实习记者 杨颖桦 本报记者 张伟霖

　　 12月上旬，沪指重新站在了2000点以上，但在A股走强的掩护下，12月的第一周却已经有18家上市公司遭遇大小非股东的减持。

　　 而相关统计则表明，12月份是今年仅次于8月解禁规模的第二大高峰，总共将会有233亿股的限售股份到期解禁，市值估算为1795亿元。

　　 另一方面，管理层对推动经济反弹的决心愈发增强，保经济增长的各项政策出炉，全国社保基金及中央汇金公司等“国家队”传出了增仓信息。

　　 大小非是否在12月份这个关键时点再度露出狰狞面目，股市难得的反弹良机会否受到打压？而明年的大小非解禁数量还将是今年的4.2倍，市场该如何面对？“国家队”与大小非在市场上的博弈又将如何演变？就这些问题，本期机构圆桌邀请了嘉宾进行探讨。

　　 大小非不再是单方减持

　　 《21世纪》：12月份是大小非解禁的第二个高峰，而事实上有数据已经显示，仅在第一周已经有18家上市公司，遭遇大小非股东的减持。这一数据是否说明了大小非减持正在加速？而你们对年底大小非的动向判断是什么？

　　 向威达：12月大小非减持的压力是很大的。首先，市场对明年经济不景气的判断，使得上市公司股价增值的空间小，从投资角度说，有减持的现实压力；其次是到了年底，有相当一部分企业需要通过兑现，来增加财务上的业绩或者满足新一年度的流动性；再次，上市公司仍存在治理结构上的问题，部分上市公司的“小非”长期没有现金分红，留在股市等于一笔死钱；最后，现在部分大小非的企业高管也是短期行为，因为他在任时间有限。

　　 可以说，在近期市场出现反弹，流动性改善的时候，大小非此时的抛售行为是呈加速的状态。

　　 《21世纪》：在国家“保增长”的相关政策出台后，股市从11月初的1664点底部重新回到了2000点以上；但现在悬在市场心口的大小非解禁高峰的问题，会否重新改变市场的预期，给现在的“暖冬”行情造成冲击？

　　 李大霄：大小非问题一直是困扰着市场的重要方面。但我认为，现在的情况是已经出现了一些微妙的变化，那就是“大小非”已经不是完全不计成本的单方面减持了。我们可以观察到，前期市场上持续有大股东增持的情况出现，也有上市公司回购的例子出现，也有自发的上市公司高管增持的情况。

　　 更加重要的是，类似海螺股份在二级收购市场同类公司股票的案例的新情况很值得重视。减持套现是快乐的，但被别人收购、失去位置之痛的案例增加后也许渐渐会有人警惕起来，任何藐视自己公司的股票价格的想法和行为最终会受到惩罚。

　　 而当下的行情则是风险和机遇并存。所谓风险其中之一就包括大小非随时可能因对经济预期的持续悲观而哗变。

　　 因为“大小非”从获得流通的那天起，就会结合行业的基本面来考虑是否减持，当然如果估值过高也会促使“大小非”减持，但是并不是说“大小非”在任何的时候都会抛售，现在如果判断是行业处于谷底的时候，那么“大小非”也会考虑现在是否是合适的抛售时机。

　　 但机会则是在于面对百年不遇的金融危机，上市公司的股价更是跌到一个极端的价格；另一方面，在大幅降息后，股息收益几乎能与银行的存款利率相媲美，这种情况在A股历史上是不多见到。现在的股息率水平却是达到了2.06%，这还是在30%的分红水平下的计算值。中国经济已经是进入了一个降息周期，从这个角度来看，我赞同巴菲特所说的现金是垃圾。

　　 所以当前的投资机会还是大于风险。

　　 李振宁：我认为大小非解禁对目前的“暖冬”行情没有什么实质性的影响。

　　 首先，市场对于大小非的概念界定是混乱的。以海通证券为例，前一段时间它的“大小非”出逃闹得沸沸扬扬。但我们要知道其中很大部分并不是真正的大小非，而是定向增发的机构投资者。我们对大小非的界定一直都是不清晰的，比如今天有媒体报道说明年将会有6900亿大小非解禁，实际上这是不对的，我是参加过股权分配改革的，当时整个市场的非流通股加起来也就4000亿。现在有很多人把中国银行、中国神华等等的大股东也列为大小非，而它们明明就是全流通股。

　　 我觉得现在人们把股市的下跌归咎于大小非，就像当年归咎于印花税一样，更多是以讹传讹，自己吓自己而已。大小非是永远都存在的东西，并不是中国才有的。美国也有新股限制大股东抛售的条例，但美国股市这么多年经历牛熊交替，也是一路走过来了，大小非并没有对它们造成什么严重的影响。

　　 在中国来说，股市在6000点的时候，一天的交易量就到1000亿，现在跌倒2000点，200亿的成交量左右，成交量萎缩。现在并不是卖盘大了，而是买盘小了，没有人接。

　　 除此之外，大家所揣测的现在大小非抛售的动机也是不成立的。首先，大股东引导企业上市，并不是为了在二级市场套利，更多地是为了进一步地融资发展企业，特别是对一些大企业、央企来说，这更是不可能的。现在很多企业都到香港上市，香港的相关条例显示并没有内地这么严，可是那些公司的大股东也没有把手里的股票全部卖给老百姓啊，这证明，至少对大股东来讲，上市绝不是为了要把公司卖掉。

