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新浪财经

涨停后的分歧:买入还是观望?

http://www.sina.com.cn 2007年08月30日 15:56 21世纪经济报道

  本报记者 赵萍 北京报道

  面对A股市场上仅有的两只保险股,其价格的高举,让投资者不禁想问,究竟是价值回归还是股价透支?

  8月28日,中国人寿(601628.SH,2628.HK)公布中期业绩的第二天,两地股价井喷。

  H股当日报收于37.15港元,大涨5.69%,A股则在下午涨停,并以涨停价56.09元报收,全天成交37.97亿元,是中国人寿除上市当天外,成交额最大的一天。

  伴随着中国人寿的涨停,中国平安(601318.SH,2318.HK)也跟风上涨,其A股全天涨幅4.2%,并创出了106元的最高价。

  8月29日,中国人寿再次创出58.88元的新高。面对A股市场上仅有的两只保险股,其价格的高举,让投资者不禁想问,究竟是价值回归还是股价透支?

  评级颇见分歧

  截止到目前,已有多家机构对中国人寿发布评级,但评级颇有分歧。

  其中,本土评级机构中,中信证券和光大证券均给予“增持”评级,并将目标价定为60元和62.89元;招商证券则给出“强烈推荐”评级,定目标价为68元。

  在对寿险公司进行估值时,大部分分析师倾向于内含价值估值法。

  由于中国人寿在中报中未披露精算报告,中信证券在其报告中,粗略估算2007年底中国人寿每股内涵价值为8.5元,每股净资产6.72元。报告称,如考虑到将投资收益率上调150个基点,风险贴现率下调到10.5%,每股内涵价值将上升到15~16元,如给予4倍p/ev(股价/内涵价值),对应的价格为60~64元/股。

  国金证券报告的基本结论认为,“中国人寿半年报基本符合预期,净利润的高速增长得益于股权投资收益大幅增长;公司保费收入增长放缓但保单结构有所改善”。故该机构维持其“买入”评级。

  而银河证券分析师张曦认为,尽管中国人寿保持保费增长率存在不确定性,但考虑到其经营压力已于今年上半年得到释放,因此维持对中国人寿“谨慎推荐”的投资评级。

  张曦运用的精算假设折现率为11.5%,长期投资回报率提高83个基点,调整后的估值为50.6元。

  海通证券则维持了中国人寿“中性”的投资评级。该机构报告称,使用相对估值法,在15~20倍市盈率和30%的溢价下,中国人寿6个月目标价为36~48元。

  境外部分研究机构的意见也不一致。花旗维持中国人寿“买入/低风险”评级,并调升其股价目标至40.42港元。野村、高盛等机构的研究报告则维持中国人寿“中性”的评级。

  瑞士信贷则给予国寿H股“逊于大市”的评级,较现价有逾30%的下调空间,目标价25.25港元。同时,瑞信报告认为,未来中国人寿的业务增长可能放慢,投资收益回报将降至正常水平。

  承保风险提示

  机构给予“增持”或“买入”评级的同时,亦作出风险提示——风险多来自承保业务。

  据中信证券报告,中国人寿已赚风险保费增速明显超出规模保费,且风险保费占规模保费的比例2006年同期的49.7%上升为52.6%,增长2.9个百分点。但上述比例在中国平安则高达78%。

  在续期业务上,虽然中国人寿首年期交保费收入同比增长超过20%,但一年续保比例却下降了近10个百分点,为81.6%。同时,趸交总保费收入在经历了连续4年的负增长后,2007年上半年突然转变为正增长60%。

  而这两个数字在中国平安的情况是,首年期交同比增长58.7%,趸交总保费收入同比增幅为-27.8%。

  此外,中国人寿的中期数据显示,在主动调整业务结构,大力开展个险业务的同时,费用支出率和手续费率也有小幅上升。2007年上半年,手续费及佣金支出占保费收入的比例由去年的7.16%微升至7.35%,业务及管理费占保费收入的比例亦由去年的5.23%升至5.57%。

  中信证券认为,这种上升符合寿险业务发展的规律,唯一不太和谐的是退保金占当年保费收入比例从14%提高了17.8%,比同一口径下中国平安的退保率(11%)要高。“这可能的原因是公司以分红险为主很容易受到外部

资本市场环境的变化的影响。”

  不过,招商证券分析师罗毅认为,对于寿险股的估值不应过分看重短期保费收入变化,更应重视的是其长期收益的变化,因为寿险股本身就是长期负债性公司。

  据其撰写的报告载,2004-2006年,美国寿险股的保费收入增速低于5%,而股价却上升迅猛,而从大周期来看,美国的保费收入增速远远落后于股价上涨的速度,很明显,国外投资者的定价逻辑是其投资收益,而非短期保费收入。

  近3个月中国人寿与沪指涨(跌)幅比较

  (图表略,详见报)

  部分机构对国寿、平安的最新评级及目标价一览

  资料来源:WIND

  (图表略,详见报)

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