杨斯媛

　　

　　海外市场的金融动荡仍在继续上演，欧美经济下滑的影响正逐渐向中国实体经济蔓延。为了进一步扩大内需、促进经济平稳较快增长，中国政府日前推出了4万亿元的经济刺激方案。在目前可谓“内忧外患”的时期，复旦大学中国经济研究中心主任张军近日表示，此轮经济调整中，中国应该通过金融深化来进一步促进生产率的持续改进。

　　金融深化的有效性

　　取决于信贷合理分配

　　对于中国目前的宏观经济时局，张军强调，特别需要关注经济生产率状况和可能的变化，而不仅仅是把注意力转向总需求问题。

　　张军表示，目前中国经济增长的基础，即生产率的改善状况不容乐观。在过去五年里，中国经济生产率出现了不稳定的苗头，这与多年来中国的金融资源更多地流向资产部门，而不是很好地支持私人中小企业有很大关系。

　　1998年东南亚金融危机以后，中国采取了拉动总需求的政策。当时国有部门大规模重组对于后来几年的生产率改善是有利的。因为在大规模重组过程中，政府进行了一系列结构性的调整和改革，关掉了很多亏损企业。

　　然而，在大约2003年以后，中国经济繁荣的基础发生了新的变化。金融市场以及整个银行的信贷开始更多地转向资产部门。从总量来看，近年货币供应占GDP的比重持续上升，但是把M2的增长拆开来看，就会发现大部分的钱可能投向了金融资产部门。

　　这些年来，中国的资产部门存在一个持续的虚涨。房屋的投资以及证券市场的超常繁荣主要是因为金融的渗透或者信贷的扩张，这同样是杠杆化的结果。房地产市场和股票市场的超速发展，对中国经济短期繁荣固然是有帮助的，但它却将金融资源的分配远离了更有核心竞争力和更有生产率的部门。因此，张军认为，中国需要重新考量近年来所经历的金融深化。

　　张军表示，金融深化对生产率的正面影响取决于信贷分配是否能支持更有竞争力的企业和部门的扩张与发展。因此，只要信贷分配合理，金融的深化是能够推动生产率增长的，这是中国经济健康发展的基础。

　　中国经济需要“去杠杆化”

　　次贷危机爆发以来，人们看到了高杠杆率所带来的风险，去杠杆化成为人们讨论的话题。张军认为，金融风暴以来，中国资产部门当然出现了严重的问题，中国经济要用一段时间，可能是一两年的时间去杠杆化，这是难免的，因为大多数上市公司的回报能力不可能维持在这么高的资产价格水平上。

　　美国金融危机对于美国核心生产率的影响还不是那么大，因为这些部门依赖的不是信贷，而是风险投资和私募。因此美国经济从某种意义上讲还是可以看好的。现在美国经济在走去杠杆化的道路，但主要是非竞争力的部门。然而，中国经济的问题是，生产率潜能比较高的行业和部门这些年没有更好地得到金融支持，其生产率持续改进的基础并不牢靠。

　　对于中国经济未来的前景，张军表示出了关注和担心。他认为，目前中国应重新考虑金融深化如何促进生产率的持续改进。如果不能促进生产率的持续改进，那么最后的结果还将是进一步拉动资产部门的虚高势头，这种情况下，金融深化就变成了一场游戏，不能实质地改变中国经济未来成长的基础。