　　 另外，大股东在二级市场上面抛售股票，不一定赚得了钱，很有可能你上百元的股票只能以很低的价格卖出。大小非持有股票也是有成本的，虽然他可能10年前以1块钱的成本持有股票，但是10年前的一块钱跟现在的1块钱能一样吗？

　　 现在的行情波动，更多的是一些机构投资者和游资在作祟，现在中国股市就是千家万户都在做短线。

　　 增持的“国家队”优于平准基金

　　 《21世纪》：正如李大霄先生所说的，当前既有233亿股大小非解禁的压力，但与此同时市场上也出现了一股增持的力量，不但包括汇金公司，也包括社保。放在市场上来说，堪称是“国家队”和大小非之间的一场“信心”之战。你认为此番“国家队”的入场能否抵消“大小非”带来的冲击？

　　 李大霄：没有“国家队”的增持行动，行情不会这样走。

　　 在此番增持行动中，可以说汇金是站在明处，而社保则是在暗处。11月社保基金增持100亿，从社保投资的历史上还没有亏损的记录，这方面我们可以回忆一下6124点社保的及时退出。而此次说明社保又先于其他机构悄然进入，这个信号不容忽视。因为从博弈角度，跟赢家出手，赢面始终是会比较大。

　　 再观察一下汇金公司，先是公开表明增持200万，被众人嗤之以鼻。这就示之以弱，让所有潜在的交易对手当它一点实力都没有的样子，却不动声色的悄然增了12个亿。

　　 什么叫做高手？能在二级市场上进出于无形，而对手盘却如在醉梦中。从区区200万股已经悄然到7000万股以上，在中国甚至全世界，在主要的金融机构纷纷倒下的环境中，已经没有任何人敢轻视汇金的实力，这也是一个非常重要的信号。

　　 不少人曾一直在呼吁建立平准基金来接盘大小非，但我们要知道汇金公司要比“平准基金”要厉害多了：平准基金至少还是有额度的，但汇金公司，有谁能够去估计他背后会有多少钱？

　　 李振宁：社保和汇金的增持对市场有很大的提振作用。

　　 像之前在1700点的时候，金融股的反弹就是汇金的增持起了很大的作用；还有中石油的股价一直都挺在了10块左右，这其中跟中石油大股东出手增持也是有很大联系的。

　　 社保、汇金以及很多央企大股东的增持，实际上是起了平准基金的作用，因为他们背后都是中央在出手增持，实质上还是一样的。只不过平准基金会更加吸引眼球而已。另外，平准基金是一家，这些是各家分散地进行增持。

　　 市场的问题还是由市场来解决

　　 《21世纪》：2009年大小非解禁的数量将远超过2008年，您如何评价这对明年市场的影响？对于前期十教授上书所说的"大非自锁"与"小非分割"的办法，您又如何评价？

　　 向威达：数量上看，大家都在理论上讨论大小非的规模确实很大，总股本是两万多亿，现在流通的还不到30%，还有70%要在2009、2010年变成流通股。

　　 什么情况下大小非才不会急于减持，关键是要看它在上市公司里面的分红能不能超过以银行利率或者是国债收益率作为代表的无风险收益率。上市公司分红对于二级市场买入的中小股东吸引力可能不够大，但是由于大小非持股成本非常非常低，只要我们这个分红的收益率超过银行利率或者国债收益率为代表的无风险利率，应该说大小非的减持压力就会小多了。

　　 目前证监会已经在鼓励上市公司分红，甚至也把上市公司分红和再融资挂钩，我觉得这些都是非常好的措施。长期来看，上市公司的分红对于大小非的成本足够高的话，应该说大小非会有比较长的时间来继续持有这些股票。我觉得这个问题应该能够得到解决。

　　 李大霄：大非“自锁不自锁”应该看行动，不要看承诺。市场应该看到，现在的汇金公司，还有国资委旗下的央企其实都在增持。在关键时候，代表国家利益的一方要顾全大局；

　　 小非则是在股改中都付出了对价，不被归入国家利益一方的就应该交市场来办。其实小非都是会基于效益最大化的考虑，当看清市场前景后不一定就会减持。

　　 我认为，股改的契约精神不能废，解决大小非给市场带来的压力问题应该是积极寻找有效稳定的渠道来疏导。因此像大宗交易，像分离债等等都可以尝试。

　　 李振宁：我不太赞成他们的说法。

　　 首先，我之前一直强调了，大小非的问题并没有很多人说的那么严重，2009年全流通的比例将会达到76％，到了2010年A股市场就基本都是全流通股了。所以一切都会过去的。

　　 现在证监会推出的很多解决大小非解禁影响的方法，我觉得很好。比如利用可交换债券控制“大小非”减持，缓解市场的抛售压力。大股东通过发行可交换债来达到减持的目的，一方面，可以使手中股票保持比较好的价格；另一方面，老百姓也愿意买，因为它是保本的，比如你以一定价格买入公司的可交换债，三年后如果公司股票达不到标的价格，你的本金是可以全数归还的。

　　 在海外解决大股东抛售的压力也是通过券商承接来实现的，比如英国石油(BP)出售手上35亿股中石油H股，就是通过委托高盛证券及中银国际来出售的。