行业圆桌会议四地产与资本市场实录

    2005年12月12日，《财经》杂志2006年会在北京举行，主题为“预测与战略”。新浪网提供独家门户网络支持。以下为行业圆桌会议四：地产与资本市场实录。

    主持人杨大明(《财经》杂志主编)：没想到大家对房地产市场的热度与现在这样一个寒冷的冬天形成强烈的反差，非常荣幸今天我们请到了业界的专家，也可以说是我们的主讲嘉宾，请他们参加《财经》年会的论坛，这个话题看起来好像很简单的几个 字，“房地产与资本市场”，从《财经》杂志办年会来说，我大概描述一下它的目的，或者说为什么要办这样一个年会？大而化之，大概是这么几个，一个是年会本身还是侧重于探讨产业和资本市场的关系。第二，剖析微观产业和宏观经济趋势的关联。第三，《财经》年会的特点是对未来进行预测，我们今天准备了这样几个题目，在讨论之前，我先介绍一下五位嘉宾的简单情况，第一位哈继铭，中国国际金融有限公司首席经济学家。第二位许小年先生，北京高华证券有限责任公司副董事长。第三位房超，北京国华置业有限公司董事长兼总经理。第四位，蓬钢先生，美林集团全球资本投资部中国区总经理。第五位，扈企平先生，标准普尔中国区总裁。他们的简历我就不详细介绍了，但是我想他们大家都很熟悉了。

　　在展开话题之前，我想大概整理一下第一个问题，请几位专家对于大家比较关心的近年来国家的宏观政策调控对于地产的影响，或者说在一年结束的时候，我们用一些比较简捷的语言，加上专家的心得对市场一年来的回顾，主要是政策调控，以及我们对于投资体制方面的影响。

　　第二，想就这个题目我们再讨论一下这些影响，特别是对于房地产企业，对于这些，开发商他们更加切身的感受。

　　然后我们可能转入地产企业与金融机构之间的关系，或者说现在大家都在谈地产市场和资本市场的联系上现在越来越呈现一种多元化的趋势，这些趋势都有什么样的特点，需要什么样的条件。

　　第四个问题，中国的房地产企业在利用外资方面或者说在和国际的海外资本市场联系上大概有些什么样的机会。

　　我们先简单回顾一下市场，或者说2005年马上过去了，我们对于中国房地产市场的一些简单的概括。五位嘉宾先用比较简练的语言，每个人大概用几分钟的时间做这样的描述，有些专家可能有一些不同的准备，没有关系，先各抒己见。首先请哈继铭先生来谈。

　　哈继铭：就第一个问题，今年上半年政府陆陆续续出台了一些调控政策，看到有关的文件，老八条、新八条，然后七部委的一些政策。总的来说，我觉得今年的这些调控政策是起到了一定的效果，房地产价格涨幅可以看到，明显不如去年涨得那么快，并且有些地方量有缩小，价格有的出现一些下降，原先涨幅比较大的一些地区和城市，价格涨幅现在明显有些回落。

　　但从整个情况来看，有些地区由于我们这些调控措施，一个还是行政方面的手段用的比较多，另外一个可能在执行力度上，各个地区可能都有不同的执行力度和办法。最近我们看到深圳有些地方的房价涨得比较快，出现房价涨幅，各个城市参差不齐，也有人说是泡沫此起彼伏，这个地方下去，那个地方上去。先是上海，后是深圳，接下来是哪个城市不知道，可能这个现象还会持续一段时间。

　　鉴于这样一种情况，我觉得明年的房地产从全国整体来说，不会出现很大的下滑，会是一个温和的上升，但不排除某些城市的涨幅会远远高于全国平均水平，这是我们现在的一个特点。为什么我说明年房价不会有很大的上升，通常是这样，只要是房价在哪个城市涨得飞快的话，这个城市的调控力度可能就会有所加强。包括决策者也觉得泡沫不是全国性的，是区域性的，涨得太快，有必要降降温。我觉得这也是应该的，其实中国的房地产价格不应该涨得太快，涨得太快，从目前来说，对于拉动内需都没有什么好处。因为中国的房地产市场特点和国外不一样，一般国外房地产价格涨的快，拉动内需其实是一个最好的龙头，美国也是这样，其他国家也是这样。中国还有一大部分人还是想买房，这样涨得太快，积压其他的消费，买房所跟进的汽车消费、

装修都会受到一定的影响，所以，房价应该是一个比较平稳的增长，如果增长过快，肯定会有调控的措施，让它进一步降温。我就先说这些。

　　杨大明：谢谢哈继铭先生，房超先生，可能你是一位真正的房地产开发者和投资者，你是不是可以就这个话题，从企业管理、经营角度，或者说对中国房地产这一年来的经历，请你谈一谈。

