金融助推房地产行业集中度提升

　　

●巴曙松教授，国务院发展研究中心金融研究所研究员、博士生导师，享受国务院特殊津贴

　　当前信贷、土地的收紧会直接使房地产行业的门槛提高，造成资源向有资金实力的龙头公司集中。而灵活地使用金融工具，降低融资成本，已经成为房地产开发企业在残酷的竞争中维系生存的关键一环。

　　房地产业乘着金融的翅膀

　　如果用一句话来总结房地产融资调控的政策基调，那就是：降低对于银行信贷的过分依赖，推动多元化的融资。

　　一边是资金，一边是土地，写尽了当今中国房地产企业的几乎所有喜怒哀乐。因为土地市场的变迁，拿地越来越是资本密集的游戏，房地产行业的业内教科书在强调最为重要的前三位要素时，往往已经不再是位置、位置、位置，而是金融、金融、金融。能否熟练灵活运用多种金融工具进行融资，现实地成为投资者选择优秀房地产企业的主要标准之一。

　　如果用一句话来总结房地产融资调控的政策基调，那就是：降低对于银行信贷的过分依赖，推动多元化的融资。

　　随着一系列的调控措施出台，这种政策效果正在积极显现。在房地产开发贷款紧缩政策的影响下，房地产企业融资格局发生了显著的变化。国内贷款占房地产企业资金来源的比重持续下降，从2006年初起的28.3%下降到2007年6月份的23.2%，房地产企业靠传统的国内贷款维系资金链条的融资手段已经越来越力不从心。另一方面，包括股权融资、并购、海外基金等多种其他融资方式的占比在逐渐提升。

　　与金融结合越紧密竞争能力越高

　　在普遍认为房地产开发贷款风险较高的情况下，房地产行业更多地选择有效金融安排可以更好地分散风险，从而获得较低成本的融资。

　　从产业运作周期看，金融工具在不同的时期对房地产业的支持方式是不同的。从西方成熟国家的发展历程来看，房地产业的发展经历了三个阶段。

　　第一阶段以房地产开发为主，开发商和投资商是一个主体，房地产的资金支持主要来自于银行，当房地产业发展到一定规模后，暴露出来的问题是开发商的实力有限，银行业的经营风险也在增加，发展受到很大的制约。

　　第二阶段是以房地产投资管理公司或房地产基金为核心的房地产投资为主，开发商的分工开始细化，既有投资商、开发商，还有经营商、投资管理公司与基金等，房地产

证券化现象比较普遍，资金量明显放大。

　　第三阶段则是以房地产证券化为核心的阶段，通过证券化，房地产成为了全民投资的产业，导致大量资金流向资本市场，再通过资本市场流向房地产市场。

　　目前，我国房地产业发展正处在第一阶段向第二阶段过渡的时期，房地产企业正在探寻更多的来自于银行贷款以外的资金来源，以减少融资途径单一、政策调控壁垒的制约。

　　由此可见，在普遍认为房地产开发贷款风险较高的情况下，房地产行业更多地选择有效金融安排可以更好地分散风险，从而获得较低成本的融资。金融技术的发展，特别是资本市场的发展将为房地产行业打破融资瓶颈，实现行业资源优化发展提供良好平台。在房地产这样一个资金密集型行业中，与金融结合得越紧密，市场竞争能力越高。

　　金融助推房地产行业马太效应

　　实际上，高价拿地背景下，房地产行业将很可能呈现比较明显的马太效应。大型优质企业进入良性循环：融资渠道多元化———有能力高价拿地———土地储备增加———企业长期发展有保障，大企业得到更多的资源和发展空间。

　　近来，房地产业沉寂了2年左右的高价拿地风潮再次掀起，总的来看土地价格较高，有的地价甚至超过了周边

房价。实际上，是紧缩“地根”政策的

执行力度直接推动了地价的上涨。

　　在开始实行土地收购储备制度之前，我国土地转让基本是以协议出让的方式，用地方和供地方自行谈判决定交易的价格。自2001年开始，随着土地收购储备制度的实施，政府介入土地出让环节，并通过公开“招拍挂”的竞价方式，大幅透支土地未来升值收益，土地价格在全国范围内开始明显上涨。2006年以来，我国又集中出台了一系列土地管理政策，如2006年实施了新的《限制用地项目目录》和《禁止用地项目目录》，提高新增建设用地土地有偿使用费缴纳标准等。土地作为稀缺性资源，保证耕地面积、房地产需求加大等因素必然会推高地价。

　　高价拍地实际上是行业集中度提升的前奏，最终行业的整合更多是土地与资本的二重奏来完成的，其中融资能力、金融手段将起到行业整合的主导作用。高价拿地对房地产行业的影响将是具有资本优势的企业加快土地储备增长，房地产公司金融属性越来越明显，资金取代了土地成为制约地产发展的第一要素，在政策调控的压力下，资金实力成为开发商追逐土地的关键。资金面上，银贷缩紧会使多元化融资的“资本”优势向大型企业集中，从而提高其行业竞争力，而那些苦于融资渠道的小企业很可能将被收购或退出。

　　另外，今年将面临着对期房销售的限制，则房地产企业资金最大的来源之一预售款的挤压，必将导致大量中小房地产商的资金链紧张，其结果一方面将延缓手中拥有的项目开发进度，另外也可能通过卖地来缓解压力，从而使得土地更集中在大型房地产公司或资金实力更强的公司手中。

　　实际上，高价拿地背景下，房地产行业将很可能呈现比较明显的马太效应。大型优质企业进入良性循环：融资渠道多元化———有能力高价拿地———土地储备增加———企业长期发展有保障，大企业得到更多的资源和发展空间。

　　显然，当前信贷、土地的收紧会直接使房地产行业的门槛提高，造成资源向有资金实力的龙头公司集中，从而使房地产方企业的业绩分化加剧，优胜劣汰机制会进一步提高房地产行业的集中度。而灵活地使用金融工具，降低融资成本，加强资金融通与项目运作周期的契合，进而提高公司业绩和市场竞争力，已经成为房地产开发企业在残酷的竞争中维系生存的关键一环。

　　□巴曙松（国务院发展研究中心金融研究所研究员）

　　（张旭、王淼对此文亦有贡献）

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