唐颖：信贷收缩并不意味国家实施紧缩货币政策

　　■唐颖

　　自去年中央实施宏观调控以来，投资增长速度与信贷增长速度都持续下降，但ＧＤＰ仍然保持较高的增长速度。不过，由于信贷增长速度的持续下降，引起了各种争论，针对目前出现的几种争议，本文就信贷增速的下降提出以下认识：

　　一、信贷的收缩并不意味着国家实施的是一种紧缩性货币政策

　　自今年初，金融机构信贷增速持续下降。有一种观点认为，这种信贷紧缩是源于央行的紧缩性的货币政策，因而担心这种状态会影响经济增长速度，从而引起经济增长的波动。

　　央行的货币政策由信贷政策、利率政策和

汇率政策三部分组成。如果不考虑其他影响因素的话，信贷增速的波动主要受制于前两者的变化。自去年中央政府实施宏观调控后，央行的信贷政策也做了相应的调整，主要表现在央行为国家宏观政策所涉及的一些行业（特别是房地产业）的贷款需求采取了一些限制性政策措施，成为影响贷款增速的一个因素。同时，央行对农业、水利、能源等国家鼓励发展的行业则采取了积极的支持态度，这些行业的贷款数量显著增加。

　　可以看出，当前的央行货币政策是一种区别对待、“有保有压”的结构式调控，而不是全面紧缩。就利率政策看，今年３月央行上调了自营性住房贷款利率，但这也只是一种为了抑制

房价过快上涨的结构性利率政策，是政府调控房地产市场的一系列政策之一。就利率总水平看，现在的贷款利率仍处在一个相对较低的水平上，是有利于刺激贷款需求的。此外，央行今年３月还调整了超额存款准备金利率，并扩大了贷款利率浮动区间，这种政策举措是有利于信贷扩张的。因此，当前的货币政策应该符合中国人民银行年初确定的政策，即继续执行稳健的货币政策。

　　实际上，目前实行的是“宽货币，紧信贷”货币政策。以信贷增速下降为主要特征的结构式调控是为了提高经济增长质量和效益，保持经济增长的持续性。这是经济结构调整所需要的一种缓冲，一旦结构调整到位，所需加强行业的后续项目的跟进以及相关产业的发展，贷款增速保持稳定的增长是一个必然的趋势。

　　二、贷款增速的持续下降并不意味着经济增长速度的下滑

　　按照我国多年来货币供应与经济增长之间的关系规律，货币供应量增速等于ＧＤＰ增速加通胀率。２００４年末，广义货币Ｍ２增长１４．６％，人民币信贷增长１４．５％，两者增长速度基本持平。进入２００５年以来，两者差距在逐步加大。从《２００５年第二季度中国货币政策执行报告》中显示，今年广义货币供给量Ｍ２余额同比增长１５．７％；人民币贷款余额同比增长１３．３％，比Ｍ２增长低２．４个百分点。《２００５年第三季度中国货币政策执行报告》显示，Ｍ２同比增长１７．９％，增速比去年同期高４个百分点，比上年末提高３．３个百分点，是２００５年以来的最高水平。而三季度人民币贷款余额同比增长１３．８％，比Ｍ２增长低４．１个百分点，两者的差距在拉大。而同时，今年三季度ＧＤＰ增长９．４％，通胀率在２％，预计全年经济增长率不会低于９％，通胀率也不会高于３％。因此，信贷增速并没有体现在经济增长率的下降。

　　事实上，广义货币供给主要决定因素不仅包括信贷收支状况，还包括财政收支状况、国际收支平衡状况以及银行资本的数量和变化。历史上，我国曾经使用贷款规模作为货币政策的中介目标。但是随着经济体制和金融体制的变化，我国最终于１９９６年正式把货币供应量作为中介目标。因此，虽然信贷增速与货币供应量增速有一定的相关性，但信贷的增速并不等同于货币供应量的增速。简单依据人民币信贷增幅较低来判断今年经济增长速度的下滑，难免有失偏颇。

　　三、经济增长速度不能仅仅盯着信贷增速而无视其他融资方式的作用

　　在今年信贷增速下降的同时，其他融资方式可以说比以往要活跃得多。目前，企业资金渠道已多样化，票据结算、企业集团内部融资、企业直接债务工具、境内外股票发行、境外借款、出口退税、民间融资等都形成了对部分贷款的替代，降低了企业对银行资金的依赖。特别是今年５月２４日，央行颁布了《短期融资管理办法》，大型企业可以在银行间债券市场发行期限不超过一年的短期融资券，发行条件比企业债宽松并且实行备案制。从已发行情况看，短期融资券利率比同期限银行贷款利率低２个百分点左右，这对企业吸引力较大。另外，今年我国的企业债发行规模可能突破１０００亿元，而此前任何一年的发行额度都没有超过５００亿元。据不完全统计，今年上半年，企业累计签发商业汇票增加２０８２亿元，企业累计发行债券（含短期融资券筹资）３０３亿元，境内外股票筹资约９００亿元，这部分融资直接替代了部分贷款，成为经济增长的推动力。

　　所以，在考察金融与经济增长的关系时，必须着眼于整个金融大系统，从间接融资和直接融资相结合、银行信贷市场和资本市场相统一的角度来认识问题，而不能仅仅盯着信贷增长率而无视其他融资方式的作用。

　　四、贷款增速下降并不说明金融业对经济增长的推动力在削减

　　中国人民银行营业管理部的一项研究表明，从全国范围来看，经济增长与贷款增长之间的关系可分为两个阶段，１９８４年之前两者之间存在较为明确的正相关系；１９８４年之后，贷款增长与ＧＤＰ增长呈逆相关。１９９２年之后，贷款的增速出现过几次大的波动，但经济基本上维持高速稳定增长。贷款和经济发展相关度在削弱，这主要是由于新金融产品的出现降低了贷款—从而是金融总量增长的作用，金融发展中的另一个方面即金融结构变化的重要性日益突出。因而，未来金融的发展重点应从侧重金融总量转为金融总量和金融结构并重，通过促进金融结构的变化更有力地推动经济增长。

　　五、贷款增速下降有利于金融结构及经济结构的调整

　　当前银行机构的信贷收缩一方面促进了直接融资渠道的拓展，降低了大企业对银行贷款的依赖程度，同时也促进非银行金融机构的发展。这符合通过促进金融业的发展，推动经济结构调整的思路。

　　目前金融业资产绝大多数集中于银行，而商业银行的业务集中度过高，主要集中于存贷款业务，金融资产主要集中于贷款市场，存贷款业务的客户也主要集中在少数大中型企业和单位，经营利润也主要源于存贷款业务，而中间业务占比太低，衍生金融业务还未开展起来，适合小客户、低端客户需求的金融产品和服务严重不足。

　　针对以上金融业发展存在的不足，信贷增速保持稳定的增长速度可以说，有利于改善金融结构，促进资本市场、货币市场、保险市场、外汇市场和期货市场等的市场发育，有利于推动各种金融工具的发展。同时，通过拓展金融宽度，推进弱质经济事业是当前经济结构调整的方向。因此，各地政府要根据国家和地方的发展战略和产业政策，加强贷款投向方面的研究，在有效引导商业银行贷款的投向同时，合理、有效利用存款资金，充分发挥票据、

银行卡、信用证等中间业务的优势，大力促进开发新的金融产品，并为商业银行信贷业务的开展以及非银行金融机构的发展创造良好的环境。这是北京面对存款增速上升、贷款增速下降所应做出的积极的反应。

　　（作者系财政部财科所博士后）