国企备兑权证对现货市场的影响

　　1份国企股权证，由上市、由街货增减量变化、由接近到期及结算，对现货市场的影响不一。首先，从上市谈起，当1份国企股权证上市之前，一般而言，权证发行商是不须要持有正股，换言之，当该份国企股权证并没有街货，国企股权证对冲活动对正股现货，理论上没有直接影响。

　　第二阶段，当有投资者买卖及持有个别国企股权证，使该证开始有街货，届时这份国企股权证的对冲活动开始影响现货市场。随着投资者参与国企股的热情不断高涨，发行商发行认购证的种类增加。当投资者买入国企股认购证，在初步对冲的层面上，发行商将会买入相关正股去对冲风险；随之而来的为动态对冲，当正股变化及相关证街货变化，发行商会选择透过买卖上市或场外期权、场外高息票据等衍生工具，发行商亦会根据相关证对冲比例变化而买卖相关衍生工具，去对冲波幅风险。只有当相关正股场外期权流动性不足、隐含波幅买卖差价极宽，以及个别正股即市波动性愈来愈大，当发行商不停地大手高追买正股、低追沽正股，或有机会未能有效地对冲个别国企证的潜在风险，使得现货股票的流动性和活跃程度大大提高，这直接增加了对现货的需求。可以看到，在近阶段建行、招行、交行等国企股的波动性增大，如招行11月9日上升5.2%，在11月10日有一度上升7%收窄至3.6%。根据历史波幅来看，建行、招行及交行的波幅已从低位升至高位。建行30天历史波幅由23%升至到44%，招行30天历史波幅升到41.7%，交行30天历史波幅由27%升到33.8%。

　　事实上，权证发行商是依从期权的技术数据进行对冲，当投资者持有认股证时，发行商跟据对冲值数据变化增持或减持正股。当正股上升，认购证更趋价内，认购证对冲值上升，因此发行商会增持正股以平衡由于正股上升的对冲值差别，当正股下跌，认购证趋价外，对冲值下跌，权证发行商会减持正股。当发行商沽出认购证给投资者时买入正股，如沽出认沽证则卖出正股，买卖正股的数目是跟据对冲值计算。假设沽售认购证的每轮对冲值为0.5，当发行商沽售1百万份认购证时，理论上须买入50万股(1百万份乘以0.5)正股作对冲。

　　权证具有杠杆效应、对冲及套利的功能，能给投资者特别是机构投资者提供化解系统性风险的有效工具，吸引更多机构投资者入市，从而扩大市场规模和深度。特别是，衍生产品带来的“双边市”特征.在中国香港市场，

证券公司、银行等机构针对工行和中行的H股发行了相当数量的备兑权证。工行H股在中国香港上市首日，即有多家机构发行了21只工行权证，其中绝大多数是认购权证，并于同日上市交易。另外，与中行H股挂钩的权证也有90余只。当市场对权证这类衍生品的需求，一旦相关权证成交愈多、街货变化愈多，亦间接刺激了现货的成交。前一段时间上市的招商银行与工商银行，个别发行商售出兑权证后，采用正股进行风险对冲，导致工商银行与招商银行正股的成交量活跃。工行成交量约1.2亿股，高于11月3日至10日平均每日成交量7800多万股。

　　第三阶段，是权证由接近到期及结算的阶段.现时，中国香港市场的权证，全是现金结算，标准国企股认购权证的结算计算方法是以到期日前5个交易天正股收市价平均值减以行使价再除以换股比率。当权证是较为价内到期，相关发行商手上只有正股，因以现金结算，发行商便把所持的正股在市场沽售，卖出

股票取得现金后与投资者履行认股证结算。由于正股的结算价是正股5天收市价的平均值，在风险管理的角度发行商沽售正股的价格须等同结算价，因此如有高街货的认购证价内，正股有机会在结算日收市前出现较大沽售。如认购权证价外到期，发行商没有持正股，亦不需行任何结算活动。而权证到期时，如该证已处于极度价外或街货不多，权证结算活动对股票市场的冲击将不会像通常认为的那么大。

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