热钱改道

　　一方面，外资在中国所面对的已不仅仅是来自民族情绪的质疑，更具刚性的政策瓶颈已经摆在面前；而另一方面，拥有政策与资源优势的众多央企迅速涌现，成为并购市场中的强劲竞争对手。面对压力，曾经叱诧风云的外资开始重新考量自己的中国策略

　　经历了2006年在中国并购市场掀起汹涌巨浪之后，2007年，外资的并购热潮开始降温。

　　今年7月1日，国务院国资委、中国证监会共同公布了《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》，根据该暂行办法，长期以来以每股净资产为基准的定价机制，将改为以股票市值为基础定价，这无疑增高了收购上市公司股份的成本。而随着定价机制的改变和牛市股价的不断攀高，在成本大幅上升的情况下，施奈德收购S宝光宣告失败、凯雷入主山东海化遇挫、摩根士丹利入股海螺水泥遭拒。外资接连折戟沉沙，取而代之的则是以央企为主导的内资企业间并购规模的连续升级。

　　外资重新考量中国机会

　　对于曾经气势汹汹的外资来说，2007年中国的并购市场似乎进入了一个相对敏感而特殊的时期，一方面外资在国内所面对的已不仅仅只是来自民族情绪的声讨，更具刚性的政策瓶颈已经摆在他们面前；而另一方面，更多拥有政策优势的央企迅速涌现出来，成为他们在并购市场中强劲的竞争对手。因此，在国际市场上一向多财善贾、叱诧风云的外资脚步开始不再轻快灵动，面对变化，外资们开始选择节省“子弹”。

　　根据今年7月普华永道所提供的数据，外资风投在国内的交易数量已从2006年上半年的97笔与下半年的121笔，下降至今年上半年的80笔，降幅达18％。而普华永道日前所发布的最新数据则显示，今年前11月，中国并购交易达到1700余宗，总值超过800亿美元，交易金额增长25％。而在这当中，本土企业之间的内资并购的交易量增长45％，达到987宗。内资并购占主导地位继续成为趋势。

　　“许多私募基金投资者正在重新思考如何看待中国的机会。”这是今年7月，普华永道中国企业融资与并购总监赵亮在一份名为“中国企业并购回顾与前瞻”的报告中说的一句话。在他看来，外资在中国的投资模式正在改变，多数投资者更愿意在中国采取一种更为灵活的方式，比如成为少数股东，并进行企业上市前投资。同时赵亮指出：“预计这样的情况将持续一段时间。”

　　蓝星黑石的联姻模式

　　“中国并购市场还刚刚开始，未来两三年的发展会更快。”对外资目前的处境，赵亮表示，其实外资的地位还是有的，并且在某些行业外资还是拥有绝对的优势。“在全球经济一体化的环境下，内外资会逐渐走向平衡，最后还是要看你能给我带来多大的价值。”

　　外资在中国的策略调整看似是被倒逼出来的。然而随着外资们的战术策略以及战略眼光的变化，一些曾经不被看好的行业、企业却迎来了新的机会。在外资的眼中，一些市盈率只有10左右的瘦肉型行业所蕴含的价值，正是令人满意的投资机会。

　　今年9月，中国蓝星（集团）总公司与全球最大的私募股权基金黑石集团（th e B lack s ton e G roup）在北京举行签约仪式，黑石集团出资6亿美元购入蓝星20％的股权。而这次收购的完成，更被称为是一次“土洋之恋”的修成正果。在市场人士看来，蓝星引入黑石可以利用其全球资源网络，引进更专业的人才，拓宽企业视野，更好的向成为世界领先化工跨国公司的目标迈进了一步。

　　而对于黑石来讲，参股蓝星则是为其“投资中国”的长期战略迈出了成功的第一步。这一点相对于屡屡受挫的凯雷，就可以看出黑石行棋的稳健和富有策略。首先像蓝星这样在中国做到产业龙头的国有公司，欲对其控股自然是不太可能的，投资中国这样的国有企业，控制方面自然要打折扣，正如市场人士所言：“有些时候做到相对控股就可以了，有些时候甚至只能满足成为拥有一定话语权和影响力的战略性少数股权投资人。”而黑石则也根据中国国情因地制宜，毕竟作为私募基金，赚到钱才是最根本的硬道理。一方面企业得到了国际发展的空间，一方面投资者也为获得长期收益打下良好的基础，业内人士预测，类似黑石入股蓝星的模式估计还

　　会有不错的发展前景。

　　外资谋求变身

　　种种迹象已经表明，在中国市场中外资正在谋求变身。今年，像智基创投、红杉资本中国等几家外资创投基金已经开始纷纷酝酿尝试募集人民币资金。同时与中关村管委会等政府基金合作被看作是人民币基金合作初期的重要尝试方式。

　　常规来讲，作为目前国内创投市场的主力外资投资机构，外资私募股权基金在国内的投资是通过离岸公司的形式来操作。即由外资投资基金在开曼群岛、维京群岛等离岸中心设立壳公司，同时要求被投资的国内企业在离岸中心设立壳公司，外资机构将资金投入到国内企业设立的壳公司中。然后国内企业所有人将企业资产注入离岸壳公司，最后将离岸壳公司在海外上市。

　　人民币基金是相对于美元基金而言的，对于缘何外资开始推崇人民币基金，是由多种因素造成的。首先，一段时间以来中国股市持续出现繁荣景象，使得国内资本市场成交量高、成本低廉、本土优势等效应开始受到投资人青睐，而同时人民币的升值也将在相当一段时间内影响中国外汇市场的走势。

　　另外，《国家外汇管理局关于完善外资并购外汇管理有关问题的通知》、《外国投资者并购境内企业暂行规定》等相关法规的相继出台，也让海外红筹上市的难度将大大增加。这就为“资金来源于国外，上市退出在国外”的“双外”模式带来了很大局限性，因此，募集人民币资金也成为了诸多外资投资基金所面临的最好选择。

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