　　房超：很高兴有机会来学习和交流，我们是做房地产企业的，处在这个行业当中，应该说房地产行业是最受关注，最有争议的一个行业。一方面，它拉动GDP，在国民经济当中的地位，都是非常重要的，做了很大的贡献，但是又受到社会颇多的争议，这是一个非常现实的问题。作为房地产企业，在整个发展过程当中，经过这十几年的商业化进程，逐渐走向成熟，市场也逐渐走向成熟，企业也逐渐往成熟这个方向在发展。

　　从我们切身经历来看，有几个突出的特点值得我们关注，一，虽然大家对房地产市场的争议颇多，每一次调控房地产都是首当其冲，但是有一个基本面是客观存在的，房地产的发展主要的动力是需求拉动，就是需求带来了房地产的快速发展。从我们国家的国情，从整个国民经济的运转和企业发展都可以看出来，需求拉动是促进房地产行业发展很快的主要动力。二，这个行业目前实际上是在还欠帐，几十年以来，群众的欠帐太多，尤其在住房房地产，经济增长收入提高，有了积累的时候，人们有住房的需求很强烈，基本上是体现财产。这种情况下，需求是多元化的，有对高端的、中端的、低端的需求，所以整个需求的持续发展和整个国民经济的发展是同步的，是大环境下这个产业发展的一个必然。其实我们各个产业发展都很快，IT业、电信业、钢铁企业所有产业发展都很快，因为房地产是终端产品，更关系到群众的利益，所以受关注最多，受到的瞩目也最多。

　　实际上房地产市场是带有规律性的，前段议论比较多的是奥运以后，世博会以后，中国经济特别是房地产会出现一个低谷，其实我们从做企业的来看，奥运也好，世博会也好，它不是房地产增长的一个主要来源，奥运会、世博会更像中国国情的房地产，因为中国有巨大的市场，有快速发展的需求。国际资本对中国情况不是特别了解，通过奥运会、世博会对中国的国情是一个很好的展示机会，奥运会和世博会给我们提供了一个机会，就是可以向全世界展示我们中国的市场、中国的国情、中国的需求，这样我们认为对中国是一个长期利好，对房地产业是长期利好。有些国外城市举办完奥运会以后出现萧条，这和他们的国情有关，因为中国经济是持续上升的通道，和国外的人口饱和、人口负增长，国外没有城镇化问题，所以和国外不是一个基数，所以对奥运会、世博会的影响不能照搬照套。

　　所以，我们认为市场是长期看好，房地产长期看好，看好的原因是需求拉动。当然，需求除了基本需求面以外，我认为有一部分是无效需求，就是过度投资行为，这个现象有，这也是导致了某些城市短时间房价，像上海一年房价基本翻了一番以上，这就不是一个正常的规律，有一些就是无效需求过早透支了对市场的预期。这部分叫它是泡沫也可以，叫它是预期透支也可以，对市场越来越透支，但是总体上讲，从全国范围来讲，房地产的需求面是持续的，是客观存在的，所以我们认为房地产的市场和中国经济是一样的，是长期向好的。 刚才讲到国际资本的影响问题。国际资本对中国房地产市场的影响，甚至将要改变某些格局的现象，已经发生了。随着WTO，随着中国市场的开放，国际资本大量进入国内，已经呈现了势头。无论是酒店、商场、

写字楼，凡是

商业地产，高品质的商业地产，都是很多国际资本感兴趣的，都在洽谈，每个企业的经营策略不一样。最近我们也谈了一些合作，这些合作我们认为完全是可行的，它是一个可操作的现象。所以，我相信国际资本进来以后，会带来很多新的理念，因为他们有很有经验的评估和方式，有很有经验的产业链经验，因为国际资本进入商业地产，他对产业链有要求。上游是融资，中游是发展开发，下游是经营，是系统的通过产业链来运营资产，这对拉动整个房地产升级，提升房地产的行业价值都会发挥积极作用。这一点我们感觉到是比较明显的问题。

　　刚才哈总谈到房价的问题，我们认为房价是多种因素构成的，人们对房价争论也颇多，其实房价是有结构性的，我们这几年基本上带装修了，过去的房子标准是比较低的，现在做装修，有的还送电器，这部分房价上升是结构性造成的，没有合理性。第二，产品品质提高了，现在普遍的小区都配了会所，一些配套设施，做了很好的景观，这些成本都会摊销到房价当中来，这是必然，这是降不下来的，像这种结构性的产品质量是降不下来的。还有一个因素是土地增值效益，尤其是调控以后，很多人在问这个问题，为什么调控以后房价没有降低？我们分析这个原因，最调控的手段是对土地的调控，土地的调控就是过去的出让改成招拍，实际上是低价，低价的预期带来了对存量资产的拉动，所以短时间内房价没有明显的降低，这是符合客观的。

