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美联储降息传递多重信息http://www.sina.com.cn 2008年03月27日 02:48 中国经济时报
■程实 3月18日美联储将基准利率降低75个基点至2.25%，伯南克低于预期25个基点的谨慎操作和雷曼、高盛超乎预期的利润表现给市场注入了信心，道琼斯指数飙升3.51%，创出五年多来的最大单日涨幅；标准普尔500指数上涨4.24%，创下七年多来的最大单日涨幅；纳斯达克综合指数飙升4.19%，也拿出了2002年以来的最佳表现。风云突变之中，此前一片看空的市场预期又发生了习惯性的动摇，美国经济、美元汇率、通胀压力和次贷风波究竟会如何发展？结合美联储降息等最新形势变化和美国经济历史表现和特征，多重信息需要我们深入思考。 第一重信息是美国衰退的真实性和趋势性。现在比较微妙的一个问题是，对美国经济的判断尚缺乏一致性和长期性，以至于在纷至沓来的短期数据面前，易受外部影响的市场主体可能在认识上走极端，产生有失理性的经济预期。以2008年1月底2月初为分界线，次贷风波后市场预期分别显现出过于乐观和过于悲观的两种极端化倾向。分界线前由于次贷风波对实体经济冲击的滞后影响尚未显现，很多人抱着“危机并未到来”的乐观想法；而分界线后由于经济数据的集中走弱，很多人产生“尽管技术指标上还没有提供证据，但美国经济已经陷入衰退”的主观臆断。实际上，由于大部分市场主体正在讨论的衰退并非同一种定义的衰退，美国经济是否已经进入衰退或者即将进入衰退这样一种“标杆”性质的论断并不是很重要。重要的是趋势，至少在2008年上半年，美国经济还是会大幅放缓，但随着降息政策和减税政策真实效应的显现，下半年起美国经济会有所起色。房市萎靡通过抑制投资而产生的负面作用依旧是美国经济短期波动的核心来源，而美国经济是否能长期增长还是取决于消费的抗打击力。虽然房价下跌打压了美国消费者的长期购买力，而且消费者信心也在持续走弱，但值得注意的是，短期消费乏力可能更大程度上是由于信贷紧缩产生的“流动性约束”，如果信贷市场问题在多样化政策的作用下逐渐得到解决，美国消费者很可能继续维持长期形成的消费习惯。事实上，美联储降息75个基点的利率调控已经意味着美国经济深度受损的事实，但并非如市场普遍预期那样降息100个基点才说明问题，美国经济走向大萧条式崩盘的可能性还是很小。 第二重信息是美元贬值的真实性和趋势性。美元大幅贬值构成了眼下国际货币体系初步紊乱的核心，金价、油价和美元汇率显现出高度相关性。如此背景下，“美元何时见底”是市场最为关心的问题之一，实际上这涉及到美元贬值的真实性和趋势性。越来越多的市场人士相信，美元汇率本身就是最重要的基本面之一，但短期数据很可能扭曲了基本面，在市场一片唱空的情况下，美元存在“超调”的可能。这种超调产生的原因在于市场在极端化情绪中的过度反应，而验证超调论断最重要的途径就是测算美元实际均衡汇率的水平，如果美元市场汇率的调整远远大于均衡汇率的变化，那么毫无疑问悲观心理产生了落井下石的市场影响，导致美元贬值信息失真。不过遗憾的是，目前为止笔者还没有发现验证此番美元贬值真实性的最新实证。美联储降息75个基点后的市场反应表明，信息失真是存在的。3月17日，美元指数创下71.409的收盘新低，但3月18日和19日却收于71.571和71.642，从双边汇率看，引人关注的欧元和日元对美元都显现出类似变化，降息75个基点却带来了美元升值的结果，这充分显示了前期历史性的弱美元汇率多少包含了过度悲观的市场预期。就趋势性而言，由于制度性因素的缺失，美元贬值进一步演化为美元危机的可能性微乎其微。很多分析人士也倾向于认为，美联储谨慎降息的一部分原因正是避免美元急速下跌引起更多的政治性和市场性国际抵制，未来美元汇率的底部构筑时机很可能取决于市场预期在利空出尽后的反转。 第三重信息是全球通胀的成本分摊。美联储降息和不断的流动性注入不可避免地带来了美国乃至全球通胀压力的加大。不管是有意为之，还是无心插柳，美国扩张性货币政策正通过弱势美元向全球市场输出通胀风险。从数据上看，一系列放松银根的行为并没有让美国物价稳定受到过大影响，美国2月CPI环比不变，同比上涨仅4.0%，3月18日公布的ＰＰＩ6.4%的同比增幅也低于预期的6.6%；而相比之下欧洲和中国3月中旬发表的通胀数据都在恶化，欧元区2月CPI3.3%，同比增幅超出了警戒线，中国2月CPI8.7%，同比增幅也创出10多年新高。美联储的搭便车行为很可能在长期导致全球通胀失控、政策博弈恶化的“悲剧”。但美联储会后声明中重提“关注通胀”意味着伯南克已经注意到过度强调个体理性的长期风险，在政策目标重新回归经济增长、物价稳定和金融市场稳定均衡的可能趋势下，虽然美国未来短期通胀形势可能有所恶化，但全球整体通胀成本分摊将更为均匀和适度，这将有利于美国长期通胀的有效控制和国际性政策协调的改善。 第四重信息是可能存在的新增风险。首先，美联储较为谨慎的降息行为有可能被市场误读为伯南克的中庸怯懦，进而加重而非减轻极端化的悲观情绪，使得以信心缺失为核心的信贷市场问题难以获得有效解决。其次，大幅降息后重回低利率时代的美国有可能成为新一轮国际套利活动的目标，资本进出的频繁将加剧美国金融市场的动荡。再次，进一步加息空间的存在为未来美国货币政策调控增加了变数，不利于预期的稳定。此外，议息会议中美联储内部的意见冲突进一步显现，这种不和谐因素为美联储市场公信力和货币政策连续性的维持带来了潜在影响。最后，也是最重要的是，凯恩斯主义强调的“流动性陷阱”出现的可能性有所加大，如果信贷市场和投资需求均显现出较低的利率弹性，美国货币政策一系列的快速调控可能收获甚小，美国经济将真正遭遇救赎缺失的深层危险。 从上述四重信息来看，美国经济和美元汇率的未来虽然可能没有想象中那么悲观，但深层调整依旧不可避免，新的不确定因素给市场蒙上了阴影。
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