“牛相”背后的经济“脉动”和时代印痕

　　提纯

　　时势造英雄。

　　中国股市建立的十多年内，经历了四次牛市三次熊市。四次牛市各有独领风骚的牛股。是什么造就了牛市，又是什么推动牛股脱颖而出？这些牛股有没有共同的“牛相”？

　　综观我国股市十多年表现，我们可以初步得出一个结论：四次牛市中的高成长股相继为上海本地三无概念股—绩优高成长股—概念炒作股—绩优高成长股(阶段性)。虽然每次牛市中的高成长股中都不乏绩优股，但高成长股并不必然是绩优股。高成长股的产生是与当时的经济发展状况、宏观经济政策(如国家产业政策导向、财政货币政策的松紧、股市政策等)及股票当时的投资价值等有关。

　　第一次牛市：“摸着石头过河”的“三无”

神话

　　[第一次牛市(1990年12月19日-1993年2月15日)，指数以收盘价计由99点上升到1536点，上涨了14.37倍。]

　　[谁是牛股？]

　　第一次牛市的领衔牛股当推申华控股和爱使股份，申华控股和爱使股份是两只实施高送配的上海本地三无概念股。所谓的“三无”是指，这两只股票无国家股，也无法人股，也无外资股。它们在3年中上涨了18倍之多，大大高于指数14.5倍的涨幅。

　　这一阶段是中国股市的特殊阶段，当时我国股票市场正“摸着石头过河”。股票市场的规模很小，沪市占有明显的优势，股民的投资热情伴随着股票投资观念的启蒙和股市财富效应家喻户晓式地传播而不断高涨，致使股票市场出现了严重的供求关系失衡，个股股价和指数都快速上涨。无基本面支持的个股在一些超级大户联手操纵下股价涨幅惊人，如ST源药、ST星源，前者每股收益下降了2/3，股价却涨了近12倍，后者的每股收益是负的，股价也涨了约50%，可谓“鸡犬升天”。不过，领衔的申华控股和爱使股份却不在“鸡犬”之列，申华控股和爱使股份均有强大的业绩支撑，期间两只股票的收益都大幅增加，分别是基期的5.9倍和4.3倍。

　　由此可见，即使在股市发展的初期，在市场的制度建设和监管水平还停留在较低层次、投资者的投资理念和操作手法也不尽成熟的时候，业绩优良的个股仍然能跻身牛股之列。

　　[时代印痕]

　　第一次牛市的牛股为上海本地三无概念股，纯粹是供求关系严重失衡所致，是特殊时期的特殊产物，不具一般意义，不予进一步讨论，但这次牛市的形成也是离不开良好的宏观经济背景的。

　　这次牛市正处于我国第四轮经济周期的上升阶段。为了提高经济增长率，政府采取了从松的宏观经济政策，1990年4月开始到1991年4月连续4次降息，最终造就了这次牛市的发动机，经济增长率由1990年的3.8%跃升到了1992年的14.2%，同时也引起投资需求和消费需求双膨胀，重要原材料供给全线紧张，政府不得不在1993年上半年开始进行改革开放以来的第4次紧缩型宏观调控，央行两次调高存贷款利率，从而使股市外部环境恶化。

　　[股市政策]

　　从股市政策上看，当时处于股市初创和时任证监会主席刘鸿儒提倡的“在规范中发展”阶段，监管层主要实施积极的股市政策。不过到1993年，为与宏观调控保持步调一致，开始实施从紧的股市政策。1993年2月16日，上海老八股宣布扩容，指数开始下泄。扩容加提息，终结了股市继续上涨的动力，为时2年多的牛市结束。

　　第二次牛市：绩优高成长股狂飙突进的年代

　　[第二次牛市(1996年1月18日-1997年5月12日)，指数由717点上升到1500点，上涨了一倍多。]

　　[谁是牛股？]

