专家专论：从紧的货币政策剑指何方

　　中央经济工作会议12月3日－5日在北京举行，会议提出了明年经济工作的主要任务：一、完善和落实宏观调控政策，保持经济平稳较快发展的好势头；二、切实加强农业基础地位，增强农业和农村经济发展活力；三、提高自主创新能力，推进产业结构优化升级；四、加大攻坚力度，确保节能减排取得重大进展；五、促进区域协调发展，积极稳妥推进城镇化；六、全面深化改革，完善推动科学发展、促进社会和谐的体制机制；七、提高开放型经济水平，开创对外开放新局面；八、着力改善民生，促进社会和谐。12月5日，中央经济工作会议在北京闭幕。会议在部署2008年经济工作主要任务时明确提出，2008年要实施稳健的财政政策和从紧的货币政策。由此，已实施了十年之久的稳健的货币政策将“功成身退”，从紧的货币政策将“全新登场”，并将在明年的宏观调控中发挥重要作用。本报记者就中央经济工作会议确定的这一货币政策，采访了多位专家学者，请他们对此进行深入的解读1中国社科院国际金融研究中心副主任何帆：应实行“宽松”财政＋“从紧”货币政策对于这次中央经济工作会议，外界比较关注的是货币政策的调整。在我看来，对通货膨胀的忧虑促成了国家货币政策的转向。中央为了应付可能出现的加速通货膨胀，做出了将“稳健”的货币政策调整为“从紧”的货币政策的决定。从2007年ＣＰＩ上升的速度来看，国内通货膨胀有隐隐加速的趋势。更重要的一点是，普通老百姓对通货膨胀开始有了预期。他们感觉到物价的上涨，担心自己的资产缩水，于是，开始采取种种办法避免最坏的情况出现。一旦人们心中产生了对通货膨胀的预期，反而会助推通货膨胀加速。现在，有部分经济学家认为，中国通货膨胀并不会长久维持。因为一旦美国次贷危机大规模爆发，将把美国经济拖入衰退的“沼泽地”，而对美贸易大幅顺差的中国经济也会受到拖累。如果发生这样的情况，中国现在担心的通货膨胀就会变成通货紧缩。我认为这种观点稍显偏颇。中国经济通货膨胀的原因是结构性的，并不单单是货币供应的问题。即便中国的出口受美国经济衰退影响而下滑，至多就是使银行冲销人民币的数量减少，即减少货币供应量，但国内“汹涌澎湃”的货币需求潮却不会有丝毫减损。目前，国内银行存款实际利率为负，老百姓纷纷投身股市，大量的货币由银行流入资本市场。同时，资本市场的火爆行情又进一步加大了老百姓对货币的渴求，在一定时期内，这种情况会愈演愈烈。从紧的货币政策将主要表现为银行信贷收缩。对目前价格高企不下的房市和股市，政府不会采取硬性措施打压资产价格，那样的方式过于激烈，也不利于国内经济发展。一般说来，货币信贷总量主要由央行来调控。当央行感觉国内银行信贷流量过快、超过预定规模时，便通过银监会对各家商业银行进行“窗口指导”。从紧的货币政策对一些大型、国有商业银行的影响是微小的，但对一些中小型商业银行的影响就非常突出。在平常情况下，中小型商业银行就时常感觉头寸紧张，如果进行“窗口指导”，这类银行的信贷便会更加紧缩。相对应的，不少大型企业依靠上一年利润或直接融资等进行再投资，不会感觉到信贷紧缩的压力。而主要依靠金融机构融资的中小企业日子就更难过了。这一点是国家实行从紧货币政策时，必须要考虑到的问题。除了信贷紧缩，我认为，国家还可能采取继续拉升利率和法定存款准备金率的方式。国家可能会采取小幅、高频提升的步骤，将存款利率与ＣＰＩ挂钩，使银行存款利率指数化，最终吸引老百姓把存款再存回银行。对于当前政府“稳健”财政配套“从紧”货币的做法，我觉得政府的步子“不妨迈得再大些”，以“宽松”的财政政策配套“从紧”的货币政策来发展中国经济。货币政策与财政政策不同，货币政策是针对经济所有层面的，而财政政策却是“点对点”，有具体的扶持对象。政府应考虑到可能出现外贸出口下降的情况，加大服务业投资。同时，投资公共领域，如医疗、农村教育、养老金等领域，减轻老百姓的“后顾之忧”，拉动国内消费，调整国民经济结构。2中国国际金融公司首席经济学家哈继铭：明年经济发展或“前紧后松，前低后高”近些年，中央经济工作会议确定的宏观调控的基调都是“稳健的货币政策”。而今年三季度以来，中国人民银行按照党中央、国务院的统一部署，实施“适度从紧”的货币政策。本次中央经济工作会议，首次将“适度”两字删除，强调“从紧”，意味着明年货币供给量增速将放缓，贷款控制力度将加强。今年货币增速较快的重要原因，在于贸易顺差和外汇储备增长过快，带来大量外汇涌入，而央行的对冲力度相对不足。