股指期货推出 为何一延再延

　　叶檀

　　中国证监会主席范福春近日在参加全国政协经济、农业界联组会后指出，争取今年上半年推出股指期货。对于股指期货，证监会已经数度改口，从今年年初推出，到没有时间表，到争取上半年推出……

　　痛斥证监会言而无信毫无价值，这么重要的市场手段本来就不是证监会一家说了算的，并且证监会也得经历一个实战演练与弥补漏洞的准备期。但证监会官员得学会慎重说话，在股指期货“年初推出说”刚风行于世，有时就从技术、期货人才储备与风险承受力各方面加以反驳，事实证明，这种基于技术的严谨考虑可以给有关部门提供重要参考。

　　此次

证监会副主席再提股指期货，不仅说明有关管理层依然心热，也说明了股指期货迟迟不能推出的市场压力。

　　机构投资者从去年年末以来的持仓有很大一部分考量是冲着股指期货对冲交易而行的，但后者却迟迟不能推出，机构投资者为了应付利润压力，不得不用大量仓位回到结构性做多，这就导致了市场短期内的波动，这一波动在“2·27暴跌”时达到顶点。许多人指责，证监会延缓推出股指期货，缺乏做空机制的结果反而放大了市场泡沫，高位盘整的结果是导致急跌急升。股指期货在此被视作平衡器。

　　这一观点事实上受到了管理层的首肯，成为推出这一衍生工具的主要合法性理据。也就是说，股指期货能够改变中国股市的功能，机构从结构性做多做庄赚钱转变为多空对冲，提升上市公司质量，使股市充分达到市场化配置资源的目的。股指期货迟迟不能推出，一则剥夺了管理层继续改革的依据，二则使中国股市与管理层业绩的提升失去引擎，是压力下的不得不然之举，迟早会遭遇反弹。

　　虽然有人提出美国1929年股市崩盘是股指期货惹的祸，以中国市场的诚信程度，和大盘股对于指数的扭曲程度而言，推出利用保证金乘数放大效应的股指期货将是一场灾难。

　　让我们设想一个情况：沪深300指数中的权重股只有4家，分别是中国银行、工商银行、中国石化和中国人寿。这4家公司的总市值占到了沪深300指数权重的50%左右。而它们又是4家股权高度集中的国有控股公司。国资委已经明确表示，大型国企的控股地位只能加强，不能放松。因此可以预期，这4家公司的国有大股东是不会抛出

股票的。即便国有股名义上可以全流通，他们实际上也是不流通的。

　　这样一来，任何一个机构，只有买下了这4家公司足够多的流通股(扣除基金和保险公司的基本配置之后)，就能够用这4家公司不到5%的股票，影响整个沪深300指数期货。先把这4家公司股价炒高，拿到足够的筹码，使这4家公司的股价脱离内在价值。等到沪深300期货推出，就在金交所做空股指期货。这一简单设想足以说明，大机构确实可以充分利用制度与市场本身的缺陷获取收益。

　　但这是中国股市本身的缺陷问题，不是股指期货的缺陷。至于说1929年美国股市崩盘的原因，到现在也没有定论。

　　如果中国股市大盘股国有控股现状不变，就不推出衍生交易品了吗？那只能使中国股市越来越僵化，说不定管理层还指望着金融衍生品交易与QFII来冲击一下铁板一块的大盘股呢？所以，考量的目标只有一个，推出股指交易是否会比目前的股市更糟？即便不推出股指期货，中国股市不是也被结构性与体制性难题缠绕，接近崩盘吗？

　　让我们更加关注这些结构性与体制性难题吧，否则，中国

资本市场所有衍生品的推出都会异化，何止股指期货。即便从两害相权取其轻的角度，股指期货也应尽快推出。