对话股指期货：如何未动而先觉 觉而后动

　　□本报记者 刘宝强 北京报道

　　常清中国期货业协会副会长、金鹏期货董事长

　　汪正神华期货总裁

　　■对话动机

　　随着股指期货的步步临近，业内人士都在精心准备，迎接期货行业新时代的到来。摆在大家面前的似乎是一个硕大无比的蛋糕，但是，这个蛋糕究竟大到几许？是否真如我们想象中一般呢？随着金融衍生品交易所的设立以及各个金融期货品种的临近，如何做到未动而先觉、觉而后动，如何在这新的选择与挑战中脱颖而出，将是我们关注的最大焦点。

　　股指期货是适合大众的投资工具

　　股指期货的推出会使股市更加健康

　　新京报：现在看来，新加坡的新华富时50指数可能在我们的股指期货前推出，这样对我们的股指期货有什么影响？

　　常清：新加坡推出这个指数，对我们股指期货的推出是一种推动，这就是所谓的倒逼机制，假如说我们还不上市股指期货，不仅海外投资者会使用新加坡市场，我们的投资者也会使用新加坡的市场，这样我们显得很被动。如果它们仅仅是早几个月，没什么影响，但如果这个时间长了我们将非常被动。

　　新京报：股指期货的推出是否应该有相应配套的品种来满足市场需要，如有人就认为需要推出期权市场？

　　常清：先有期货再有期权，期货做到一定程度，市场比较发达，这个时候，才能上市期权，因为它是为期货服务的。

　　新京报：许多人担心，股指期货开通后，由于可以做空，这样可能把A股市场指数拉低，你怎么看这个事情，短时间内会如何？

　　常清：这是不懂期货的人这么说的，股指期货可以做空，做空就以为市场会出现下跌，这实际是对市场了解很少，主观推断。按照这个逻辑，股市没有做空机制，为什么也会跌，也会出现熊市？股指期货推出后，能够形成公正的真实的股指价格，不仅仅是近期，而且是远期，使这个市场比较透明，提高这个市场的透明度，避免非正常因素的股指价格变动，因而会使股市更加健康。中国的股票市场将会因此发生一场革命，庄家坐庄、操纵价格等非正常的价格变动，可能会不复存在。

　　设计成小合约有利于更多投资者参与

　　新京报：现在期货公司和证券公司都把股指期货开通作为一个肥牛，你怎么看待这个市场，这个市场是否如同大家所说的那样大？

　　你能否预测一下交易量有多大？

　　常清：股指期货的推出，从期货业来看，这是一个划时代的产品，以往没有金融期货，国债期货在很短的时间就被停止。股指期货跟商品期货不一样，商品期货比较专业，而股指期货比较大众，是普及化的工具，这才是期货市场的生命力，广大的投资者都可以投资这个市场，来分享中国经济发展的好处。

　　实际上，股指期货开通，它的大交易量是必然的，这是最适合大众投资的工具。在西方国家，股指期货的交易量比股票交易量还大。在韩国开通股指期货后，非常成功，交易量非常大。我国台湾地区，1998年7月21日股指期货推出，其10个股指期货期权合约，1999年的交易量才100多万手，2005年的交易量则是9300万手，交易量居全球第18位。而相比之下，2005年我们大陆地区所有的期货交易量才3亿手。

　　新京报：但是现在看来合约设计上并不是很适合大部分投资者参与，由于门槛太高，可能会将一般散户排斥在外。

　　常清：在合约设计上，存在设计成大合约还是小合约的争论，目前没有定论。有观点认为，因为广大股民资金太少，不要做股指期货，因为股指期货有风险，应该设置一个门槛，把广大股民放在门槛外面。我个人意见是设计成小合约，这样让广大股民可以成为投资者。合约小，流动性增强，比如铜，伦敦是20吨一手，我们是5吨一手，流动性大大增强。让其成为老百姓的投资工具，因为老百姓对个股不了解，但是对大盘都有自己的看法。