在紧缩货币的目标下，明年央行将加大通过数量型工具的对冲力度。此外，出口放缓使得2008年贸易顺差增速将大大低于今年，明年外汇储备增速也要慢于今年，因此，基础货币供应量增速也会回落，从而使得广义货币供应量增速将比今年有所下降。预计明年广义货币供应量增速将从今年的17．6％降至16％－16．5％。信贷和货币供应量增速明年将偏紧。本次中央经济工作会议将防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀，作为当前宏观调控的首要任务之一。尽管目前通胀仍然局限于食品领域的结构性通胀，但考虑到国际大宗商品价格在美元持续贬值下将继续高企，输入性通胀可能给中国未来物价走势带来压力，对此政府具有清醒的认识。货币紧缩和人民币升值将是政府对抗通胀的最有效方式。此外，通胀有所放缓，有助于提高居民消费倾向。实际上，近一阶段的结构性通胀引发了近期消费较为低迷。同时，政府的稳健财政政策在不扩大赤字规模的基础下，也会扩大对社会保障、卫生、教育、住房保障等方面的支出，加大对于低收入人群的补助。这些尽管很难立竿见影，但从中期来看，对于促进消费也会起到作用。政府目前的调控措辞较强，似乎并未反映出对于明年外需放缓、引发中国出口放缓的前瞻性预期。然而，根据本次中央经济工作会议确定的明年经济工作主要任务，明年宏观调控的最重要任务依然是“保持经济平稳较快发展”，因此，任何调控措施都不是为了把经济增速大幅打下去。而且，尽管政府将抑制通胀作为首要的调控任务之一，但并不意味着要使经济增速显著放缓。我认为，目前国内的结构性通胀并非经济过热引发的，而是由于少数农产品的供给短缺引起的，因此，抑制通胀的主要武器不是使经济增速着陆。总体来看，今年最后两个月的紧缩将使得明年初投资有所放缓。但明年全年不大可能延续今年后两个月的紧缩程度，整体市场环境要比今年第四季度宽松。预计明年经济发展形势可能呈现“前紧后松，前低后高”局面，全年经济增长将达到11％左右。3上海财经大学金融学院院长戴国强：货币政策从紧是一个信号我觉得，国家的货币政策从“稳健”到“从紧”的跨越，主要还是考虑到物价上涨对经济的影响。实际上，今年一年，ＣＰＩ急速上涨，从1月的2．2％上升至10月份的6．5％，已经接近近10年来的最高位。食品价格上涨加快，是居民消费价格涨幅扩大的主要原因。据统计，前三季度，我国食品价格已上涨了10．6％。总的来说，物价的上涨与房价、股价的大幅上涨之间关系紧密。城市居民出现的“财富效应”最终将传导到物价水平上，引起通货膨胀。但是，政府并不能直接打压房市、股市，否则会对国民经济造成极大的负面效应。因此，“从紧”的货币政策是向社会发出了一个强烈的信号，表明国家将用一段过渡时间，放缓经济发展速度，引导国内经济平稳发展。对于政府可能使用的手段，我觉得不外乎是提高利率、法定存款准备金率和紧缩信贷。但是，政府过于频繁地使用利率、法定存款准备金率等货币调控手段，并不是一件好事，这样做已经压缩了货币政策继续调整的空间。在西方发达国家，一般不会经常使用提升或降低存款准备金率的手段，因为这样会对国家经济造成比较剧烈的震动，不利于经济的平稳发展。现在，中国由于缺乏其他的货币调控工具，这样做也是不得已而为之。但是，其中的弊端大家必须清楚地认识到。在信贷方面，政府并不是想降低信贷规模，这样做也不现实。政府只是希望通过“从紧”的货币政策，降低银行信贷发放的增长速度。这种控制手段可能导致一些比较大的项目受到限制，银行会限制向那些污染比较严重的项目放贷，而倾向于向消费性产业和服务性产业的企业放贷。4渣打银行资深经济学家王志浩：对中小企业影响负面本次中央经济工作会议明确了明年要实施从紧货币政策。事实上，在经历了2007年新增贷款“超级”急刹车之后，关于2008年银行信贷将进一步紧缩的传言，近来一直在银行业内流传。尽管明年的信贷政策还没有最终确定，但是已有传言说，明年全年的信贷增幅将下调到13％。截至今年10月末，新增人民币贷款累计3．5万亿元，信贷增速已达17．66％。那么，从17．66％下降到13％，我认为对银行业会有一定影响，但影响不会很大。对于上市公司而言，从紧的货币政策可能对一些中小企业有负面影响，但对中国经济不会造成大影响。作为国民经济中最活跃、能提供大量就业岗位、具有相当重要性的中小企业，对短期融资的需求比较强烈。