“凤凰”“东元”四招解密

　　“凤凰”“东元”四招解密

　　首批不良资产证券化产品投放前夕预热

　　本报记者蒋云翔北京报道

　　虽然资产支持证券在美国债券市场占据过半发行量，在中国，资产支持证券市场还将面对相当长的发育期。

　　准备数年之后，资产管理公司不良资产证券化产品终于获得监管部门的批准。

　　“我们是11月14日获得了银监会批准。”信达资产管理公司(下称“信达”)市场开发部有关人士11月23日表示。与信达公司的“凤凰2006-1资产证券化信托优先级资产支持证券”(下称“凤凰”)同时获批的，还有东方资产管理公司(下称“东方”)的“东元2006-1重整信贷资产支持证券”(下称“东元”)。

　　作为

银监会首批不良资产证券化产品试点，“凤凰”与“东元”还待获得人民银行的批准，方能在银行间债券市场正式发行。

　　四招信用增级

　　11月21日，信达邀请投资者举行座谈会，探询市场反应。据有关人士介绍，当天参会的机构包括中国银行、中国工商银行、中国光大银行、中国民生银行、华夏基金管理公司、中国人寿资产管理公司、工银瑞信、平安资产管理公司和航天科技财务公司。投资者提问时间达到了近两个小时。

　　如何降低投资风险，是会上的机构投资者最为关注的问题。

　　挑选什么样的不良资产放入资产池是最重要的。据信达有关人士介绍，凤凰的资产池资产是信达收购中国银行的一部分可疑类企业贷款，未偿本金余额约210亿元，利息余额约104亿元，集中在广东省除深圳市外的20个地区。

　　由于资产支持证券是以资产可预期的现金流来偿付投资者，信达对这批资产的现金流回收进行了多重评估，包括承销商、评级公司在内的多个机构参与了评估过程，并且采取了相对保守的评估原则。

　　“300亿元资产，我们很保守地估价为50亿元左右，最后决定发行37亿元证券，为的就是提高投资者信心。”有关人士说。

　　“东元”的基础资产则为东方资产管理公司收购的原建行辽宁地区可疑类贷款，本息共计91.60亿元。东方公司人士介绍，这些贷款80％以上为有担保贷款，且其中绝大部分为抵押担保。

　　产品结构上，两只产品都采用了优先级、次级的分层式设计的内部增信方法。优先级债券发行给投资者，次级债券由发行人持有，在优先级本息偿付完毕之前不进行转让。这样次级产品首先承担现金流不足的风险，为优先级产品提供内部信用提升。

　　更为重要的是，信达、东方都为利息、本金的到期支付提供了一定的保证。

　　信达有关人士表示，在投资者条款里有规定，如果“当期所有处置所以及流动性储备账户的余额不足以支付相关信托费用及优先级产品的利息”，或“信托法定到期日时，优先级产品的本金仍未得到足额偿付”时，信达公司作为资产服务商应提供相应流动性支持，不足差额。并且，信达公司提供的流动性支持将在优先级本息全部偿付后，从剩余信托财产中获得补偿，且追偿权仅限于信托财产。

　　而“凤凰2006”从信托起始日2005年4月31日到今年10月底，已回收现金8亿多，也完全足以支付债券的利息及费用。

　　东方公司也有类似的做法。

　　此外，“凤凰”还引入了资产服务顾问的概念，聘请了广州市汉石资产管理服务有限公司担任资产服务顾问。汉石公司由信达公司以及香港的两家公司合资组成，香港的两家公司也有不良资产处置经验以及市场资源，在汉石公司中信达并不控股。汉石公司与信托方签约，监督信达广州办事处的处置工作，并且拥有否决权，如果汉石公司认为信达公司的处置不满足回收最大化的目的，可以否决信达公司的处置方案并且另找服务商。

　　市场对投资风险仍有顾虑

　　但是，目前债市资金面偏紧，股市又分流了大量的资金，这个时候发行新的债券是否是一个合适的时机呢？对此，有关人士认为，在银行间市场都是大机构，资金并非信达担心的问题。

　　对于信达与东方来说，发行不良资产支持证券无疑有着更强的驱动力。

　　东方公司有关人士介绍，东方公司在进行一系列商业化收购后，面临着较大的收购成本和支付压力。不良资产证券化相对于个案处理和买断性打包处理具有明显优势，有利于化解东方公司的支付压力。

　　其次，通过购买不良资产→证券化→回收投资→再购买不良资产的模式，东方得以扩大不良资产处置业务，拓宽融资渠道，减少风险资产，使一部分原先因不良资产占用的资本得以释放来用于业务扩张和转型，从整体提高了资产管理公司的资本回报率。这对于正在积极准备商业化转型的东方公司具有重要意义。

　　不过，虽然资产支持证券在美国债券市场占据过半发行量，在中国，资产支持证券市场还将面对相当长的发育期。

　　从2006年初国家

开发银行与中国建设银行首发的信贷资产支持证券来看，投资者多局限于银行与部分财务公司。多位基金、证券公司投资者向记者表示，对信贷资产的投资风险难以评估，并且由于二级市场的流通性较低，使一般机构都望而却步。

　　平安资产管理公司固定收益部人士表示，目前宏观面虽然向好，但资金面却较为吃紧。并且由于认为投资风险较高，保监会一直未批准保险资金投资此类产品。

　　而三峡财务公司的交易员则直言目前主要关注股市，短期不会考虑此类产品。