　　第二次牛市持续时间最短，只有约一年半寿命，但涨速却最快，在不到一年半的时间里指数上涨了1.09倍，跑赢大盘的牛股在第二次牛市中比比皆是。

　　选取其中涨幅居前的20只股票考察，可以发现这是一个绩优高成长股狂飙突进的年代。这20只高成长股1996年每股收益大都在0.5元以上，同比增幅多在40%以上，其中四川长虹每股收益更高达2元。即便在接下来的1997年，由于遭受亚洲金融危机冲击，经济增长速度下滑，20只股票中仍有3只股票每股收益保持增长，其中深天地的每股收益更是突飞猛进(从0.001元上升到0.286元)，余下的四川长虹、金路集团每股收益虽有下降，但绝对值依然保持在较高水平。显见，当时支持它们股价上涨的动力仍是个股自身的良好基本面。以长虹为例，1996年是中国彩电市场的“长虹”年，当时长虹采取降价让利策略，市场占有率一度达到27%，稳居该行业龙头地位。

　　[时代印痕]

　　第二次牛市的牛股为绩优高成长股，原因在于当时的宏观环境很宽松，股票自身业绩优秀，投资价值凸显。1996年，对国民经济过热的治理整顿收到效果，国民经济实现了软着陆。为了刺激经济增长，政府采取了有利于股市上升的货币政策，两次减息。

　　[股市政策]

　　从直接的股市政策上看，当时处在“发展中规范”的阶段，以发展为主，股市的政策驱动力是正向的。从投资价值来看，当时一批绩优股的市盈率普遍在20倍以下，1995年底整个市场的市盈率为96.31倍，四川长虹市盈率却只有3.33倍，是市盈率最低的股票，深发展的市盈率也只有7.64倍(而同期的每股收益则分别高达2.27元和0.84元)。股市发展环境的宽松加上个股投资价值的凸显，这就历史地注定了这波牛市的高成长股非绩优高成长股莫属。但由于亚洲金融危机的爆发，为防范金融风险，后来股市政策趋紧，先后出台了上调印花税、扩容、严禁三类企业入市、禁止银行资金违规流入股票市场等政策，这一波牛市才得以告终。

　　第三次牛市：银广夏事件和“庄股时代”

　　[第三次牛市(1999年5月18日-2001年6月13日)，指数由1060点上升到2242点，也上涨了一倍多。]

　　[谁是牛股？]

　　第三次牛市，以中兴通讯、长城电脑等绩优科技股带动的“5·19”行情为标志，历时三年，股指上涨了约1.12倍。炒作热点由绩优科技股开始，向重组科技股、网络科技股等不断转移。

　　选取前20大领涨牛股观察，可以发现，这是一个基本上与业绩无关的概念炒作时代，有人将之称为“庄股时代”。这个时代诞生了弄虚作假典型———银广夏。银广夏时列第三大高成长股，涨幅达508.56%。

　　摘取第三次牛市牛股状元的ST中天也是这个鱼目混珠的概念炒作时代的一个典型。ST中天一度涨幅高达630.33%。它的高股价与其当时由单一的房地产开发转向高科技投资的概念炒作有关。ST中天在1998、1999、2000年连续三年每股收益实现增长，在2000年，每股收益增长居然高达304%，但不幸的是，在2001年，它的业绩造假丑闻曝光，每股收益负增长44%。

　　这20只牛股中，1999年每股收益在0.3元以上的仅3只(S茂实华、S徐工、S东风科)，2000年只有5只(ST中天、S茂实华、飞乐音响、凤凰光学、海螺型材)，2001年则仅存一只海螺型材，绝大多数牛股业绩平平。

　　[时代印痕]

　　第三次牛市中的高成长股基本上是与业绩无关的概念炒作股———炒科技股、重组股、次新小盘股。中央为了对付东南亚金融危机，1999年开始了“扩大内需”，实施扩张性的财政货币政策，推出了自1996年以来的连续第七次降息，这为牛市的形成创造了良好的条件。此外，美国新经济浪潮风起云涌、国家提出的“科教兴国”战略，也为这次以高科技概念炒作为起点的牛市的形成与发展提供了启动的契机和题材。