然而，在货币信贷政策从紧的背景下，更多银行宁愿做长期贷款，而需要这部分贷款的一般是实力雄厚的大公司。因此，一些需要靠信贷资金谋求发展的中小企业，会在很大程度上受到信贷增幅的限制，从而影响最终利润。5上海交通大学安泰管理学院教授潘英丽：“从紧”就是减少货币、信贷投放量货币政策的调整与国家宏观调控的任务息息相关。之前，政府提出国民经济发展“又好又快”，还是主张“快”的，但是，现在已经明确提出要把防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀作为宏观调控的首要任务。特别是新提出了防止明显通货膨胀这一点。这是因为近几个月以来，国内的通胀现象正呈现速度加快、涉及领域扩张等势头，除食品价格外，生产资料价格也出现攀升。也就是说，明显通胀的压力与危险正在加大。在这样的情况下，政府决定转换政策，实施从紧货币政策。我认为，货币政策“从紧”的内涵主要就是减少货币、信贷的投放量。预计明年的货币政策将以信贷调控为主，采用一些行政手段控制商业银行的信贷投放量。其他方面，政府应该还会继续发行央票回笼过剩的流动性，发行特别国债、特种存款。至于法定存款准备金率方面，我认为就算有提升的空间，但空间也不会很大。此外，利率工具的应用应该加大，特别是存款利率需要进一步提升，负利率肯定无法改变“储蓄搬家”的局面。大家若继续将存款进行投资与购买商品，势必会导致资产价格持续上涨，同时加剧通货膨胀。中金公司的研究发现，人民币名义有效汇率每升值10％，其他条件不变，中国ＣＰＩ涨幅短期内将下降0．8个百分点，长期将下降3．2个百分点；货币增速每下降1个百分点，ＣＰＩ涨幅短期内将下降0．2个百分点，长期将下降0．8个百分点。我认为，政府应重视使用人民币汇率工具，将稳定物价作为首要任务，而不应该为了维护汇率的相对稳定而使通货膨胀的局面失控，从而令危害加大。否则，当危害增加到某一程度，要控制就会比现在更加困难。况且，在美国不断降息的局面下，中国利率上调空间已越来越小，所以，我个人比较支持人民币汇率一次性大幅升值。在货币政策从“稳健”转为“适度从紧”，再到“从紧”的同时，本次中央经济工作会议明确提出了明年财政政策将继续保持稳健。这说明明年的财政政策将不是扩张性的，不会加大政府的投资与支出，总量不会有紧缩或扩大，但会强调结构性的调整，即配合国民经济结构的调整。政府有可能会在明年开征物业税、资源税等新税种，出口退税政策也将继续调整，特别是资源密集型企业享受的出口退税优惠或将被取消。6花旗银行中国区首席经济学家沈明高：明年或以行政手段控制信贷投放货币政策从“稳中适度从紧”到这次提出的“从紧”不到6个月的时间，我觉得主要有两方面的因素。首先，ＣＰＩ居高不下；其次，投资扩张与信贷投放增幅过快。不过，下半年以来，后者一直维持在比较稳定的水平，投资增速大约在26％－27％左右，信贷增幅则为17％左右。所以，我觉得最大原因应该是ＣＰＩ增速居高不下，以及政府对于明年高通胀的一个预期，故提出实施“从紧”的货币政策。一般来说，在中央经济工作会议上会给出“从紧”的具体内容，但这次只提到了控制信贷投放节奏。因此，我认为明年的货币政策将以控制信贷增速为主要目标。具体来说，和今年最大的不同是，明年大概会从第一季度起就给出明确的信贷投放目标，每个季度考核一次，甚至不排除月度考核的可能性。现在看来，加息、提高法定存款准备金率、发行央票等手段“从紧”的空间已经不大，因此，政府很有可能采取行政措施，在信贷投放方面给出严格目标。在实施从紧的货币政策之后，预计那些依赖贷款较多、负债率高的行业所受的影响将会比较大。具体到企业，大企业应该能够通过ＩＰＯ等方式获得资金，而融资渠道相对单一的中小企业可能会受到较大冲击。毕竟银行在控制信贷的同时，肯定会先拿中小企业开刀，这样一来，劳动密集型的中小企业难免受到影响，从而有可能影响明年国内的就业市场。此外，收紧信贷对一些中小型商业银行影响较大，这部分银行对利差依赖较大，利润将有一定程度降低。本次中央经济工作会议还提出要继续实行稳健的财政政策，这就表示财政政策不会大幅扩张，但预计会有一些支出结构的调整：与生产相关的行业，政府支出会减少；消费类、服务类行业，政府支出将上升。我个人认为，财政支出结构的调整，将显示政府从支持生产转向支持消费的决心，但力度应该进一步加大。[][41]