巴曙松：我国对内幕交易主体的界定范围过于狭窄

　　本报记者 胡敬艳

　　近期，中国股市风起云涌。

　　股价异动现象空前，动辄数十个涨停板不算神话;小道消息无孔不入。

　　牛市牛人亦此起彼伏:从史上最牛散户刘芳，到"天下第一博"博主带头大哥777;从"老鼠仓"第一人唐建，到利用虚假申报手段操纵证券市场的周建明。

　　就连知名国际投行瑞银，也遭到联手做局敛财"中石油"的质疑。

　　由此可见，股市，非严刑峻法实难控也。

　　近年来，政府对证券市场监管力度不断加强，一系列证券监管法律文件陆续出台。

　　2006年1月1日实施的修订后的<证券法>，对非法发行股票和非法经营证券业务做出进一步明确规定，加大了证券市场违法违规行为的处罚力度，提高了违法犯罪的成本，同时明确了相关行政执法部门和地方政府的职责。

　　2006年12月25日，国务院办公厅下发<国务院办公厅关于严厉打击非法发行股票和非法经营证券业务有关问题的通知>，进一步细化了国务院有关部门和地方政府职责权限，明确相关政策界限，提高了打击非法证券活动的威力和成效。

　　2007年2月25日，国务院批复同意建立由证监会牵头的整治非法证券活动协调小组工作制度。协调小组由证监会牵头，公安部、人民银行、工商总局、银监会和高法院、高检院等有关单位参加。各成员单位主动研究解决问题，认真履行职责。

　　2008年1月7日，最高人民法院、最高人民检察院、公安部和中国证监会又联合下发<关于整治非法证券活动有关问题的通知>(以下简称<通知>)，在打击非法证券活动中，从预防、发现、性质认定，到案件查处、责任追究、善后处理等环节做出详细规定，形成了联合打击的合力，为有力推进打击非法证券活动工作提供了制度保障。

　　但中国证监会尚福林主席说得好:"在看到资本市场发生转折性变化的同时，更要清醒认识到，现阶段我国资本市场'新兴加转轨'的特征没有改变，市场还存在许多深层次问题需加以解决。"

　　那么，什么是中国证券市场的深层次问题?当前非法证券活动的主要表现形式是什么?监管的难点又在哪里?

　　带着一系列问题，本报记者对国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松研究员进行了专访。

　　<21世纪>:是什么原因促使政府下这么大的决心，调度这么多的机构，来打击非法证券活动呢?

　　巴曙松:非法证券活动的日趋活跃，客观上要求更为严厉的监管举措和更为清晰的监管框架。不过，在传统的监管框架下，对于非法证券活动，从犯罪活动的认定、监管资源的配置、到具体的惩处，都不同程度地存在着不清晰、不完善的地方，根据新的市场环境，在这些领域专门针对非法的证券活动完善相关的法规，当然有现实的针对性。

　　特别是非法证券活动十分容易引发群体性的恶性事件，更是值得关注。

　　<21世纪>:当前非法证券活动的主要表现形式是什么?监管的难点在哪里?

　　巴曙松:从具体的事件看，一些机构和个人，以高额回报为诱饵，编造虚假信息，兜售所谓"原始股"、"将在海外上市的股票"等，吸引公众购买。

　　从区域分布看，非法发行股票企业多数来自中西部地区，非法从事证券业务的中介机构则大多集中于沿海发达地区。

　　此次<通知>重点界定的，是四种证券犯罪界定，即擅自发行证券罪、非法吸收公众存款罪、集资诈骗罪、非法经营证券业务罪，这也是常见的非法证券活动内容。同时，<通知>还对非法证券活动是构成犯罪还是一般违法行为，进行了明确区分;并指出如果非法证券活动构成犯罪，被害人应当通过公安、司法机关刑事追赃程序追偿;如果非法证券活动仅是一般违法行为而没有构成犯罪，当事人符合民事诉讼法规定的起诉条件的，可以通过民事诉讼程序请求赔偿，这使可操作性大大增强。

　　<通知>还表明对非法证券活动认定具有追溯力。其规定，修订前后的<证券法>针对擅自发行股票和非法经营证券业务的规定是一致的，是相互衔接的。因此在修订后的<证券法>实施之前发生的擅自发行股票和非法经营证券业务行为，也应予以追究，这对非法证券活动具有很强的震慑力。

　　这些领域，在以前的相关法规中，或者是语焉不详，或者是难以操作，这一次进行了明确。

　　<21世纪>:"有证券交易的地方，就有内幕交易。"而内幕交易在调查、认定和处理方面，是证券监管领域的世界性难题。您认为应该怎样解决这一问题?

