中信证券力推QDI“　争夺A股定价权”发轫

　　·争夺A股定价权系列报道三·

　　本报记者华观发北京报道

　　徐刚无疑是中信证券目前最忙碌的人。

　　12月5日，刚刚从博鳌·中信证券2007策略研讨会上抽身的他，又马不停蹄的赶往了某基金管理公司。

　　作为中信证券研究所、股票销售交易部负责人，接下来的时间，他要不断向外界重复讲一个故事，一个在他看来会比“金砖四国”更生动、更有影响力的投资故事。尽管在一个星期前(11月29日)的海南，他已经向参会的1000多名国内外投资者郑重地抛出了故事的剧本———“中国对外直接投资(ODI，OverseasDirectInvestment)力量”。但这还远远不够。“ODI是中国经济中新的但却是日趋重要的影响因素，它将改变我们对于经济和投资的原有看法。”徐刚向本报记者强调。

　　“尽管这本身这不是一种直接用于资本利得的股权回报或股权投资，但它肯定会有助于国内投资者重新认识整个A股市场。”

　　“做多中国”

　　事实上，抛出ODI概念，仅仅是中信证券2007年策略报告中，有关“做多中国”的主题之一。

　　中信证券发布的策略报告称，股改完成、经济持续增长和海外中国股回归将会导致国内A股市场急速扩张，这将为投资者带来未曾有过的投资机遇。2007年“做多中国”的主题将不仅是内涵式的，也将是外延式的。

　　徐刚在报告中指出，未来2-3年中国股市将进入“腾飞阶段”。同时，经济继续维持高速增长，直接融资也进一步发展。2006年6月份以后，随着

新股发行开闸，中国银行(601988.SH，3988.HK)、大秦铁路(601006.SH)和中国国航(601111.SH)等一批蓝筹登陆国内A股市场，10月底股票市场总市值已经达到了6.2万亿人民币，比6月初的4.3万亿增长了43%，全市场流通市值也达到了1.88万亿，比6月初的1.62万亿增加了17%。

　　“未来几年，A股市场很可能发展成为亚洲第三大资本市场，而待以时日，第一、第二也不是不可能的事情，因为中国GDP的规模那么大，按照正常的GDP和股票市值来比较，我们的A股市场至少可以达到20万亿左右。”12月5日，中信证券研究部高级副总裁陈济军告诉本报记者。

　　陈济军的理由是，“从我国金融体系的资金存量看，各类存款总额超过32万亿元，居民存款超过15万亿，对股市扩容的承接力很强。而仅从直接承接资金来看也是很充足的，我们预计今年全年的偏股型基金发行规模有望超过2500亿份，远远超过2005年底偏股型基金1626亿份的总存量规模，另外，今年21只正式成立的券商集合

理财计划也达到了260亿。所以，我们看到今年资金面一改往年四季度较为匮乏的窘境。对于明年，我们预估资金供给会进一步加强。”

　　“此次之所以重点抛出ODL，就是为树立我们在市场上的话语权。”徐刚表示，中信证券的策略就是在ODI崛起的背景下，重新挖掘投资机会和反思中国的周期性行业。

　　陈济军告诉记者，目前，国内股市的市场结构和运行模式已经在悄然发生相应的变化。第一，A股与其他股市的联动性加强。A股的走势不再是特立独行，与其它市场(特别是香港H股市场)更为联动。随着更多的海外中国股的回归，两地上市股票的增多会进一步加大陆港两市的联动性。

　　第二，大小盘股影响力进一步分化。随着A股市场的市值集中度会进一步加强，大盘股对于整个市场的影响力在不断增强。

　　第三，行业结构将发生变化。从海外中国股的构成来看，能源、通信和金融是三个最大的行业，海外中国股的回归会增大这些行业在国内股市的比重。总体来看，未来中国股市的行业结构会更加均衡，这将进一步降低股市的波动性和增加市场的成长性。

　　“而行业结构的变化会进一步导致股票定价权的回归。”陈济军认为，抓住“做多中国”的契机，争夺股票定价权的重心回归国内市场是未来的重要任务。

　　他告诉记者，目前，海外中国股在金融、电信等领域的市值占有优势，所以海外市场对定价更有发言权(H股和A股的联动也主要是在这些板块)，而消费品类行业国内市场比重更大，国内市场具有本土定价权。但他认为，未来随着本土市场的做大和市场的逐步开放，在一些核心行业上的股票定价权的重心可能逐步回归国内市场。

　　争夺“定价权”

