本报记者 曹元

　　 国际经济体系中有一个叫“脱钩论”的名词曾经很风靡，“脱钩论”认为，较大的新兴市场已经发现了内部增长的源泉。这让它们实际上不会遭受美国衰退的影响，还可以减轻美欧企业陷入低迷的影响。

　　 如果把它套用到A股与美国股市的关系来看，不妨认为，这也是一种“脱钩”，不过是逆向的“脱钩”——别人坏的时候我们更坏，别人好的时候我们仍然很坏。

　　 这就是A股现在面临的现实。跟跌不跟涨，A股继续“逆脱钩”。

　　 10月30日，美国三大指数涨幅均超过2%，隔夜，除了日经225指数因日本降息而走弱外，亚洲股市大都纷纷跟涨。但A股在无消息面的影响下较为疲软，并带动港股下跌。

　　 自金融危机暴发以来，熬夜隔洋观望美国股市动作并做出预测的投资者越来越多的发现，以往通过美股走势预测A股走势的经验不灵了。比如道琼斯30种工业指数10月13日、10月28日均出现了超过10%的大涨，但13个小时后开盘的A股却以大跌报收。

　　 从基本面角度考量，A股跟涨不跟跌的脱钩走势让人百思不得其解——无论是国外大行还是国内知名研究机构都认为金融危机对中国经济的影响较小，而提前于全球市场下跌的A股也较为合理。

　　 但如果从货币角度观察，有个逻辑能够解释：“如果美国资本市场走好，在中国的热钱可能会流出。”宏源证券分析师王智勇说。

　　 资金回流美利坚

　　 宏源证券首席经济学家房四海统计了前三季度的新增外汇储备构成情况。在第三季度的新增的外汇储备中，不能被解释的外汇储备高达248亿元。然而三季度的最后一个月，不能被解释的部分实际上是缩减了的。9月外储增加仅有214亿美元，为今年以来单月最低规模，远低于当月外贸顺差293亿美元和FDI66亿美元之和。这145亿美元的差额被认为是回流到境外，在大多货币纷纷贬值的情况下，坚挺的美元较大可能成为这家价值145亿美元的资金归宿。

　　 然而，正是在9月份，美国华尔街金融风暴刮得猛烈。为何这些资金偏向虎山行。房四海解释了其中原因。

　　 房称，美元历史上符合微笑曲线规律，在美国经济最好和经济最差的时候往往美元走强，历史上五次严重经济衰退过程中美元指数均表现强劲，这是由以下几个方面引起的：第一，全球经济无法脱钩，在美国经济最差的时候，往往意味着全球经济整体衰退，这种背景下全球大部分投资者仍然相信美元的支付能力，因为美国机制灵活，也是军事强国。许多海外投资者表示如果本轮全球经危机最坏的结局是用战争来解决一些资源分配问题，那么它们仍然相信美国能够最终胜出，所以相信在最悲观时候的美元支付能力较强，不会出现当年苏联卢布快速贬值的悲惨状况。第二，美国经济最差的阶段美元一般走强，主要是进口下滑的速度慢于出口下滑的速度导致顺差增大。第三，历次经济危机中，资本市场投资者总是极度悲观，导致全球大部分对冲基金、共同基金遭遇巨额赎回，许多对冲基金和共同基金都是美元出资认购，赎回后短期内无处可投，往往回流美国。

　　 观察美元指数，从9月初的77.381一路升至9月末的79.480。

　　 而银河证券周世一从另一个角度也认为美元还将走强。周称，欧美经济不同步，美国先于欧元区经济减速、美元利率低于欧元区利率、伊拉克战争久拖不决、次贷危机与美国贸易逆差是造成美元低估的主要原因；但随着国际政治经济形势的变化，有利于美元升值的因素增加：美元货币发行增速低于欧元、美元利率未来将上升、贸易逆差有所改善、资金开始流入美国与美国大选需求强势美元等，这都将支持美元走强。

　　 周认为，美元指数可能会涨至100。“跟股票一样，上涨也会超涨的。”周说。

　　 争夺流动性

　　 然而，美元的走强意味着这个庞大的经济体再次成为吸纳全球流动性的场所。而过去两年中，处在人民币升值期的中国则分担着这一功能。

　　 但眼下人民币同美元已经胶着了三个多月。从7月16日至10月31日，美元对人民币中间价的变化幅度只有0.19%，并且还是升值。

　　 9月份外汇储备中不能被解释的缩减部分，可供解释的原因便是热钱的撤出。

　　 宏源证券王智勇担忧，眼下热钱的撤离速度还能接受，倘若美国的资本市场触底反弹恐将对A股造成直接影响。

　　 10月份的个别交易日中，美股和A股的反相走势似乎已经在说明这个问题。

　　 如果人民币对美元贬值，势必加速这种流动。

　　 短期来看，人民币还存在贬值的压力。房四海说，美元实在太强了。11月1日，将有3486项商品出口退税率提高，然而，欧元和澳元对美元的贬值幅度大于出口退税率提高的幅度，这意味着通过外贸增加外储以稳定汇率的能力降低，也意味着对欧洲的出口压力增大，有贬值的需求。

　　 因此，热钱短期内流出中国奔赴美国的压力仍然较大。

　　 对于这种说法存在不同观点。江南证券研究所副所长魏凤春认为，现在国内资产已经价值很低了，中国政府又在强力刺激，如果有多余的钱，应该进入中国。“至少可以避险。”他说，“因此我认为人民币对美元短期是升值的。”

　　 西南证券首席宏观经济高级研究员董先安认为，这是中国利益同美国利益的博弈，结果可能是短期内继续胶着。

　　 对于中长期走势，各方观点也各异。王智勇认为，中长期来看，人民币是要升值的。预计会升值美元对人民币1∶5-1∶6。他称，如果民主党当选，这种压力更大。

　　 而魏凤春则担忧美国经济触底反弹之后，中国境内的热钱将以更快的速度流入美国，造成人民币的贬值。

　　 10月31日，日经225指数最后15分钟，止不住重挫近350点。收盘时下跌452.78点，至8576.98点，跌幅达5%，结束了连续3日的大幅上涨行情。日币由于资金平仓澳元而造成日币坚挺，但眼下降息对日元的削弱造成资金的离场。

　　 这对中国是一个警示，中国仍存在降息的较大可能，这对于想要回流的热钱来说，无疑是一个强大的助推器。