　　但是调控政策的出台是长效的，这个政策出台以后会促进竞争，会拉动市场，如果政府的土地供应政策是合理的话，竞争的充分性和专业化程度的提高会降低房价，我们不可能一蹴而就。所以，暂时的房价没有明显的改变，这个是客观的。我们希望通过一个调控手段把房价拿下来，这需要具体分析。另外，不排除房价升高的因素，像我刚才讲的透支了未来对经济的预期的因素，这也是拉升房价提高的一个重要因素。前两年上海有一种传说，说上海要建成国际大都市，伦敦、纽约、东京、香港房价是多少，上海应该多少，你们自己想吧。这种预测就是一种对未来期望的透支，所以它的房价在很短的时间升高的比较快，就有这种因素的存在，这种因素我们认为是不好的，是应该通过强化调控手段来解决的。但是北京的房价是比较稳定的，是合理的，起码在相当程度上是有合理的增长成本。

　　所以，我想我们看一个问题的时候，也许我们在第一线，每天都在接触具体的每一个用户，每天都在谈每一个银行，每天都在签每一单，我们有深切的体会，就是作为房地产这个行业孜孜不倦经过这些年的努力，有了这么一个进展很不容易，存在的问题是发展过程当中的，这是个年轻的行业，只有十几年的历史，所以大家还是应该支持、爱护这个行业，政府将通过调控来加大这个行业的引导，我相信这个行业还是很有前景的。谢谢！

　　杨大明：刚才两位专家从经济趋势和企业成长做了分析，因为今天有四个话题，我想顺势进入房地产和资本市场的关系的讨论，或者说中国的经济发展一方面对房地产发生的影响，同时和资本市场的关系。下面，我们请许小年先生发言。

　　许小年：关于市场有几个事实，关于资本市场的文章实在是太多了，我觉得该说的道理都说完了，现在是做不做的问题，不是讲道理的时候。因此，我们今天少说一点理论，我们看一点事实。事实是什么呢？事实我用这两张图表表示的，在第一张图标中，左边这张图是显示出来上证综指和中国GDP增长关系，左边这张图下面这条线是中国的GDP增长，上面这条线2001年达到尖峰，左边这张图(如图)说明什么现象呢？就是中国的股票指数和经济增长之间没有明显的相关关系，这也是投资者包括我们媒体朋友们经常抱怨，为什么中国股市不是国民经济的晴雨表，为什么中国经济往上涨，增长速度往上上，而我们的上证综指往下掉，如果说有相关关系的话，从左边这张图可以看到似乎存在负相关关系。1996、1997年这几年受亚洲金融危机的影响，我们GDP往下滑，可是股市是牛市，从2001年开始，经济GDP开始加速，存在着负相关关系。

　　再看右边这张图(见图)，同样是中国GDP增长和H股恒生指数，也就是中国赴香港上市公司股票价格的指数，我们一看右边这张图非常清楚，恒生指数、H股指数是中国经济的晴雨表，两者具有非常高的相关关系，所以一定要看图。从经济学的语言来说，香港的H股的价格反映了公司、反映了价格基本面，因此它具有准确的资产定价功能。因此，它的资产定价功能至少是比较低效的，甚至可以说是丧失了对资产准确定价的功能。第二张图(如图)给出了近几年H股公司在香港融资额，以及在国内市场上A股＋B股两市一起，包括上海和深圳的总的融资额，我们看到中国公司在香港的融资额从2001年底不断的上升，融资额在国内的市场上从2000年开始不断下降。2004年，去年是一个标志性的一年，去年在香港上市的H股公司的融资额第一次超过了A、B两市的融资额。到了2005年的时候，前三个季度的时候，H股在香港的融资额接近100亿美元，而国内A、B两市受到股改的影响，融资额掉到40亿美元左右。我们看这两条曲线，一个此消彼长，也就是我们国内资本市场的融资功能在退化，资产定价功能丧失，融资功能也在退化。

