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一向炙手可热的央行票据居然出现流标。11月17日，计划最高发行量为250亿元的6月期央行票据实际发行量仅为182亿元，这是今年以来央行票据首度未获足额认购。
出人意料诚如“狼来了”的故事，尽管此前市场利率不断下滑，以至包括行长周小川在内的央行官员亦表示，希望通过公开市场操作将市场利率保持在合理的水平。但毕竟，很长时间以来，金融机构的交易员们似乎已经忘记，除了接受，他们还可以选择拒绝。
“外汇占款的增长已成为银行体系流动性增加的主渠道，”中国社科院金融所研究员周茂清直言，“在现行汇率管理制度下，央行必须无限度地承担外汇资金的回购责任，因此随着外汇储备的增长，外汇占款投放量不断加大。”而据商务部外贸司上月发布的《今年前8个月我国外贸运行情况及全年走势》报告预计，今年中国全年贸易顺差将接近1000亿美元。
周茂清进一步指出：“众所周知，自2003年下半年以来，为防止经济过热，货币政策开始适度从紧，各项贷款增速开始持续回落。但与此同时，外汇占款渠道却保持了相当规模的社会资金投放，这与银根收紧的政策是背道而驰的。”
导致市场资金面持续宽松的原因并不仅止于此。工行票据营业管理部有关人士表示，一方面，今年3月份央行降低超额存款准备金利率，由此释放出一部分资金；另一方面，各商业银行风险控制审慎，贷款增长减弱。“这种情况在今年5月份开始进入狂热状态。”
渣打银行经济学家王志浩的估算印证了上述说法。他认为，今年前5个月银行从存款上所得的利润回报率从去年同期的3.4%下降为2.4%，其中最重要的原因就在于银行存贷比已经从2004年年初的0.77下降到今年5月份的0.71。
情理之中一路下滑的市场利率终于招致机构用脚反对。“现在的利率确实是太低了，如果7天回购利率跌破1.0%，风险是很大的。”兴业银行债券分析师何叶的观点代表了很多市场人士的共识。
不独是央行票据的投标方，不断放大的利率风险甚至引起了招标方央行的警惕。由于9月底货币供应量M2增幅比预想中偏高，自国庆节后央行在公开市场操作中逐步加大回笼力度。由此直接导致上月中旬1年期票据中标利率终于突破徘徊了8周的1.3274%历史最低水平，小幅上升1个基点。
除了不断加大的回笼力度外，最新发布的《第三季度中国货币政策执行报告》显示，一段时间以来，困扰货币政策最严重的外汇流入出现趋缓迹象。其中银行柜台远期结售汇签约已由净结汇转变为净售汇，8月份银行柜台远期净售汇签约8.37亿美元，9月份进一步扩大至12.36亿美元。而外汇储备增长速度亦明显放慢。
而在银行资金使用方面，由于今年上半年我国金融机构新增贷款1.45万亿元，仅占全年人民币新增贷款目标2.5万亿元的58%，低于惯例中的商业银行上半年贷款发放一般占到全年总量的60%，因此，业内人士认为，不能排除年关将近商业银行信贷冲高的可能性。
“（央行票据流标）这其实是一个很正常的事情，”中国社科院金融所所长李扬总结道，“在一定意义上，货币政策的实施就是央行同金融市场和金融机构博弈的过程，在这个过程中，双方相互试探、调整，最终达成促进金融稳定的目的。”
《国际金融报》(2005年11月21日第四版)
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