专家指中国货币政策调控手段将逐渐转向价格工具

　　央行将继续实行稳健的货币政策中新社发 王振001 摄

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　　中新网12月30日电 2007年1月1日，中国货币市场基准利率——银行间同业拆借利率将正式建立，中国利率市场化迈出关键一步。这是否意味着一个趋势——中国的货币政策调控手段将从数量工具为主逐渐转向价格工具？据《中国财经报》报道，中国人民银行研究局局长唐旭表示：“明年的货币政策有望看到这一趋势。”

　　2006：“数量工具”唱主角

　　货币政策工具主要包括公开市场业务、存款准备金、再贴现、利率政策和汇率政策等。其中，公开市场业务的央行票据、准备金率调整属于数量工具，它侧重于货币供应量的调整。而利率和汇率水平的调整则属于价格工具。

　　回顾2006年中国货币政策，央行对于货币政策的选择可以概括为以数量型工具为主，混合使用价格型工具。2006年，央行为解决由于外汇占款过多导致的流动性过剩以及投资过热，其主要手段就是频繁向商业银行发行票据回笼货币。此外，央行还于7月5日、8月15日、11月15日，三次分别调高人民币存款准备金率0．5个百分点，至年终已调高至9%。4月28日，央行将金融机构贷款利率由5．58％提高到5．85％；8月19日，人民币存贷款基准利率再上调0．27个百分点。

　　经过上述政策的综合使用，商业银行的超额储备明显减少。据测算，前三季度，通过人民币公开市场操作净回笼基础货币6450亿元，其中，本年度三次提高存款准备金利率大约回笼货币资金5000亿——6000亿元，商业银行的超额储备明显减少。

　　货币供应量过多会造成物价通胀，但是中国的物价指数还维持在较低的水平，说明对上述工具的组合使用，货币政策基本达到了宏观经济的调控目标。

　　数量型工具的“先天不足”

　　尽管从今年看货币政策的调控较为成功，但是，北京大学中国经济研究中心霍德明教授认为，央行发行票据这种解决方式只是暂时性的，是否长期有效还存在争议。因为央票发行是有财务成本的，央行要向商业银行付利息。而且票据到期还要回到市场，央行或许可以通过继续发行央票对冲，但是上述政策频繁实施，无疑将会继续增加票据的规模，即央行的负债。

　　央行统计数字显示，9月末央行票据余额即达到30780亿元，而2005年年末余额为21000亿元。据测算，考虑到滚动对冲的成本，目前发行1元的央行票据，大约只能回笼0.3元的市场流动性。公开市场业务在对冲流动性的效率上是有限的。

　　央行也可以提高存款准备金率来对冲流动性过剩，但这同样要向商业银行支付利息，同时提高市场间利率。第三次调高存款准备金后，银行间市场利率短期曾冲高到4%。随后央行不得不启动数量招标的方式发行票据，将市场间利率稳定下来。

　　此外，购买央行票据理论上是自愿的，上市之后的国有商业银行以商业化运作为手段，以营利为目的，商业银行投资选择余地增加和贷款意愿增强时，是否就愿意购买央行的票据，数量工具的效率是否会受到损害呢？

　　鉴于中国的经济结构特征和国际经济结构格局，中国的外汇储备增长的趋势短时间之内难以扭转。如果继续偏重于数量工具，为对冲日益增加的外汇占款造成的流动性过剩，央行将发行更多的票据，这也意味着以清算费用为主要收入的央行将要背负巨大的成本。

　　西方各国在制定货币政策时，不仅考虑CPI（消费品价格指数），PPI（工业品出厂价格指数）也在考察范畴之内。中国人民银行货币政策司副司长王煜曾撰文指出，由于CPI在统计上的局限性，宏观调控和货币政策决策中要全面看待价格水平。既要看CPI，又要看PPI，还要看房地产、股票等资产价格，也要看居民的感受和预期。中国的房地产价格在一年之内的升涨，表明目前的冲销政策有值得完善之处。正如霍德明教授所指，“没有被冲销的那些流到哪儿去了？流到资产市场里面去了。”

　　当以数量型为主的货币政策使央行背上巨大成本，当其调控效率受到削弱的时候，央行不得不考虑适时地将货币政策工具从数量工具逐渐向价格工具过渡。中国人民银行行长周小川在2006年《财经》杂志年会上曾表示，在市场化改革进程中，逐步增加价格型工具的运用，并减少对数量型工具的依靠。随着央行基准利率体系的正式建立，可以预见的是利率市场化的改革将更进一步，调控手段逐步实现从数量型工具向价格型工具的调控转变将是未来的一种方向。（战雪雷）