　　巴曙松:内幕交易的监管需要根据不同的市场环境不断予以完善，与其说内幕交易监管是证券监管的重要内容，还不如说是一个动态完善的过程，因为即使是相对监管较为完善的美国资本市场，依然不断爆出内幕交易的丑闻。

　　统计表明，在证券市场上，大约80%的违法案件与内幕交易有关，大约80%的违法交易金额与内幕交易案件有关。因此无论是新兴市场还是发达市场，都需要高度关注内幕交易。

　　从逻辑上说，对证券内幕操纵进行监管，首先要对内部人(或内幕人员)的合理范围进行法律界定，对内幕交易主体范围的界定完善与否也直接关系到监管成效。西方成熟市场国家对内幕交易人的界定涵盖面比较广泛，不仅包括公司管理人员、证券发行人等相关当事人，还包括知悉内幕信息的第三方等重要内幕主体。目前我国对内幕交易主体的界定范围过于狭窄。

　　同时，要完善内幕交易的民事责任问题，特别是要明确民事赔偿的起诉主体、内幕交易民事赔偿标准等等;还有通过透明的信息披露、公司高级管理人员的股份转让禁止、公司大股东持股与交易申报和公开制度等制度，积极预防内幕交易的发生。

　　在中国的市场环境下，打击内幕交易还有待于金融基础设施的不断完善。如果一个内部交易者可以用一袋一袋的身份证开立不同的证券交易帐户，内幕交易的监管就相对难度较大。在成熟市场，要利用他人帐户或者假帐户进行证券交易是很困难的。

　　我国现行证券登记结算制度表面上也是实名制，但在我国现有居民身份证管理制度下，我国证券交易中容易产生虚假帐户交易行为。因此，积极推动证券交易实名制是制止内幕交易的一个必要手段。

　　<21世纪>:您认为"擅自发行证券"存在的逻辑链条是什么?

　　巴曙松:如果是公开发行证券，当然就需要遵循证券法的严格程序，这是资本市场运作的基本原则。当然，审批过程如果漫长，过程如果不透明，这种管制可能产生租金，也可能激励企业走向擅自发行证券。

　　从企业角度看，企业的许多决策，特别是投资和融资决策，是企业运行的基本内容之一，长期以来，许多应当归还给企业的融资决策的自主权，还依然通过各种以审批制或者其他形式的管制滞留在政府和主管部门手中，因此，把融资的权利还给企业，也是减少所谓擅自发行证券现象的重要内容。长期以来，非法证券活动之所以屡禁不止，恐怕与有关主体投融资需求不能得到有效满足不无关系。

　　另外，投资者对证券发行与交易缺乏了解，容易轻信各种虚假的承诺，也是十分重要的原因。

　　<21世纪>:据不完全统计，非法证券活动中90%以上都涉嫌犯罪，而从目前各地查处情况看，最终被追究刑事责任的，只占很小一部分。政策法律不明晰，适用标准不一致是导致目前局面的主要原因之一。您觉得目前这一问题解决了吗?为什么?

　　巴曙松:这一次颁布的通知在这个问题上有了改进，但是还有很大的改进空间。

　　<21世纪>:最近，"周建明案"引发各方争议。请问周建明案具有典型意义吗?您认为违规炒作盘面如何表现?

　　巴曙松:类似的案件还有待进一步的调查，目前还难以作结论。不过，这种操纵行为之所以能够奏效，还是因为部分投资者迷信每天频繁的交易买卖的状况，而忽视上市公司本身的经营状况和盈利能力等等，两个方面的原因都不容忽视。

　　<21世纪>:"瑞银联手机构作局中石油"，引起舆论普遍关注。如果事实成立，瑞银应该负怎样的法律责任?如何保证主承销商的独立、公正性?

　　巴曙松:公众对于任何投资银行，无论是国内的投资银行还是海外的投资银行，对于其分析报告都应当有清醒的认识，如果草率地简单相信这些公司的各种分析报告和判断，本身也是把对上市公司估值的责任转交给了投行的分析师。

　　实际上，在国际市场上，我们看到不少投行的研究部门在唱空中国的银行业、唱空中国的房地产市场，但是其投行部门、投资部门却在大规模购买这些公司和行业，我们当然可以善意相信这些公司的研究部门和投行、投资部门之间有严格清晰的防火墙，但是我们同样也要注意，这些公司的不同部门之间即使有防火墙，也毕竟是在一个公司的内部，其运作都需要服从于这个公司的总体利益的。

　　无论是国内还是国外的投行往往喜欢强调分析师的独立性。但是我在香港遇到一个外资大行的分析师，他说，他因为近期写了多份上市公司的分析报告并且给予中性的评级，受到老板的批评，因为如果估值是中性，投资者就会既不买也不卖，投行的手续费就会降低，因此他们的老板要求他们的上市公司分析报告要给出明确的买还是卖的结论。

　　<21世纪>:<通知>表明，从近期办理的一些案件看，非法证券活动具有以下特征之五，投资者多为离退休人员、下岗职工等困难群众，承受能力差，极易引发群体事件。您觉得这种现象是否合理?即便没有非法证券活动，股市也有正常的下跌，这种情况下就不挑战这部分投资者的承受能力而避免群体事件吗?该如何解决呢?

　　巴曙松:证券投资是通过承担证券内在风险来获得收益，因此首先需要有风险的判断能力和风险识别能力，否则就可能容易上当受骗。上述人群往往是缺乏专业金融知识的群体，因此投资者教育始终是一个十分重要的任务，从各国的经验教训看，投资者教育作起来并不容易，股市红火的时候，赚钱了，投资者容易信心爆棚，觉得是自己的眼光和水平赚钱，股市如果调整了，往往投资者会要找一个借口，来为自己的投资失利解脱。