　　[股市政策]

　　从股市政策来看，我国的股市一出生就是为经济建设服务的，时值扩大内需和国企改革进入攻坚阶段，股市的财富效应及融资功能就决定了当时的股市政策必然是积极的，事实上也如此：5·19行情爆发后，证监会官员就发表讲话指出股市上升是恢复性的，接着《人民日报》也发表特约评论员文章《坚定信心，规范发展》，重复股市是恢复性上涨，要求各方面要坚定信心，发展股市，珍惜股市的大好局面。随后，管理层又允许三类企业获准入市，保监会也进一步放开了保险资金入市的比例等等。直到2001年6月14日国有股减持办法出台，对股市供给大于需求的强大预期给股市以沉重一击，中国股市才结束了牛市开始了熊途。

　　第四次牛市：双重利好下的牛市“进行曲”

　　[第四次牛市从2005年7月11日开始一直持续到现在，指数在创出998点的低点后，由收盘点位1011点开始上涨，截至2006年最后一个交易日，涨至2675点，指数则翻了近3倍。现在涨势仍在进行中。]

　　[谁是牛股？]

　　这一阶段的牛股几乎都具有显著的业绩成长特征，涨幅前十大的牛股中业绩增长速度100%以上的就有10只。其中，驰宏锌锗的每股收益预测2006年将达到4.5元，增长450.07%；泸州老窖的每股收益预测2006年将达到0.39元，增长602.55%。ST飞彩因资产重组成功而改变业绩增长预期，入选阶段性代表性高成长股。苏宁电器即使每股收益将下降，但仍高达0.84元，仍为名副其实的绩优股。不过，这一轮的牛股并不一定都是绩优股，比如微利的鹏博士与ST飞彩。

　　[时代印痕]

　　第四次牛市由于还在继续，我们只能选出阶段性的牛股。这些牛股的产生同样离不开良好的宏观经济环境。从2002年起，我国经济发展进入了第五个经济周期，2002年至2005年的经济增长率逐年上升：8.3%、9.3%、9.6%、9.9%，2006年的经济增长率预计也在10%左右。毫无疑问，这是这次牛市得以形成的宏观经济基础。

　　[股市政策]

　　从股市政策来看，可以说用积极做多来形容，在牛市前期管理层已做了大量工作，如恢复新股市值配售、停止国有股减持、引入QFII机制、推出国九条、新股IPO开始实施询价制度等等，2005年4月管理层更是正式启动了股权分置改革，接着是人民币在7月对美元升值2%。股权分置改革和人民币升值预期最终引爆了这波牛市。

　　[谁是下一个牛股？]

　　这一阶段的牛股无不与我国人民币升值背景下的经济发展战略转型有关。

　　与消费升级、重工业化有着直接关系的行业，产生牛股的概率较大，其中的机械设备仪表行业是历年高成长股的发生地。其根源在于我国从1993年开始就进入了重工业化阶段，1993年到1999年是我国重工业化的前导时期，2000年至今，重工业化呈加速发展势头，而装备制造业是重工业的核心组成部分，因此我国的重工业化道路就决定了机械设备仪表行业现在和未来一段时期仍将是牛股的主要发源地。

　　权威：谁是一领风骚十数年的“长跑冠军”？

　　以上是对各次牛市高成长股的考察，那么谁又是一领风骚十数年的股市“长跑冠军”呢？

　　涨幅前10名的长期高成长股分别是：万科A、福耀玻璃、国电电力、泸州老窖、云南白药、金龙汽车、强生控股、海虹控股、金融街、第一食品。

　　不难看出，这十只股票具有以下特点：

　　1.它们都是行业的龙头，具有强大竞争优势。比如泸州老窖、福耀玻璃。

　　2.它们上市的时间不是在熊市阶段就是在牛市的初期，这意味着当时股市处于投资价值相对低估的时候。

　　3.它们所处的行业顺应了我国国民经济发展的方向，符合国家经济结构调整和国家产业政策导向，是直接受益于我国经济增长、人口膨胀所带来的消费升级、重工业化以及人民币升值的行业。