　　问题在哪里？问题是国内上市的公司是中国公司，它的主要业务在中国境内，H股公司也是中国公司，它的主要业务也是在中国境内。为什么H股公司它的资产可以得到准确定价？为什么H股公司在香港上市它的融资额在不断地上升？也就是说，在香港的市场不但具有给资产准确定价的功能，而且香港市场具有可持续融资的功能。问题在什么地方？于是我们就比较了一下香港和国内的区别，这是在第三张表上给出的，区别我不加评论，这里只是把事实列出来。香港是完全开放的国际市场，国内是基本封闭的国内市场；香港是一个充分竞争的市场，国内是一个受到行政保护的市场；香港是一个放任自由的市场，价格由市场决定，机构、个人这些市场参与者都是自负盈亏，国内是一个政府频繁干预的市场；香港是一个独立的监管体系和一个独立的监管当局，而国内监管是在政府，在金融机构，在股民的影响下，带着多重的目标进行着非常吃力的监管。

　　在香港市场，媒体是进行监督，国内媒体则进行炒作，资本市场的问题在香港是一个纯商业问题，到国内不知道为什么变成了社会问题，互相评论。给出我所看到的香港市场和国内市场的区别，结论是什么，2006年的市场展望是什么，市场的展望是大陆市场应该越来越像香港市场，只有这样才能够准确地为资产定价，只有这样才能够实现可持续的融资。如果我们在制度改革方面推进速度慢的话，如果我们在制度改革方面不得力的话，这一趋势会继续下去。也就是香港在回归祖国以后，不仅加强了国际中心的地位，而且香港会变成国内金融中心，会有越来越多的国内企业到香港去上市，这个趋势已经没有办法避免。所以，2006年我们希望我们国内的市场在制度建设上多学习香港的经验，能够在制度建设上步子跨的更大一点。

　　杨大明：谢谢许小年先生，他刚才给我们分析内地和香港两个市场的区别，这里面有一些是制度方面的，也讲到了我们媒体。可能在某种意义上也是对于刚才哈继铭先生和房超先生从另外一个角度做的阐释。我昨天晚上查了美林集团在房地产方面的动作，知道你们在北京也有一些举措，特别是我想作为像美林集团这样的投资机构来说，他怎么来看待中国国内市场的形势，另外，蓬钢先生能不能解释一下，通过你们的合作的街头案例，一些金融机构和房地产市场之间的关系，能不能给我们做一个解释？

　　蓬钢：谢谢杨先生，很高兴今天有这个机会跟大家交流一下我们作为国外的房地产投资机构对于国内市场的一些看法，就像刚才杨先生说的，在跟国内的企业接触过程当中有什么样的感受？其实我们在中国的市场开始投资业务有两到三年的时间，在过去的两年里，其实从政府对房地产行业的政策调控方面主要有这么两大政策调控，一个就是前年底、去年初对于银行在房地产项目的贷款方面的宏观调控，另外一个就是今年年初去年年底开始对于房地产市场里的泡沫的打击，这两大政策上的宏观调控。第一个应该说是国内供应方面的限制，因为当时国内房地产市场供应量非常大，现在供应量也非常大。另外，银行在与房地产开发过程当中的参与量非常之大，一个房地产项目里面银行贷款占整个资金的比例非常之多。

　　今年打击泡沫的政策应该从市场需求角度又重新给予一定的限制，这两次限制从外资的角度和我个人的角度来看，第一是减少供应和降低银行对于房地产开发项目过程当中的贷款支持，这是一个非常明智的做法。因为我觉得中国的房地产市场主要的问题在于供应，而并不在于需求。中国实际上房地产市场需求量是非常健康的，而且它的需求主要来自这么几大方面，一个是人口的城市化，包括城市的重新建设，经济转型，还包括整个城市人口对于住房、对于写字楼、对于生活空间从无到有的一个积累过程。这和西方比较成熟的房地产市场对于房地产或者对于生活空间的需求完全是随着经济的浮动而改变的需求是完全不一样的，这一点是经常被西方的经济学家所忽略的地方，我们的需求跟西方已经达到的经济平衡的市场需求很不一样。但是在供应方面的确存在相当大的问题，这个问题主要来自整个房地产供应链的管理，还有房地产供应链里面的银行钱来的太容易这几个方面引起的。的确在早一两年的时候，我们看到市场上很多开发商都是头一次做项目，以前不是专门做房地产的，通过各种各样的关系找到一块地，他以前是做其他的行业，突然间觉得房地产这个行业因为利润率比较高，从其他行业积累了一点资金，通过各种各样的关系找到地，然后通过各种各样关系从银行找到钱，这样一个项目就轻而易举上马了，结果生产出来很多并不被市场所接受的产品，这样造成相当大规模的浪费。 我们最开始进入中国市场的时候，是从做不良贷款业务开始的，我们的确有机会看到在银行体系里面，因为项目上马的草率，造成了很大量的不良贷款，由于对于项目的市场接受能力的错误估计而造成的。所以，我觉得这两次宏观调控，一次是对于供应的调控是非常明智的，因为银行的确没有承受项目开发的能力，对于一个项目在资金上的支持不应该达到那么高的比例。尤其是房地产行业里的人应该很清楚，前几年一个房地产开发项目里面开发商自有资金所占的比例非常小，这是行业里面大家引以为荣又是存在很大风险的常见病，大家认为做房地产就是自己出很少的钱，用其他人的钱来获得利润。 这是很不健康的想法。银行如果能把为房地产项目提供80%、90%的资金支持，降到40%、50%的资金支持，这是一种很健康的趋势。从这个情况来分析，我们倒是觉得控制供应、控制银行对于房地产行业的贷款，这样的宏观调控会持续比较久的时间，从银行对于本身体制的贷款状况控制，提高他们的资产质量，降低不良资产的比率，这是一个非常重要的措施，我们觉得这个措施是会持久的。相反，对于市场需求方面的一些限制，应该是一个暂时的现象，因为政府也未必不希望有一个非常繁荣的市场，也未必不希望房价卖的越来越高，房地产价格越来越高，这对于政府土地价格越来越高，尤其是以后要是有了房地产税以后，尽量从税收上提高政府的收入，这都是一个很积极的事。

