刘杉：股市暴跌的行为学分析

　　曾有市场人士调侃，中国目前的股市不需要经济学，只需要行为金融学。

　　在股市的实战过程中，投资者的行为表现实际也影响了价格的波动和市场的走向。昨天沪深股市出现大幅调整，其中沪指下跌144．23点，跌幅4．92％；深成指下跌629．40点，跌幅7．62％。对于投资者而言，1月31日这一天可谓是损失惨重。面对大盘的下跌，很多投资者在网上发言，将矛头直指提出“泡沫论”的经济学家。

　　究竟是经济学家言论影响了股市，还是过热的股市本身就需要调整，成为一个问题。如果以行为金融学的理论来分析投资者行为，我们会发现，实际是投资者在股市关键时刻不完全的理性，使得市场中产生规避风险的“羊群效应”，导致股市发生剧烈调整。

　　如果没有经济学家的言论，那么市场就不会出现调整吗？答案是否定的，因为市场规律本身要求市场进行调整，只是在等待合适的时间。

　　昨天翻了一下李心丹教授的专著《行为金融学》。

　　按照李教授的说法，行为金融理论是对传统金融理论的挑战。传统主流金融理论把金融投资过程看作是一个动态均衡过程，是在理性假设和有效市场的基础上，推导投资的均衡结果。有效市场假说认为市场中的任何信息都会被投资者掌握和消化，并使金融市场在很短时间内实现无套利的均衡状态。有效市场假说最重要的基本假设前提是：人是理性的、交易是随机性的、市场是可以套利的。

　　不过行为金融理论推翻了主流金融学的理论基础，其认为，人的理性是有限的，交易过程中存在群体行为，而且市场也不是有效市场。

　　行为金融理论的最大特点是强调了投资者并不是完全理性的，人们在投资过程中只具有有限理性，而且经常发生群体性一致的情况，如全体狂热或者集体悲观。

　　昨天的股市大跌其实就表明，投资者并不是完全理性的。我不认为发表言论的经济学家代表了官方的观点，因为他不是市场的直接管理者。当然，我们可以对具有某种官方身份的学者是否该对股市发表言论进行讨论，但决不该把股市下跌的原因归结于他的言论。试想，如果股市在2000点或2500点以下，或是平均市盈率在20倍时，会有人对具有官方身份的经济学家的言论在意吗？显然，大家并不在意。而现在在意的原因就是因为经济学家说了真话，捅破了窗户纸，而他的地位又放大了他作为经济学家的力量。

　　投资者在咒骂提出“泡沫论”经济学家的同时，似乎也应该问一问，为什么没有人对不断鼓吹盛世和“盛市”的学者提出过怀疑，他们难道不会把投资者引入另一种圈套吗？可能的解释就是，贪婪的心态使得投资者宁愿相信强盗的甜言蜜语，也不会听一听旁观者的逆耳忠言。

　　贪婪和恐惧都是一种行为，而其中任何一种行为发展为市场中的群体行动时，其结果不仅会伤害市场，也会伤害投资者本身。

　　股市昨天跳水式的调整既源于市场的需要，更源于投资者对信息的过度反应，这体现了投资者的有限理性，也反映出市场中不可避免的“群体行为”。如果理性地看，在一个长期向好的股市中，这种调整也就是一种短期的波动，并不会使市场走向熊市。

　　在一个不理性的市场中，又会有多少理性的人？！（1C3）