□于帆

　　

　　从各国GDP增长的趋势看，2009年的增长已经进入下降通道。次级债是导火索，而其背后的故事是，一方面，全球劳动生产率的提高遭遇技术瓶颈，呈现高位放缓的态势，实体经济方面没有新的经济增长点出现。虽然房地产行业的产业关联度高，但是在新经济泡沫破裂之后，房地产市场本身供过于求，不足以成为新的经济增长点。只是在防止经济下行中注入的流动性大量涌入，带来了新一轮泡沫的隐患。

　　另一方面，全球流动性汇集于发达经济体，促使金融服务高度发展，但是由于巨额利润带来的金融创新与衍生品的过度发展，虚拟经济脱离实体经济的自我服务与膨胀，在信心缺失时出现流动性急剧收缩与崩溃。

　　从两个指标观察，一是国债利率、公司债券及抵押贷款利差走势，二是房地产市场住房空置率的下降，目前尚未看到美国经济复苏的迹象。

　　从主要指标看，中国经济处于下行调整阶段。GDP增长从2007年三季度开始下滑，2008年四季度还在继续下降。工业增加值实际增长速度在2008年11月份达到了本轮经济周期的底部，12月份实际增速略有回升，但是依旧保持在历史底部。

　　从中国以往周期的分析，中国经济可以走出一个相对独立的经济走势，原因在于，一是庞大的消费市场有待开拓，二是固定资产投资具有极强的拉动经济的能力。

　　不过，由于居民边际消费倾向平稳中有下降，同时在国民收入分配格局中居民收入呈现下降的趋势，中国的消费对GDP增长的贡献平稳中有所下降。因此，当拉动内需成为第一要义时，提高边际消费倾向与可支配收入，以及固定资产投资方向的确立就成为需要重点考虑的内容。

　　对于2009年的全球经济走势，有这样两个基本的判断。第一个判断是关于中国的外部经济环境，主要是关于美国的经济走势。虽然欧洲是中国的第一出口地区，但影响力依旧以美国为甚。从美国历史上看，因为金融部门发生危机导致的经济衰退的时间一般在3－5年左右，但是，由于市场与制度的弹性所带来的创新能力与较高的劳动生产率，美国经济具有较强的修复能力，在奥巴马的经济刺激计划之下，2009年美国经济可以走出一个W形的经济图。而当前的美国经济的基本状况是，在去杠杆化的过程中，虚拟经济的收缩与实体经济的衰退相互交织，成一种恶性循环的态势，经济刺激计划的核心在对于这种状况的打破。

　　美国经济复苏，在对其他国家出口商品的需求增加的过程中，带动其贸易伙伴的经济复苏，这对中国出口提高有利。但也要看到，这种出口的增加依赖于双边的贸易谈判能力与汇率走势，以及产品的需求弹性。在各国均以拉动内需为经济增长动力的大背景下，贸易保护主义将会抬头。

　　第二个判断是关于中国经济的走势。虽然国际环境充满了不确定性，但是中国经济在4万亿投资激励之下，2009年将呈现高位调整的态势。对于政府投资的时滞的测算，在2009年2季度可以开始回暖，在2009年3季度，达到全年经济的一个高点，全年GDP可以保持在8.2％左右。从主要经济体完成工业化的进程看，中国经济调整的时间将保持5－10年左右。从这个时间段看，2009年的调整还仅仅是开始，属于U形的筑底过程。如果考虑美国等经济体对于国内经济影响的时滞，通常是一年左右，那么，2010年或许较2009年经济形势更为严峻。

　　2009年对于券商是充满机遇与挑战的一年。一方面，股市将保持震荡格局，高点可能保持在2700点左右。从资金面判断，年内至少出现两个高点，一个是2009年春节前后，一个是在2009年四季度。市场成交量较2008年或将继续萎缩，券商的业务结构或将调整。另一方面，从历史经验判断，结构调整与并购重组浪潮正是投资银行发展的好时机。

　　研究表明，经济体无论是以银行或者是以资本市场作为资源配置的主要方式，对于经济增长的影响关键在于两者之间是否协调。由此推断是，中国资本市场的发展具有长期性与必然性。作为市场的重要中介，投资银行也将面临着一个大的发展机遇。这样，无论是实体经济发展的需要，还是资本市场本身发展的要求，投资银行都将面临发展的一个重要机遇。

　　于帆，高级经济师，1992年起在中国信达信托投资公司工作，2000年从中国信达资产管理公司调到宏源证券股份有限公司工作，2001年任宏源证券董事会秘书，2002年任宏源证券副总经理；现任信达证券股份有限公司副总经理，分管总经理办公室、研究开发中心。

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