⊙交行金融市场部 栾雪剑 　　

　　美联储通过直接购买中长期国债来进行“量化宽松”政策，激起的涟漪已经由资本市场扩散到了政治层面。周小川行长于3月23日撰文提出对国际货币体系的改革建议，提议发挥国际货币基金组织的特别提款权（SDR）的作用，使其成为超主权储备货币。对此，美国总统奥巴马立即在3月24日作出回应，认为“没有必要设立一种世界货币”，并称“美元现在特别强劲”。以中国为代表的拥有盈余储备的世界投资者与美国的一场关于是否继续购买美元资产以及美元汇率走向的博弈正在发生。

　　从美国当前的需要考虑，美国政府首要关心的是能否顺利出售新发行的国债，未来偿还本息时美元汇率是强是弱是其次要考虑的问题。从世界投资者的角度看，先假设其更关注将来美元汇率的走势以决定其是否购买美元债务。根据以上的信息，我们可以建立起一个美元汇率走势与投资者决策的博弈矩阵。

　　矩阵表示，美国政府有让未来美元升值和贬值的选择，投资者有目前购买美元债务或是不买美元债务的选择。矩阵中的数字，表示该格中的情况发生分别对美国和投资者的效用。例如左上角的（1，3）表示，如果投资者选择购买美元债务，而未来美元升值，对美国政府的效用为1，对投资者的效用为3。又如左下角（3，-3）表示，如果投资者购买美元债务，未来美元贬值，对美国政府的效用是3，对投资者的效用是-3。这些效用数值的设定是与实际相符合的。如投资者购买了美元债务同时美元升值，让其手中的储备有了安全的去处并且通过美元升值获得汇兑收益，投资者必然达到最高的偏好3。又如美国政府顺利卖出国债，而美元汇率又走低，美国达到了最高偏好。由这个博弈我们可以得到一个决策树，投资者的决策在前，美国政府的决策在后。

　　从决策树图中可以看出，如果投资者选择购买美元债务，美国政府的决策一定是让美元贬值，投资者获得最低的偏好值。因此投资者理性的选择必然是不购买美元债务。

　　这无疑对美国发行国债造成很大的影响，也是美国政府所不愿意看到的情况，要改变这个情况，途径有两条，一条是增加投资者购买美国国债所获得的效用，另一条是减少美元贬值对投资者带来的负效用。如果以上努力能够成功，在这种情况下，投资者的最佳选择是购买美国国债，虽然美国依然会令货币贬值。

　　事实上，美国已然正在使用上述的两条途径以扭转世界投资者的决策。为了增加投资者购买美国国债所获得的效用，美联储不惜自行购买美国国债，增加国债市场繁荣程度。为了减少美元贬值带来的负效用，美国总统都出来为美元坚挺走势造声势。美联储买国债还得依赖于发行货币或发新债，奥巴马也仅仅是口头表示美元走势强劲，因此这两个举动对于改变投资者偏好缺少实质性作用，能否持续改变决策树还要打上一个问号。因此，投资者面对美元长期贬值的预期，理性的选择很可能最终还是回避美元债务，特别是抵御美元贬值风险能力较小的美国国债。

　　

　　

　　

　　政府

　　

　　

世界投资者
购买美元债务	不买美元债务
美国	美元升值	1， 3	-3， 1
美元贬值	3，-3	-1，-1

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