　　但是由于一些很短期的、暂时的考虑，比如说社会的安定，比如说减少投机，因为房价增长过快，导致很快下降，造成了一些社会不安定因素，因为很多人会丢了钱，对政府目前非常关心社会秩序的稳定带来一些不好的影响。从这些角度来看，政府有必要在短期之内对于价格增长很快的地区有一定的控制。一旦这样的现象得到一定的控制以后，政府在这方面的控制应该得到缓冲。这是我的一些看法，因为投机过分是很不良的一种行为，但是在市场上有一定量的投机这是一种非常合理的现象，因为投机这种现象就造成了流动性，没有投机的话，尤其对房地产市场来讲，有相当的投机者的存在，才能够为房地产市场流动性创造一定的基础，整个股票市场实际上就是一个投机市场，所以它的存在并不是完全错误的。当然，什么都是在平衡的状态下才能够达到它最佳的效果，所以我想政府目前的做法正是为了控制投机行为的范围，得它能够在一定的范围之内发挥它的作用。

　　从国际资本的角度来说，随着经济社会的发展，前人已经给我们留下了很多很多的财富，这些财富在一些比较成熟的经济环境下得不到充分的发挥，这些财富应该在不断地寻找我们整个人类社会一些新的增长点的地方去发挥它的作用，实际上中国目前来讲因为它的经济增长速度和它还能够继续经济增长的潜力的确给很多国际资本都提供了充分发挥它作用的机会。但是像我们等于说是代表着国际资本到中国来为中国的经济发展一是寻找资金使用的机会，另外也是为中国的经济发展提供一些资金支持。作为这个队伍中的一员，虽然道理是这样说的，但相结合起来还是有相当大的困难。道理可能也是蛮简单的，因为资本运作是有它自己的规律，这个规律有的时候能跟国内的经济发展结合起来，有的时候也结合不起来，就像是一个大海、河流，又是人类生活所依赖的，同时又能够为我们的生活带来很多的灾难。所以，在这些方面真是达到很良好的结合，是需要有很多科学的管理方法在里面起作用。国家在这方面也有他非常周全的考虑，包括目前对于外资的使用有各种各样的限制，有各种各样的规定，都是为了在目前国内的经济发展的环境下，能够尽量正确地使用外资。

　　国际资本规模特别大，量也特别大，但是由于它对我们又有利、又有害，所以我们的政府目前对于国外资金进入中国参与建设方面还是有各种各样的限制，有一些资金是欢迎的，有一些资金并不是欢迎的，这就造成了并不是大量的国外资本都可以很顺利地流入到中国市场当中来。归根到底，中国的资本市场现在还没有对国际开放，中国对外资的利用主要基于国外直接投资，我们经常说FDI，这样的资金进入中国主要的目的是为了设立一个企业，主要目的是为了做事，不是用钱来赚钱，这是国家目前利用外资的一个主要的政策。

　　资本市场随着中国的外汇储备的不断增加，随着整个中国经济实力的增加，我想总有一天也会开放，具体什么时候，很难讲。只有到那个时候，应该说中国的市场才完全融入了全球像大海一样的资本市场里面，到那个时候，所有在全球通用的经济上的手段、金融科学都会在中国市场上得到充分应用。但是目前中国的资本市场是与全球的资本市场需求是相当大的距离，这个距离一些方面是在于政府的限制，另外一些方面还在于目前企业操作的程序和国际资本的运作规律并不完全吻合而造成的。

