房地产商资金链离断裂还有多远

　　钱、钱、钱！在2007年一掷千金大肆买地的地产商们，在2008年却因为资金短缺而相当头疼，这恐怕是当初没有想到的。

　　消息面上一片“看空”——从资产负债率畸高到现金流枯竭，从土地储备所需资金量庞大到银行借贷压力巨大，从市场面清淡到上市融资不畅，从土地拍卖流拍到打压房价。数据分析、逻辑推导到趋势预测，开发商似乎已经全面陷入资金的天罗地网中，只待束手就擒，等资金链断裂了。但奇怪的是，即使在两个重量级地产界人物“忽悠”的推波助澜之下(王石“卖拐”甚或小潘“谋变”)，也并没有随之带来地产界的“腥风血雨”，依旧是不痛不痒的优惠和打折，鲜见倒闭或者破产。为何会有如此大的差异？资金链问题是否是“狼来了”的叫喊？

　　开发商缺钱吗？答案是肯定的，因为一些数据是现实存在的。无论从现金流还是资金负债率来看，中国地产商可能全世界首屈一指。

　　比如2007年长江实业的资产负债率是16.63%，九龙仓是37.06%，汤臣集团是31.54%，而同期普尔特是57.75%，内地房地产上市公司2007年平均资产负债率达66.1%，万科60.98%，保利84.99%，金融街66.14%，富力76.57%。从经营现金流来看，虽然部分港资地产公司偶尔也会出现现金流为负的情况，但一般是交替出现的，而内地地产上市公司则明显不同，行业产生的现金流量净额为-345.96亿元，万科-104亿元，保利-94亿元，招商-40亿元，富力-83亿元。

　　资金负债率超过50%说明自有资金完全不足以偿还负债，更别提根据房地产的需要在土地开发、项目建设前期的巨大投入了，经营现金流为负则说明即使在房价如此高企的情况下，也未能为开发商带来实实在在的现金流收益，资金紧张可见一斑。如果一旦面临房价下跌或者市场调整，资金压力是不言而喻的。

　　但是，仅仅从以上指标进行分析却完全不够，难以揭示和触及当前中国地产商的资金困局。这是因为除了资金紧张外，资金链断裂至少还需要三个条件：其一，形势不会很快发生变化；其二，找不到化解之道；其三，没有“超人”出现。而以上三个条件目前都很难有明确的肯定答复。

　　首先，当前的资金链问题并非是开发商经营出现问题，而是因为在正常经营以外突然出现了货币政策的变化，此前多年以来执行的宽松信贷政策转而从紧，这势必会在短期内产生资金瓶颈。虽然我们很难得出从紧货币政策会很快松动的结论，但是在外部国家流动性匮乏的情况下，中国单独长期采取从严的货币政策似乎也是不现实的，这就为政策未来的可能变化埋下了伏笔。而形势一旦变化，当前存在的资金难题也就不解自消。

　　其次，化解之道相当丰富。对开发商而言，解决资金压力的渠道相当多。在实业层面，既可以通过降价出售回笼资金，也可以通过项目合资拉来资金，还可以出售股权换取资金，也可以出让土地轻松解套。资本运作层面渠道也很丰富，不但上市公司可以增发再融资，非上市公司也可以上市融资(IPO或借壳)，还可以得到战略性投资，甚至可以发行企业债等等。虽然每条道路都有一定的门槛和限制条件，但在渠道如此之多的情况下，获取资金的可能性仍然是相当大的。

　　再次，愿意充当“超人”的很多。与超人不计回报拯救世界不同的是，愿意拯救资金困境开发商的则着眼于未来的超额回报。中国地产未来前景普遍看好，即使房价会下跌，那也只是从暴利变成不那么暴利而已，房地产行业丰厚的利润仍然可期。这也是为何王石的“卖拐”和小潘的“百日之变”有被视为“居心叵测”嫌疑的原因——借着行业的调整，收编扩大自己的实力。外资也同样虎视眈眈。一方面是因为政策限制较多，难以施展拳脚；另一方面是因为缺乏地利人和，一般情况下也没有多少发挥的余地。而此时无疑就是一个极好的战略投资的机会。

　　地产商的资金压力虽然表面上看来奇险无比，其实最终却可能是有惊无险。这最新注脚就是，即使在本次调整最为猛烈的广深地区，虽然一再认为房价会剧烈下跌，甚至有不被证实的下跌了50%的案例，但是普遍而言，房价被认为仍没有实质性的大幅下跌，从而导致楼市仍然处于观望的僵局中。而此时，王石“该降的都已经降了，今后不会降价”的言论，又为当前资金压力下房价将走向何方的困局增添了几分变数。

　　(作者系第一财经研究院研究员)赵宁

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