　　股指期货不会给期货公司的风险控制带来多大影响

　　新京报：股指期货的交易量与大盘涨跌有什么联系？

　　常清：有这种联系，有重要行情的时候，交易量一定增大，价格的变动让好多人来管理风险，让投资者有机可乘，盘整的时候，交易清淡。

　　新京报：股指期货开通后，给期货公司的风险控制带来多大的影响？

　　常清：应该没有什么问题，现有的期货公司都经过国债期货的洗礼，那时候市场变动剧烈，期货公司都有经验，从实际来看，股指期货的变动没有铜期货的大，实际上对于铜期货的波动期货公司都控制得很好。上市股指期货对期货公司的风险管理，不会带来挑战。

　　在国外，金融期货和商品期货没有分开。

　　新京报：但是有业内人士认为，由于我们现在的政策要求在给客户平仓前必须通知客户，而目前我们根本做不到，这样可能导致一大批期货公司倒闭，你怎么看待？

　　常清：是的，网上通知，没法留下证据，而期货公司承担在法庭上举证的责任，这是政策调整的问题。境外期货业也是要求通知客户，但是无论通知到或不到，都可以平仓，通知仅仅是服务手段，不是法律义务。这说明期货市场的快速发展和监管体制的不适应，很多监管需要学习国际经验。

　　当然，股指期货推出，也可能存在市场容量大后，交易设施不能满足容量的风险，我们的硬件设施能否跟上，存在交易风险，当发生突发事件或者系统崩溃，怎么解决？这些都是技术性问题。

　　股指期货推出不会打压大盘

　　股指期货可能并不会如人们所想象的那样火爆

　　新京报：对于股指期货，期货公司现在普遍比较乐观，认为找到了新的业务盈利点，你怎么看待这个想法？

　　汪正：通过跟国外市场进行横向比较以及对国内投资者进行分析，我预计沪深300指数期货的日均成交量将在40万手左右，因此，无论是从成交量还是持仓量来看，可能都并非人们想象的那么大。

　　新京报：股指期货推出后，是否会导致股价的回归？

　　汪正：根据国外的统计数据及分析报告证明，基金公司以及机构投资者大多数情况下无一例外都在股指期货市场和股票市场同时做多。而我国目前的股票市场正处于上升时期，基金公司、机构投资者，以及中小散户，更加可能会选择在股指期货市场和股票市场同时做多，以获取最大利润，从而导致股票期货市场的保值功能和价格发现功能并不能完全显现。同时，我国股票市场多年的做多本能和传统习惯也很难吸引太多的做空力量。

　　新京报：国外股指期货交易现状怎样？

　　汪正：从2005年全球股指期货成交量来看，居于首位的E-miniS&P500Index成交量超过2亿手，日均成交量接近90万手，而第十名OMX的成交量为2025万手，日均成交量不到9万手。前十名平均成交量为64059315手，日均成交量不到30万手。

　　我国开设股指期货之后，假设沪深300指数期货的成交量可以达到全球股指期货成交量前十名的平均水平，日均成交量也只20万手左右。但是由于国外股指期货的标的比国内的大，譬如韩国KOSPI200股指期货的合约价值为34000美元，与E-mini S&P500Index合约的大小相等，S&P500指数期货的合约价值则在375000美元左右。而我国沪深300指数的合约价值是13万元人民币，大约15000美元。我们可以采取加权平均法，将合约价值视为权重来计算，这样得出的沪深300指数期货的日均成交量将在40万手左右，并不高。

　　初期交易不活跃反而有利于市场的长远发展

　　新京报：股指交易是不是跟权证交易一样，作多的时候交易量比较大？

　　汪正：不是这样的，根据国外统计数据表明，股指期货在股票市场上涨时，交易量往往较少，只有当经济泡沫破灭，股市下跌时，才会产生大量的做空需求，最终导致成交量、持仓量上升。特别是股市向下调整时，股指期货成为人们避险的首选工具，1990年日本日经指数下挫时，其交易量一度达到股市交易量的10倍。

　　我个人认为，未来5－10年，中国的股市将是一个前所未有的大牛市。那么，在大牛市的思维中，大量机构投资者的保值需求减弱，缺少足够的做空力量，如何产生足够的持仓量和交易量，来支撑整个行业的发展，是个值得探讨与研究的问题。

　　同时，针对期货市场而言，只有当投资者对市场的未来走向发生分歧时，才会有比较高的持仓量或比较大的成交量。

　　如果市场没有分歧，股指期货的避险效用则无用武之地，套期保值的需求不会很旺盛。当然，即使没有套期保值的需求，如果套利及投机交易足够积极活跃的话，依然可以产生比较高的交易量的。