　　杨大明：谢谢蓬钢先生，刚才他对我们的政策趋势，包括功过谈了一些他个人的看法，也谈到了国际资本对中国这样一个市场到底是怎么样的一种态度。我听出来其中还是有些弦外之音。下面，我们请标准普尔的扈企平先生，我们知道标准普尔是做全球投资研究的，做信用评级的，这些年对于房地产市场也投入了很多研究精力，同时他们也提出了一些对未来的设想和看法。

　　扈企平：各位来宾，下午好！很高兴能代表标准普尔参加《财经》年会，一般在圆桌会议的时候，最后一个讲的人，其实是没有什么东西可以讲的，因为前面四个人都已经说了，前面四位发言人对房地产都有很仔细的分析，所以我也是无言可发了。

　　说实在的，我这二十年来都是在美国做事，都是在金融界，尤其是在房屋抵押贷款、证券化方面工作。虽然我在国外也听说过宏观调控方面的问题，见解还是肤浅的，我把国内房地产最近的情况跟美国相比，然后提出一些问题，为什么在美国这五年来房地产的房价也有很显著的成长，可是美国并没有宏观调控，美国一直在调短期利率，对房贷的利率没有很大的影响。我想比较一下美国的情况跟国内的情况，为什么美国没有宏观调控？有两个原因，小时候我在台湾长大，小时候常常听人家讲美国美国，很烦，现在仍然在讲美国，美国的月亮不是比中国圆，但是美国的经济月亮确实比中国圆。第一个原因，美国的住房率，十家里面大概有七家是住着自己的房子，有三家是住租的房子，房价上涨的时候，七家乐，三家愁。在美国买房地产是全民运动，而且在鸡尾酒会的时候，一谈都是你的房价涨多少，我的房价涨多少，你借钱借多少，我借钱借多少。一个家庭最大的投资就是投在房地产，住是个大问题，所以美国有70%的房屋拥有率，它的房屋在上涨的时候，对国民的消费有刺激。美国这五年来，2000年，美国经济萧条时间非常短，就是因为他的房地产一枝独秀，能够支持美国经济持续发展。我们讲房地产的时候，有住房的房地产跟商业房地产之分，住房房地产跟商业房地产其实这两个东西在美国来讲融资方式是不同的，不能混在一起谈。

　　现在我主要讲住房的房地产，第一个原因是没有宏观调控，就是因为它的住房率很高。第二个原因，美国的房屋往上涨的原因。物价上涨都是供需有不平衡才物价上涨，就是需大于供，可是在美国的房屋上涨倒不完全是因为供给不够需求，其实我们一般人在分析房屋市场的时候，都会看在房屋的供给方面有一种数据，就是你一年要造多少房子，美国最近几年来，一年大概造200万套房子。需求就是每年的住户成长多少，美国有大概三亿人口，住屋大概有一亿左右，一亿里面每年也不过是200万，住户增加的时候，就会对房屋有需要。美国买房子，有了房子之后就要换大房子，你有了120平方米的，现在你有钱了，要买150平方米，就是往上增加面积。由于融资方面的原因，美国融资非常容易，因为长期利率很低，美国人买房子他的钱大部分是中国借给他的，因为他们的房屋融资大部分是证券化的，证券化的证券我不知道有多少，但是我肯定有一大部分钱是中国人投资过去的。所以我们奇怪我们买房子买不到，我们这里搞宏观调控，大家买房子我们借钱给他们买。他们的资金很充裕，有很多国外资金进来，他们房价往上涨，导致融资太简单。这两点是美国的情况，说不定也跟香港差不多。

　　反观国内之所以有宏观调控，像美国在1970年中期的时候，战后那些小孩子，忽然有几百万人要房子，那时候房子供给不够。我们国内有13亿人口，大概有3.5亿的住户，我不知道这3.5亿的住户有多少人有自己的房子。