　　“我们绝对不是在所谓的造概念。”在记者提出，国内某些券商研究机构认为，中信证券“做多中国”的主题以及提出ODL的思路只是一种概念炒作时，陈济军如此明确地对本报记者强调，所谓A股定价权，就是本土研究机构要掌握A股市场走向的话语权。

　　在他看来，如果说A股市场的投资者，长期都去听国外投行的报告或者意见的话，中国就必然丧失了话语权了。

　　陈济军告诉记者，定价权从根本上说是一个国际化的问题。目前，中国的资本市场既有国内投资者，又有QFII，投资者结构已出现了全球化的趋势，再不是当年那个封闭的市场，可以关起门来运行。

　　“这种趋势下，它肯定要求一种全球性的声音。而不是像以前，某个国内券商说一个股票值多少钱，别人就认可。国际投资者可不这么看，它要看的是一些更具有国际影响力的研究机构。因为，全球投资者不光是在你A股市场上进行投资，它在全球其他地方也投资。它要比较你A股和其他市场的估值水平和价值，最后得出一个投资建议和策略。”

　　陈济军认为，在这一点上，本土的券商有先天的劣势。“大家都是局限在国内这一块，很狭隘的一块，极少有机构涉及H股，甚至根本出不了英文报告。”

　　在他看来，日渐开放的A股市场决定了以后本土券商研究机构一个很艰巨的任务就是要争夺话语权。“本土研究机构应该面向全球的投资者来做研究。报告或者策略应该是全球的，甚至就是针对你QFII或者国外私募基金的。”

　　陈济军表示，本土研究机构除了研究业务需要向国际化方向发展外。研究模式也要跟国外大投行接轨。

　　“国际投资者有一套习惯的模式，你不能再自己单搞一个，现在没有那么大的影响力。其次，你的研究业务应该扩展，起码要把H股包括进来。现在A股和H股联动性那么大，国际投资者又是从H股来看A股的，如果不研究H股，显然你还没有迈出第一步。国际化还有一个很直接的问题就是研究成果用什么样的方式来表述，写中文报告，还是要写英文报告，是需要考虑的问题。中信正在做一些规划，比如到海外推荐一些业务，重要报告出中、英文对照。”陈济军介绍。

　　陈告诉记者，如果说有个目标的话，国内本土机构应该先把中国概念的股票话语权掌握过来，第一就是A股，其次是H股，然后是在美国上市的中国股票。

　　距离与现实

　　针对中信证券观点，相当部分国内券商的研究所均对本报记者表示，所谓的A股定价权问题事实上与券商研究机构的努力联系不大。

　　作为国内极少数跟踪H股的分析师，西南证券周兴政对本报记者表示，所谓的定价权不应该是证券研究机构的事情。作为一个证券研究人员，最主要的任务应该是通过自己的工作，告诉投资者证券市场、某家公司或者某个行业，到底是一个什么样子。把这个讲清楚、讲明白，就已经非常好了。

　　他告诉本报记者，通过他过去观察的结果来看，35家A+H公司以及85家A+B公司，它们的股价走势基本上是一致的，波动是一致的“两个K线图拿到一块，趋势是一致的。”

　　“从一个阶段的趋势来看，有的时候是H股引导A股，但有的时候又是A股引导H股。或者说对于某些股票是这样，对于另外一些股票又是那样的。直接从投资的角度上看。到底是谁在引导谁？现在谁也说不清。”

　　他介绍，在H股，外资投行之间对一只股票的估值差别是很大的。不同的机构给出价格差别是比较大的。

　　“比如

鞍钢新轧，现在H股的价格已经是10块钱了，但是花旗给他的定价是3块多钱。还有人给它的定价是十几块钱。似乎没有人在引导这个市场。又比如说摩根大通，它对H股市场的主导作用是非常大的。其大约持有整个H股市值的6%—7%。它本身对一些股票的定价不仅是跟股票的走势是不一样的，甚至跟它的资金动向也不一致。‘看涨不做多，看空不做空’现象很多。”

　　在他看来，研究领域的东西与实际上的投资决策还是有距离的。

　　此观点也得到了广发证券研究所人士赞同。这位不愿具名的广发证券高级策略师认为，国外大行对一只股票的定价，并不是具有很完备的基础，甚至可以说他们跟内地券商的报告也差不多。

　　“国外机构能够如此广泛的影响投资者，掌握话语权，还有他们在国外资本市场长期的经验以及影响力。国内机构要想真的掌握话语权，事实上要走的路还很长。”该人士表示。

　　中国ODI的受惠产业资料来源：中信证券研

　　(图表略，详见报)