　　4.它们是长期考察中的高成长股，但在历次牛市中并不都是有代表性的高成长股，这说明长跑冠军不一定是短跑冠军，长期中的牛股并不必然是中短期的牛股，反之亦然。

　　5.它们的业绩优秀、实在，且资金运用效率高、盈利能力强。2006年最新季报显示，泸州老窖前三季度收入和净利润分别同比增长24%和589%；万科前三季度收入和净利润同比增长52.3%和56%，预计公司2006年EPS有望达到0.45元，净资产收益率有望达到19.6%。

　　可以预计，这次牛市的下一阶段高成长股将是拥有人民币升值、消费升级、新型重工业化等诸多题材的机械设备仪表、金属非金属、金融保险、房地产、通讯电子、医药生物制品、旅游业、消费品等行业中的绩优高成长股，尤其是现代服务业中的绩优高成长股。

　　据《南方周末》

　　评论：别忘了股市“合理性风险”

　　（刘旭明）

　　哲学家黑格尔说过，凡是存在的，就是合理的。

　　这让我联想到最近全球股市的表现。这些日子来，以美国股市带头，中国股市跟随的全球股市牛市表现，一再刺激着投资者的乐观情绪，尤其是中国股市和香港股市年底冲破历史纪录高点，让投资者既感觉到欢欣鼓舞，也有高处不胜寒的感觉。

　　到了年初，中国央行似乎迫不及待地祭出杀手锏，宣布从1月15日起提高银行准备金率，市面上的货币供应量将因此而减少，利率存在上调的压力，这将对股市不利。有些分析认为，央行的行动实质上是要对股市宏观调控。

　　如果说这个说法有些牵强的话，那么上海证交所此后宣布新股上市延后11个交易日才纳入指数，可以看出中国各方面对股市投机的打压，已经在雷厉风行的诉诸行动，股市出现泡沫已经成为共识。但是不应当因此忘记股市表现的合理性及其所带来的风险。

　　从世界经济的表现来看，美国经济还算稳健地运行，中国股改刚刚完成，股市开始反映中国经济的现实表现，全球股市走向牛市之途，并不让人意外，但合理性的情况下所出现的风险，同样也会沉重打击投资者的利益。因为，即使股市最终会回归价值，但是一次一次的泡沫，不是每一个投资者都能承受得起的。

　　这些日子，由中国公司新股发行的IPO(首次公开募股)溢价率(新股上市首日价格跌破发行价格的比率)普遍大于1，大多中国公司在美国、香港、新加坡等地上市(比如最近上市的中国能源)，以及在国内市场上市，首日价格均大幅度超过发行价，为股市一次次带进泡沫。投资者似乎已经忘记，年景不好的时候，上市公司首日表现如何一次次跌破发行价的惨淡情景。

　　事实上，发行价已经照顾到了上市公司、承销商等等各方面的利益，对他们以及对市场而言，是合理到不能再合理的价格，上市后一旦高出发行价，已属高价的范畴，只适合投机，已不再适合投资。

　　新股发行的泡沫可能如禽流感一样，在相关的股市蔓延开来。几年前有新加坡学者研究发现，中国股市已经与美国等地股市的表现趋同。如今随着中国股市规模增大，特别是中国公司海外和国内两地上市，加上一些航空母舰似的公司如中国工商银行、中国银行、中国建设银行等境内外上市，中国股市的表现，很快会影响到香港等地的股市，泡沫也会因此而传播开来。

　　另外，今年有些对冲基金开始在股市上市融资，这些如虎添翼的对冲基金将如何在股市弄潮，人们将拭目以待，但投资者似乎更应关心泡沫背后，股市所蕴含的真实价值。2000年的时候网络股泡沫破灭，但是，网络股的价值却并没有完全破灭，后来继续受到投资者的青睐，只要假以时日，投资必然安全多了。