　　任志强：90%多。

　　扈企平：今后我们住房融资方面一定要证券化，因为证券化就是直接融资，直接向资金市场融资。所以，我说要证券化，我以前跟其他人演讲的时候我提出扈八点，怎么样住房贷款证券化，让我们以后的融资更方便，比较有效地、低的利率。第一，要有完整的法律。第二，在会计和税收方面也应该完善，尤其是税收，如果我们要促进中低收入房屋的需要，应该在税的方面有所调整，即使像美国一样，什么样的东西都不抵税，可是你房屋贷款的利率可以从你所得抵消掉。第三，很专业的分析师。第四，证券化一定要有信用评级，我在这里给自己做一下宣传，一定要有标准普尔的信用评级。第五，要完善投资银行的措施，从开始发行证券，一直到发行出去都要有完善的措施。我在国外做了十几年的投资银行，虽然投资银行赚钱不少，但是也辛苦做了很多事。第六，有要利率出现，我们在发行证券的时候，最基本利率就是国库券的利率，加一些利差来定价，所以在定价以前一定要国库券的利率。第七，要有很活跃的二级市场，因为有了二级市场，以后新的证券出来以后，才会知道价格定在哪里？第八，有专业投资者，前面七个都做到，没有第八点也不行，如果我们把这八点都做到，我觉得我们以后的房屋贷款的融资就可以由资金市场直接融资，其他的政治因素、其他的社会因素，只是在融资这方面能够证券化越快越好，因为这样对增加需要就会有很大的帮助。谢谢各位！

　　杨大明：谢谢扈企平先生，他刚才讲了扈八点，按照做报纸的惯性，下一步就是“扈八点离中国还有多远？”刚才五位嘉宾都做了自己观点的阐述，我想这五位嘉宾可能还会有些补充，刚才几位发言之后，提出一些新的想法，下面各位可以提问。

　　许小年：我接着扈先生的问题谈，首先澄清一下，我是学经济的，美国不是没有宏观调控，美国也有宏观调控，但是美国的宏观调控不针对房地产市场。其实我们在国内房地产市场上做的一系列事情那个不叫宏观调控，那个叫微观调控。宏观调控有很准确的定义，就是以国民经济宏观指标为目标的，用总量手段进行调控的政策叫宏观调控，这个国民经济宏观指标是GDP增长，总量控制手段，是财政政策、货币政策，任何一本经济学教科书里都没有讲过宏观调控包括控制地根。今天房地产市场热了，你控制地根，明年钢厂热了，你要不要控制钢根，铜根、铝根你要不要控制，这叫计划经济下的行政管制。在市场经济的情况下，政府不应该、也没有这个能力去进行微观调控，这是不可能的，最近经济刚普查完，如果让政府一个企业一个企业的去控制，政府一个行业一个行业去控制，我们政府现在的工作人员不够，甚至恢复到当时的国家计委都管不了这么多事。这种情况下，经济的运行要学会用宏观的总量手段来对经济的总量目标进行调节，而不要把宏观调控泛滥，把什么都说成宏观调控，甚至把政府派工作组到下面检查投资项目也叫宏观调控，这是典型的微观调控。所以我认为在市场经济中没有必要对行业，包括对房地产行业进行调控。国家把握怎么样就可以了，剩下来下面各个部门怎么发展交给市场，下面企业怎么发展交给市场，你相信房地产发展商肯定会选择他最好的投资计划，你相信在市场上买房子的人根据他的预算能够买到他最中意的房子，你相信好了，你不要越俎代庖管这些事，而且你也管不好，你肯定管不好。

　　哈继铭：我做一点补充，美国之所以没有调控房地产，这是因为美国的房地产方面的制度性建设已经是比较完善，中国相比远远还是不够的，比如美国征不动产税，它不是一个不动产税的概念。另外，美国对短期内炒房，是要交税的，我觉得中国调控房地产不应该针对价格，而是一个渐进的完善过程。关于贷款的控制可能是对风险的控制，醒悟之后对风险的控制。贷款现在占到房地产开发当中比重很高，房地产开发商一般来说负债率是很低的，我们看到的情况对贷款的控制以后，导致很多房地产商资金短缺，需要从别的途径融资，有各种各样的途径，尤其是外资在不断进入，你自己控制，外资就乘虚而入。中国资本市场为什么自己不能提供足够的直接融资呢？如果是一个合格的、好的房地产商，在自己证券市场上募得资金，这也是为老百姓创造更好的投资手段，他也不会热衷买房子，因为他把钱在银行里面只有2.25的利率，所以他就产生寻求投资回报的欲望。如果国内的房地产企业合格的可以在国内上市，实际上是一个双赢的，房地产也不需要过度依赖银行贷款，同时老百姓也有更多的投资渠道。现在我们看到房地产有的在香港上市，看到这些机会，这个机会为什么都是要让到境外去，而不是让国内老百姓有更多的投资机会，这是值得我们监管部门思考的问题。

