■杨乐

　　巴菲特和基金经理

　　 对于巴菲特的“抄底”，华尔街的基金经理们基本上有两种评价：一种是认为这次是巴菲特犯错了，他的名声肯定毁了；另一种是巴菲特买入一般总是比市场的底部早半年到１０个月左右。

　　 关于第一种，没什么好讨论的。各人的看法不同。这么多年了，我一直听别人说“这次巴菲特犯错了”，可到现在为止，最后都证明是别人在犯错。当然，历史不能说明什么，很难保这次巴菲特没有错。

　　 本文想说的主要是第二种评价。其实，美国的基金经理和中国的差不多，也是屡屡试图抄底，卖个顶部。嘴里说着价值投资，做的却是趋势投资。这些人甚至总结出经验了，在巴菲特买入后的半年到１０个月左右是底部。可惜，这么多年过去了，也没见这些人的收益率超过巴菲特。

　　 所以，我的想法是：重剑无锋，大巧不工。投资上如果越是浸淫于抄底这类的小聪明，越是会忘了真正的大智慧。

　　 什么是大智慧？听听巴菲特的说法吧：我不知道什么时候是底部，我只知道我买入的几个公司很便宜，价格低于他的价值，如此而已。

　　 最后就像是黄蓉和郭靖，到底哪个更聪明呢？

　　“袁绍”和“刘表”

　　 陈寿作《三国志》的时候，是把袁绍和刘表合为一传的。他们两人共同的特点都是：好谋无决。相比曹操和刘备而言，简直是两个无用的废物。

　　 如果把他们比做上市公司的话，那就是某些庸庸碌碌的上市公司。它们可能有一定的竞争优势，规模可能也不小，但是相对于行业中的领头羊，差距仍比较明显。

　　 那么，这些“袁绍”和“刘表”，真的是不能投资的吗？

　　 我认为也是可以考虑的，只要能够满足某些条件。

　　 首先，要搞清楚：这行业中是否有“曹操”。因为行业的“领头羊”很有可能只是一个稍强一点的“袁绍”，或者这个行业很难产生“曹操”。那么，选择弱一点的“刘表”也未必是个失误。

　　 其次，某些行业内的竞争和争夺天下不同，不一定要拼出一个一统天下的“老大”。

　　 第三，为什么我们会选择“袁绍”和“刘表”？根本原因不是因为它们的股价便宜，而是因为它们的股价低于它们的价值。也就是说，一个公司，如果在一定时期内，不会倒闭且仍有盈利能力的话，那么这个公司就有一定价值。如果市场因为它是“袁绍”、“刘表”而低估其价值的话，那它就是值得投资的标的。

　　 肯定有人会说，巴菲特曾说过：宁愿要一颗天然钻石的百分之一，也不要整个的人造钻石；宁愿用一般的价格买入优秀的公司，也不愿用便宜的价格买入一般的公司。

　　 诚然，老巴这话是正确的，但是请注意这句话的上下文语境和其隐藏的含义。它的意思是，你已经找到了一个优秀的公司，而且它现在正在以一般的价格交易。在这个假设条件下，我们当然选择那个优秀的公司。但是，如果现在市场上没有这样的机会的话，我认为，以极便宜的价格买入一般的公司，也是很好的投资。

　　 事实上，巴菲特也是在这样做的。比如，买入通用电气。通用电气因为太大，而不可能成为一个优秀的公司。它历年的经营成绩也反映出其是一个中等偏上的公司。但是，因为它的股东害怕美国经济会一蹶不振，所以股价以极其低廉的价格在交易。巴菲特也买入了这个“袁绍”了。

　　 以极其低廉的价格买入一般的公司——这个策略很多伟大的投资者都在运用。比如，著名的戴维斯家族、约翰·奈夫，等等。

　　股价与基本面

　　 我们常常会思考：市场真的是无效的吗？或者，市场真的是有效的吗？

　　 这两种观点，似乎都有不少的支持者。支持市场有效论的人，自然是经济学理论的信奉者们。他们经常会说起“巴菲特的老师格雷厄姆晚年承认市场有效”这件事。支持市场无效论的人，则一般都是巴菲特的拥护者，因为眼前就有一个活生生的案例。

　　 我思考的结果是：市场既是有效的，又是无效的。肯定不少人问，你这不是首鼠两端？

　　 其实，之所以说市场是有效的，是因为随着两百多年资本市场的发展，价值投资渐渐已经成为主流。不论是真是假，只要在市场中投资的时间较长的股民，许多都会自称是价值投资者。基金经理们就更不用说了，从来没听说过他们中间有自称是道氏理论或江恩理论的继承者。

　　 正基于此，市场中的股价确实在一定程度上反映出了公司的基本面和前景。

　　 然而，市场又是无效的。虽然人人都想做一个价值投资者，都想要绝对的理智，但正是因为大多数人都做不到这一点，所以才会产生了“口头价值，行动趋势”的一批投资者。他们口中背着巴菲特的语录，却每天都在预测大盘的动向，预测宏观经济的走向，天天想着抄底。他们嘴上说长期持有，却又只专注于半年到一年的收益，心中总有个充满诱惑力的声音：我们赚了这一笔就跑吧。

　　 正是因为这样一大批的“价值投资者”存在，才导致股价反映的公司基本面只是未来半年左右的基本面，公司前景也只是反映未来半年至一年左右的前景。

　　 这样的现象，不论是在中国股市还是全球其他国家股市，都是如此。这恰好给那些能够控制自己感情的长期投资者带来了机会：当一个公司的基本面看上去未来半年到一年可能变差，而长期基本面却没有变差甚至变好时，股价就会给出非常好的安全边际（只要我们能够控制住自己的恐惧买入的话）。