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谁在吹响票据冲锋号
邱壑 李彬
年初信贷“冲锋”，票据融资冲得最为彪悍。
1.62万亿元新增信贷中仅票据融资一项就达6239亿元，占全部新增贷款近四成。票据融资自去年年末加速，去年票据融资增加6461亿元，仅四季度就增加近5000亿元。
资金究竟投向哪里？狂飙的票据融资能否持续？接受《第一财经日报》采访的银行人士分析认为，在套利诱惑下，票据融资背后可能存在“虚增”成分，但也是年初信贷结构调整的暂时现象，在一波狂澜过后会渐渐平息。
“滚雪球”？
上周六北京大学教授宋国青在有关会议上表示对票据融资的质疑。他认为，由于票据贴现利率和半年期存款利率存在一定利差，企业可能在票据贴现后转存银行套利，这种存款在银行体内循环。在市场贴现利率与其他（如存款）利率倒挂的情况下，票据融资存在一定虚增的可能。
广东发展银行一位人士告诉本报，银行开票需要企业存入一定比例的保证金，由于不能“自开自贴”，企业可以通过另一家企业贴现后将资金转至自己账上，然后再存入保证金再次申请银行开票。如此循环往复，形成一定的货币创造效应。
《票据法》第十条规定：“票据的签发、取得和转让，应当遵循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系。”
“这种‘滚雪球’式的套利未必具有真实的交易背景。太多次也不允许，风险太大，银行和企业一般不会这样来做。”上述广东发展银行人士称，经济环境好时，企业财务状况相对较稳，这种操作可能多一些，但目前经济环境不佳，如果企业倒闭，上下游企业受冲击往往很大，一旦应收账款无法收回，银行面临的风险就很大。
一家股份制银行资产负债部门工作人员表示，票据融资中虚增的情况“肯定有”，但“多少不好说”。存在这类操作方式的可能大中型企业多一些，因为大中型企业直接贴现利率约在1.6%~1.8%，目前3个月期和半年期存款基准利率分别为1.71%和1.98%，可能存在一定利差；而小型企业票据直贴利率一般是2%以上，套利空间不存在。
“因此一般大中型企业可以做，小型企业很难做，成本较高，套利机制不存在。但存在另一种渠道，小企业可以通过把票据融资拿到的资金做民间借贷（获取利差）。”上述股份制银行人士认为，存在两种套利方式，一种是大中型企业在银行体系内的套利渠道，另一种则是中小型企业将银行资金用到外部进行套利。“各类型企业都有各自的渠道去做这种套利，但区分企业资金的真实用途是很难的，除非把现金流的每个节点都找到。”
不过，一位券商宏观分析师不赞同上述看法。他对本报表示，票据融资高速增长已经持续几个月，如果确实是由利差驱动，套利空间必然会渐渐收窄直至消失，套利不可能是票据融资数月高增的根本原因。
央行副行长易纲在上述会议期间否认“套利”的可能。有报道援引易纲的话称，企业通过票据贴现转移成存款进行套利，在理论上有可能，但实际上由于利差太小，发生的可能性很小。目前票据贴现的平均期限大概是4个月，不能和半年期的存款利率进行比较，与3个月存款利率比则利差很小。
结构调整？
票据融资的快增，可能会带来银行间票据转贴现规模增长。上述广东发展银行人士称，同业间的票据转贴现没有限制，属于表内业务，因此会影响银行的信贷余额。如果某银行分行票据融资太大，超过总行下达的规模，可以通过转贴现的形式转出一部分资产，这种情况年末出现较多。“转出行有些是资金面比较紧的银行，大银行信贷有空额，接受转入可能就多一些。”
上述股份制银行人士表示，对于大银行来说，票据直贴额度通常较小，而转贴现一笔交易就达到几十亿元且成本较低。此外，转贴现多了一手追索，使得银行风险降低。
不过，在上述股份制银行人士看来，这场票据融资“盛宴”并不可持续。“目前贷款从分布上来看，很多政府投资项目还不到提款期，银行需要把资金用出去，往往就会选择利率略低于贷款、但风险也较低的票据融资。过一段时间，项目提款期到了，这部分票据就会逐渐转变为贷款，票据融资的占比也将逐渐下降。”
分析人士认为，票据融资增加是一种短期的行为，短期内起调节作用，而中长期贷款是整个贷款中最需要关注的。
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