　　杨大明：现在大家是不是有一些问题，五位嘉宾可以在这里给大家做一个解释。

　　网易记者：我有两个问题，第一，因为经常涉及到房地产和金融，外资机构今年在国家的调控当中到底扮演了什么角色？我们注意到有一个现象，在调控最关键的时候，包括国际有名的投行，在国内房地产市场大量买进楼盘，我不知道这个最后和统计局核出的结果有没有关系？统计局的调查数据，在调控过后，中国的房地产价格在逐步地上涨，它没有降，反而在上涨，是不是和外资机构的一些投资行为有一些关系？第二，刚才许小年先生也说了，我从您的发言当中听出一些意思，您认为中国政府目前就没有必要进行宏观调控，因为您刚才讲的也比较细致，这个是不是在您看到近年经过调控以后，房地产市场并没有达到预期的效果后作出的一些判断和决定？还有一个问题问任志强先生，前两天潘石屹先生说了一句话，他说明年房地产价格不会下跌，您对此有什么样的看法？

　　蓬钢：其实刚才哈先生也说了，国内的资金量也是很大的，的确我们现在接触到很多开发商一是宏观调控，二是售卖不出去，20%是银行的钱，50%是预售的钱，现在预售的钱也拿不到，银行的钱也拿不到，于是他们想出各种各样的办法借这个钱，有很多是从私人那儿借的，有一些是从上市公司借贷的，有一些是从国营公司借贷的。银行以外的资本市场非常混乱，没有一套规章制度，也没有一个市场标准，所以出了很多问题，有很多以为能赚到钱没有赚到。什么样的情况都有，首先企业之间的借款在中国是不受法律保护的，他们之间的借款条款、互相之间的约定都非常松驰，这就造成了资本市场目前很混乱。外资进入这个市场里面，参与到一些高质量的项目的开发过程当中，我觉得还是很健康的一件事，因为中国的情况比较特殊，它的特点是因为国家太大，所以一制定政策，就是一刀切的政策，不能给每个单独的项目、每个单独的企业有一些具体问题具体分析的对待。所以，不管好企业还是坏企业一律借不到钱，外资对于管钱的经验和对一个项目分析的能力，实际上在这个市场上起到很好的作用。这是我想说的关于外资目前起到的一些作用。

　　许小年：我再重复一下，我并不是反对宏观调控，我认为应该非常坚决地实施宏观调控政策，但是这个宏观调控应该是以总量为目标的宏观调控，而不是具体部门的，更不是具体企业的调控，那样的调控是微观调控，而不是宏观调控，这是经济学当中一个最基本的概念。

　　中国商业周刊记者：我想给哈继铭先生和扈先生提一个问题，MBS(个人住房抵押贷款证券化信托)主要是解决银行资金流动性的问题，但是我觉得像建行这样大的银行他其实在主观上并没有意愿把他的放贷这一块资产出去做证券化，我觉得一些城市商业银行或者农信社，他们可能有这样的需求。两位对中国推行资产证券化政策上的思路可能也有一些了解，下一步会不会有一个改变？

　　哈继铭：从宏观上我来回答这个问题，我个人没有搞过MBS，我觉得这个是很有必要的，使得抵押贷款证券化，这与其说让中国很多外汇储备去买美国的MBS，还不如我们自己买自己的MBS，这是一个方面。另外也是使得银行在资产负债表上的风险流动性有所增强，也是为将来银行放贷提供一个基础。为什么选择建行，不选择其他银行？我想肯定要选择好的银行来做MBS，如果你选一些比较差的银行，可能吸引力也是不大的。但是我相信这是中国迈出的第一步，将来肯定还会朝这个方向继续做，这也是中国证券化的一个很重要的步骤。你刚才说银行本身有没有意愿做，我觉得银行如果看的远的话，还是愿意去做，眼前主要是放贷这一块的质量还是比较高的，但是从长远来看，这也很难说，房价越来越高，里面的风险也越来越大，这也是将来的一个发展方向。

　　扈企平：我想补充两点，意愿的问题在观念上，资产证券化有两个目的，不只是说有没有意愿卖这个资产，其实资产证券化最大的目的，就是银行可以转型，银行不会用他的存款拿来放款，他一年可以转四五次，赚的钱比用他的存款来放款的差距还大。所以，银行从资产证券化方面来说，不是愿不愿意卖资产，或者说只卖最好的资产，这是另外一回事。我觉得国内既然有这么大的需要，RMBS这一块将来会发展很快，而且会有很多银行会做。就像刚才哈先生讲的，中国有这么大的储蓄，为什么不把储蓄投到我们自己的证券市场，这是很有意思的一个问题。

　　杨大明：由于时间原因，我们“房地产与资本市场”的圆桌会议到此结束。

    财经杂志保留《财经》年会版权，经授权在新浪网刊登。