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□冯永欢 今年以来，股改使得更多上市公司走进投资者视野，分析师推荐的股票也越来越多，其中很多公司并没有良好的历史业绩，但可以讲出很多故事，如“公司将实施股权激励计划，今后以某业务为主业，清理历史遗留问题，所以业绩拐点将现”、“公司换掉了管理层，新任领导班子经验丰富，将大大提升公司运营效率”……
对这类公司，我总是很谨慎，因为我总觉得一个公司突然发生质变是很难的，多数
公司业绩差不只是因为管理层的工作积极性不够高，而且是因为受很多客观因素（如行业周期、政府对公司的定位等）的影响；即便公司管理层可以改善公司业绩，他们愿意这样做吗？举个例子，某公司管理层花钱时，面临两种选择：一是为公司节约1元钱，公司净利润提高0.67元，假设市场给予公司30倍市盈率，则公司合理市值将增加20.1元，管理层所持股权也相应增值；二是管理层直接花费1元钱。两者相比可以发现，只有管理层持股比例超过5%时，他们才愿意为公司节约费用，否则就没有动力这样做。
能把乌鸦变成凤凰的管理层毕竟是少数，并不是搞一个股权激励或者换一批管理层就能达到的，所以对于我们投资者而言，面临业绩拐点的公司不太容易把握。相对而言，我们更倾向于选择有着良好历史业绩的公司，如茅台、大商。虽然它们将来可能面临新的挑战，也不能肯定它们百分之百会继续成功，但过去几年的成功历史已经让我们看到了它们的能力。
就拿茅台来说，尽管投资者对白酒市场长远前景表示担忧，但茅台在过去5年内实现收入增长2.5倍、净利润增长3.5倍。历史业绩说明：第一、高档白酒的消费量占整个白酒市场的比例不足1%，处于金字塔的最高端。只要塔身的一小部分需求向塔尖转移，高档酒的市场容量将成倍增长。我们相信这一过程仍将持续，如果没有产能限制，估计茅台酒的销量今年就能超过1万吨；第二、茅台的管理层能够把握大局、稳健经营，在保证茅台酒的品质与满足市场需求之间取得平衡。如果以往的业绩很差，酒的质量每况愈下，即使实施了股权激励或者换掉管理层，公司的困境能不能得到解决仍是个未知数。（作者系广发基金公司研究部总经理助理）
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