　　问题是在我国目前的状况下，是否能吸引大量的套利者及投机者。

　　新京报：那你认为我们需要吸引更多的套利者和投机者以提高股指期货交易量吗？

　　汪正：根据期货业协会的相关统计，我国目前商品期货市场20多万的投资者开户数量中，自然人户占91.2%，法人户占8.8%，不到200亿元的存量资金，平均每个账户的保证金余额不足10万元，是一个中小散户占主导地位的市场。根据三家期货交易所的统计，目前我国期货市场投机者和套期保值者的数量比例基本上是95%比5%，这进一步说明我国商品期货市场的投资者大多是中小散户型的投机者。如果股指期货市场可以吸引足够的投机力量，即使套保套利需求有限，也可以产生较高的交易量。

　　当然，我们还要注意到，在我国股指期货推出后的起步阶段，我国股民的防范交易风险的意识比较薄弱，抗风险能力也相对有限。因此，即将推出的我国股指期货市场并不很适合中小散户的投机性需求。

　　新京报：交易量太小是否不利于市场长期发展？

　　汪正：我倒认为，如果股指期货推出后的起步阶段，交易并不是非常活跃，对这个市场的长远发展反而是大有益处的。因为证券投资者的期货知识、期货交易操作手法、对做空机制的理解和接受的培训需要时间，大量股民熟悉股指期货的运作模式，也需要时间。如果像权证那样，推出后成交量巨大，参与者以中小投资者居多，很有可能使那些受伤的投资者最终远离股指期货市场。

　　期权推出后市场才相对完善

　　新京报：股指期货的推出，是否意味着资本市场已经比较完善？

　　汪正：国外一般都有期权伴随股指期货的推出，目前韩国KOSPI200股指期货与期权相比较，后者的交易量是前者的50倍之多！这固然与KOSPI200股指期权的合约价值小有一定关系，但从某个方面也可以看出，交易者对股指期权的兴趣远远大于对期货的兴趣。要真正迎来我国期货行业蓬勃发展的春天，还要等待期权的推出，而非股指期货的推出。股指期货的推出只是一次练兵，是我国金融期货推出的步伐之一。

　　■链接

　　如何投资股指期货

　　股票指数期货（以下简称股指期货）是一种以股票价格指数作为标的物的金融期货合约。

　　利用股指期货进行套期保值的原理是根据股票指数和股票价格变动的同方向趋势，在股票的现货市场和股票指数的期货市场上作相反的操作来抵消股价变动的风险。股指期货合约的价格等于某种股票指数的点数乘以规定的每点价格。

　　指数期货与普通的商品期货除了在到期交割时有所不同外，基本上没有什么本质的区别。以某一股票市场的指数为例，假定当前它是1000点，也就是说，这个市场指数目前现货买卖的“价格”是1000点，现在有一个“12月底到期的这个市场指数期货合约”，如果市场上大多数投资者看涨，可能目前这一指数期货的价格已经达到1100点了。假如说你认为到12月底时，这一指数的“价格”会超过1100点，也许你就会买入这一股指期货，也就是说你承诺在12月底时，以1100点的“价格”买入“这个市场指数”。

　　这一指数期货继续上涨到1150点，这时，你有两个选择，或者是继续持有你的期货合约，或者是以当前新的“价格”，也就是1150点卖出这一期货，这时，你已经平仓，并且获得了50点的收益。当然，在这一指数期货到期前，其“价格”也有可能下跌，你同样可以继续持有或平仓割肉。

　　但是，当指数期货到期时，谁都不能继续持有了，因为这时的期货已经变成“现货”，你必须以承诺的“价格”买入或卖出这一指数。根据你的期货合约的“价格”与当前实际“价格”之间的价差，多退少补。比如上例中，假如12月底到期时，这个市场指数实际是1130点，你就可以得到30个点的差价补偿，也就是说你赚了30个点。

　　相反，假如到时指数是1050点的话，你就必须拿出50个点来补贴，也就是说亏损了50个点。

　　当然，所谓赚或亏的“点数”是没有意义的，必须把这些点折算成有意义的货币单位。具体折算成多少，在指数期货合约中必须事先约定，称为合约的尺寸，假如规定这个市场指数期货的尺寸是100元，以1000点为例，一个合约的价值就是100000元。