经济领先指标则出现了好转的迹象。

　　 长城证券表示，最坏时刻即将过去，宏观景气先行指数小幅回升，PMI指数强劲反弹，发电量跌幅收窄，而房地产、汽车等先导性行业景气初步回升。外围经济方面，LEI、PMI、消费者信心指数、零售、新屋开工数等指标回暖支持美国经济三季度后筑底回升的可能，二季度后经济复苏趋势渐趋明朗。

　　 宏源证券的研究报告认为，中国经济正处于“复苏”阶段，“建议超配A 股，具体说，可以超配受经济复苏率先带动的相关行业”。

　　 银河证券却认为“复苏”是一个将来时，他们的判断是，“7点晨钟已经敲响，当前宏观经济正处于通胀下行、经济回落阶段，流动性可能在未来几个月回升，但经济复苏具体时间仍不确定。”另外，基于对全球经济以及中国宏观经济走势的分析，大部分机构投资者认为2009 年的行情更多地表现为区间震荡，而市场在经过快速上涨之后，已经脱离宏观经济的走势，面临估值高企的局面。在这样的背景下，基金的建仓更显谨慎。

　　 有外资机构对中国经济的复苏打了问号。渣打银行称即便中国的经济刺激方案能帮助中国实现8%的GDP增长，但这很可能只是带动了钢铁、水泥的需求，而不是创造一个有利于就业的良性经济增长模式。虽然路桥建设确实能够创造一些岗位，但更广泛的就业增长需要出口业的复苏以及更多的国内消费。摩根大通首席经济学家Bruce Kasman认为，中国经济的持续复苏取决于全球环境能否好转。

　　 但摩根大通全球资产组在3月的报告中也表示，中国已经通过激进的通货再复胀的方法拉动了股票市场，中国经济可能是第一个进入复苏的经济体。高盛认为，新兴市场的经济增长很可能承包了2009年全球的经济增长，而中国经济的增长很可能占了全球增长的60%。

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