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全流通下并购有新意
记者 张勇
“终于等到第二只靴子落地，后面我们可以大显身手了”。多位证券公司投行和私募基金投资人士日前在同记者聊天时，表达了同样的“野心”。
随着《上市公司证券发行管理办法（征求意见稿）》结束反馈，再融资和IPO（公司股份首次公开发行）即将启幕。而股改一周年之际，30批公司进入股改程序，占全部A股的约64%，市值则接近70%。全流通这个大背景即将成为市场的主调。利用市场进行公开并购是否会有新意呢？中国银河证券投资银行部总经理汪民生给出了肯定的答案。
要约并购走上前台
“真正意义上以产业整合、提升公司价值为目的的市场化的并购重组会大规模到来，”汪民生的发言开宗明义，“基于价值发现的敌意收购将会增加，由此引发的收购和反收购将层出不穷，从而活跃控制权市场，使上市公司管理层面临随时被更换的压力，并购对管理层的约束将得以充分体现。”此前十几年中国的证券市场，主流并购模式一直是政府主导，目的主要以解决被并购公司财务困境为主。
在这种市场化并购大潮袭来的时候，“猎手”会用什么样的“新猎枪”捕获猎物呢？全流通时代的最主流的并购模式将是要约并购。汪拿出了历经国际市场检验的“武器”。之前虽然要约收购也曾经屡次在中国资本市场现身，但往往是“雷声大雨点小”，重要的原因便是股权分置导致控股者手中的股份无法通过市场定价、顺利流通，这一问题在国有控股公司身上尤为明显。
汪民生介绍说，要约并购分为主动要约和强制性要约。主动要约是指由收购方主动出击，愿意付出较高的成本；强制性要约则是收购人与出让方就上市公司的实质控制权、专场协议签署后，由于获得上市公司股份超过了30%而触发的要约收购义务，是收购方已获得公司的情况下被动的收购业务。
主动要约收购有三个特点：一是收购方已超过一定界限时才需要履行义务，第二不受最高收购义务限制，最后是必须履行严格的收购程序。
强制性要约的法律基础是基于股权平等的原则。新《证券法》第96条规定，采取协议收购方式的，收购人收购或通过协议、其他安排与他人共同收购一个上市公司已发行的股份达到30%继续进行收购的，应该向上市公司所有股东发出全部或部分股份的要约，但是经国务院证券监督管理委员会免除发出要约的除外。其中不同的就是规定了可进行部分要约的条件，这种不同是为了促进并购市场的效率。
强制要约义务，对于收购人是增加了难度和收购成本。但据权威媒体报道，新上市公司收购管理办法的主要条款，提到协议收购触发的强制性要约义务，证监会是可以豁免的，通过交易所的触发的业务是不能豁免的。无论是协议收购要约、触发要约还是强制收购要约，都只可以进行部分要约和全面要约。
正是因为要约收购形式多样，所以巧妙地综合运用各种手法，可以帮助“猎手”更好实现收购目的。汪分析了这种安排方式，部分要约收购的特点，使收购人在上市公司掌握主动权，可根据公司的股权结构和分散程度来决定采取何种方式进行收购，不必担心在强制性全面要约收购情况下出现的公司退市风险。部分要约可以根据被收购公司的情况，根据自己收购公司的情况，来采取详细的收购战略。收购人的收购方式将呈现多元化，既可以通过一对一的协议收购，也可以通过二级市场的举牌收购，也可以采取主动性的部分要约收购，或者是混合运用。
协议收购仍是主流
但在现今市场流行的协议收购，仍然是主流的收购模式之一。汪解释道，这是因为目前占上市公司股权转让的90%以上，都是在股权分置改革启动之前，非流通股份为4534亿股，占64%，固有股份在非流通股份之中占74%。股权分置改革之后，这个比例的绝对数会减少，但是相对的比例仍然会维持在60%以上。在全流通时代，国有股仍会占有主导地位，在现有管理体制下，上市公司的并购仍以协议收购为主。
还有一种现象便是随着股权分置改革之后，有一大批公司的大股东所占有的比例接近30%，甚至不到30%。如果大股东的股权的转让实现后，公司的实质性控制权也发生了转移，但是并没有触发到要约收购的条款，这种情况下也是以协议收购为主。“协议收购的实现方式跟过去也有很大的不同，大宗交易制度是成为协议收购股权过户的主流模式”。目前的协议收购，关键是拿到批文，“在股份过户的时候，都是拿着国资委的批文，拿着协议到登记公司进行股权过户”。但在全流通时代，所有法人股都会托管到券商的席位上去，将来会通过大宗交易的方式进行。
融资渠道有望拓宽
而市场主管权威部门，也为全流通下的公司并购和产业整合给出了积极的信号。
在同一场合，上海证券交易所总经理朱从玖不经意间回应了汪民生的建议：“股改后中国并购市场会十分活跃，未来并购融资有望从四个渠道获得突破。”他详细解释了四个渠道。
第一，政策上要放行以并购为目标特别是通过定向募股方式解决融资问题的上市公司融资。国际大规模收购多采用的路径，或是通过换股即公开发行股票，或者是通过定向发行股票来解决融资。“目前我国这两个渠道都有，但是机制不是很顺畅，需要很多审批环节。”
第二，允许上市公司发行更多公司债。目前上市公司可发的产品只是可转换债，朱表示要推动上市公司发行信用债券，因为这可为并购提供一个稳定、长期的资金来源。
第三，建议商业银行考虑开办并购专项贷款。朱从玖表示，随着金融混业经营的不断试点，商业银行已经开始有选择地涉足资本市场。“下一步可以考虑把并购专项贷款拿出来，作为一项专门业务加以规范、制约和发展。”
第四，允许资产管理业务支持并购业务。“一是可以将证券公司开办的专项理财业务投资计划，即收益证券、资产证券化这类业务，规范、改造成支持并购市场的专项理财。二是允许信托投资公司开办支持并购重组业务的信托计划”。
市场人士表示，由于未来交易所在资本市场的自主作用将进一步提升，朱从玖的这些设想有可能在不久的将来变为现实。
（卓珩／编制）
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