大牛市反思之三：茅台就不存在高估的时候吗？

　　作者：陶博

　　当前的主流观点认为中国股市已经产生大牛市，即使回调整理也是上升途中的振荡。笔者并不完全赞同大牛市已经来临的观点，认为有必要通过分析支撑本轮行情的主流热点板块（房地产股、银行股、金属股、酒类股等）的表现，来对公认的大牛市进行反思。

　　6月中旬完成的大牛市反思之一是“房地产股为什么放量滞涨”，认为“房地产股继续支撑目前公认的大牛市继续进行的可能性不太大”。6月底完成的大牛市反思之二是“商品牛市与股票牛市能在中国共存吗？”，认为“持续的商品大牛市会危及许多公司的成本控制和利润率，会动摇股票大牛市的根基――业绩的提升”。

　　一、以茅台为代表的酒类股是本轮行情的主流热点板块之一

　　G茅台（600519）、G老窖（000568）、G张裕（000869）和G五粮液（000858）到本周五收盘价为止的涨幅分别达到172.69%、208.14%、168.29%和170.05%。

　　与此同时，媒体充斥着坚决看好以茅台为代表的酒类股的声音，认为茅台未来三五年都还有翻若干倍的潜力，酒类板块将是未来几个月的一大热点，完全值得长期投资。

　　二、茅台股价也有可能存在被高估的时候

　　笔者认为茅台股价也有可能存在被高估的时候，目前以茅台为代表的酒类股的超长期投资价值当然是不可否认的，但目前可能不是中短期进行价值投资的时候。理由如下：

　　（1）茅台目前的股价可能已经透支未来两三年的业绩。

　　按2005年业绩计算，茅台的市盈率已经接近40倍；即使按2006年的乐观业绩估计，茅台的市盈率也高达30倍。而且茅台的业绩高增长时期可能已经过去，对于这种业绩增长率放缓的稳定成长型蓝筹股，其合理的市盈率应该在10至15倍。

　　按林奇的PEG（这个指标是用公司的市盈率除以公司的盈利增长速度）标准，PEG<0.5时

股票较有吸引力，PEG>2时应回避。茅台2006年第一季度净利润增长率为21.7943%，按40倍的市盈率估算，目前茅台的PEG已经接近2。而且估计茅台未来几年业绩的增长率可能会继续下降。

　　（2）业绩继续增长并不意味着股价很快继续上涨。

　　茅台的业绩会继续增长是没有疑问的，但这并意味着股价不会产生中期调整。扬子石化（000866）2005年业绩相对2004年继续翻番，但股价自2004年上半年以后就进入回调整理过程中。G东锅的业绩最近几年连续大幅增长，但股价自2004年上半年以后出现了长达1年半以上的整理过程。G万华（600309）的业绩连续多年大幅增长，但股价在2005年4月开始的向下调整，调整幅度超过40%以上，将近一年才得以再创新高。

　　（3）茅台的中长期技术形态也可能不支持继续大幅上涨。

　　贵州茅台自2003年开始上涨，在经历了2004、2005两年的缓慢上涨后，在今年出现了加速上涨。没有只跌不涨的股票，也没有只涨不跌的股票。茅台这样的技术形态，如果开始出现1－2年的中期调整，也是非常正常的。G张裕（000869）的技术形态与茅台类似。G老窖（000568）和G五粮液（000858）从技术形态上，应该属于补涨。

　　（4）茅台可能成为下一轮行情的领涨龙头的可能性比较小。

　　茅台是本轮行情的领涨股，但并不意味着在下一轮行情中仍然会大涨。欧奈尔说过：只有八分之一的领涨股会继续成为下一轮行情的领涨股。江恩也说过一轮行情中的领涨股在下一轮行情中继续领涨的可能性较小。

　　（5）目前以茅台为代表的酒类蓝筹股可能类似于美国股市70年代的“最优50股”。

　　美国70年代，机构投资们最钟爱的是最优50股票（IBM、施乐、柯达等）。蓝筹股索尼、宝丽来的市盈率在1972年分别升至92倍和90倍，但到1980年则分别回归至17倍和16倍。最为重要的一点是，美国的漂亮50股票是在出现在美国长期熊市的反弹过程中。美股自1968至1982年，产生了长达15年的股票大熊市。我国股市自2001年调整以来，目前的技术形态也可以认为是长期熊市中的一次强劲反弹。

　　（6）最坚定的价值投资者也有退出观望的时候。

　　巴菲特可以说是当今世界上最坚定的价值投资者。可是巴菲特也曾于1969年解散其投资股票的合伙公司，因为已经找不到足够的符合自己标准的股票了。就是说，如果股票明显存在高估的时候，巴菲特也选择了退出。

　　当然，需要指出的是，笔者丝毫不怀疑茅台的业绩会继续翻番、丝毫不怀疑茅台的股价会在将来再度创出历史新高。但笔者认为目前G茅台（600519）的股价被高估的可能性比较大，或者说以茅台为代表的酒类股支撑目前公认的大牛市继续进行的可能性不太大。

　　(观宇/编制)