解读中投交易定价

　　《财经》获得的一份关于中投对摩根士丹利投资50亿美元交易的定价解释认为，此宗投资优于近来的花旗与瑞银交易

　　【《财经》网专稿/记者 李箐】据《财经》获得的一份关于中国投资有限公司（下称中投）对摩根士丹利投资50亿美元交易的定价解释，中投出资50亿元购买摩根士丹利强制性可转换股权单位，既可能享受未来的股价上涨，又可得到当前稳定的固定收益，是一种较好的投资形式。

　　这份定价解释称，当未来股价高于最高转股价时，投资者将分享股价上涨带来的收益；相应地，强制转股意味着当未来股价低于最低转股价时，投资者要承受股价下跌的风险。其影响因素可分为两方面：一是综合考虑波动率、票息率及转股溢价率等因素的合理价值（Fair Value）；二是对未来股价上涨空间的判断。

　　这份定价解释将中投与摩根士丹利的这项交易与近期阿布扎比对花旗和新加坡政府投资公司（GIC）对瑞银进行的投资进行了对比，认为中投对摩根士丹利的投资较优。

　　根据Black-Scholes期权定价模型估算的合理价值（Fair Value）比较，虽然花旗发行的强制性可转换优先股的票面利率为11%，但由于花旗普通股的股息率高达7%，相比仅有4个百分点的溢价。而摩根士丹利发行的普通股的股息率只有2.2%，因而9%的票面利率意味着高达6.8个百分点的利差水平。综合考虑转股溢价率及波动率的影响，花旗项目的合理价值为104.4，低于中投进行的这次交易的107.1。

　　而瑞银集团发行的强制性可转换债券的票息率与中投进行的这次交易均为9%，但由于瑞银普通股的股息率通常为4.1%，因而利差水平为4.9个百分点，对票息率的提高程度亦低于中投进行的这次交易。此外，由于中投进行的这次交易的转换期限比瑞银期限长7个月，所以可以享受更长时间的票息收益，期权价格也更高。因此，虽然其转股溢价率较中投进行的这次交易低出3个百分点，但综合估算的合理价值只有102.4，低于中投进行的这次交易。

　　另外，就公司基本面及未来股价的上涨空间看，摩根士丹利目前1.5倍的市净率处于历史低位（过去五年波动区间为1.3—2.2），低于瑞银2.1倍，仅略高于花旗的1.2倍。

　　而有关研究表明，摩根士丹利CDO风险暴露/净资产的比例只有18%，花旗为25％，受次贷影响程度低于花旗。同时，摩根士丹利是全球历史最悠久及规模最大的投资银行之一，在全球证券、资产管理和信用卡市场都享有领先地位：其全球并购业务在行业排名第二，在全球权益类和债券类发行排名中均位居第五。■

　　《财经》既往相关报道：