医药业：股改打开并购空间

　　面对国外医药巨头在专利药和销售技术上的优势，我国企业只有通过做大做强才能在未来开放国门后立于不败之地。但是在股权分置的制度安排下，收购的交易成本较高，阻碍了二级市场收购的顺利进行。现阶段的股改恰好提供了一个理清股权关系，疏通二级市场收购渠道的机会。可以预计，未来业内的收购浪潮将此起彼伏。医药行业并购的主要因素

　　2004年行业的并购、重组达到新的高潮，并购的规模和数量都远远超过前期。我们认 为行业出现并购、重组是有深层原因的。

　　1、产业集中度低是并购的内在需求

　　发达国家的医药行业的集中度很高。即使与国内其它行业相比，我国医药行业的集中度也偏低，甚至低于家电业。

　　集中度低，而且国内企业拥有的专利技术少(除中药企业外)，行业恶性竞争的态势明显。根据协会的数据统计，1--7月全行业销售收入2130亿元，同期医药行业亏损企业累计亏损额达到20亿元。

　　因此通过产业整合，提高定价能力是行业下一步发展的内在需求。

　　2、行业面临外资进入的竞争压力

　　2004年12月11日，药品分销领域全面对外开放，化学药品生产领域紧跟其后。外来的压力逼迫国内企业通过并购等多种方式提高竞争力。从长远趋势来看，中国医药企业只有通过并购才会不断变强，才能不断开发新药，才能在未来的国际竞争中分得一杯羹。

　　3、2004年医药行业出台的政策推动行业整合

　　按照我国医药工业十五规划，鼓励现有企业通过上市、重组等方式，培育出10个销售额50亿元以上的大型医药企业集团，并使其年销售额占全国医药工业企业销售的30%以上。

　　2004年政府就开始大力执行扶优劣汰的行业战略。具体表现在通过全面实施 GMP和GSP认证，提高行业准入门槛，避免恶性竞争。截至2004年底，全国5071家药品生产企业中已有3731家通过了 GMP认证；其余1340家企业已全部停产，淘汰率为26％。全国8108家药品批发企业中已有7445家通过GSP认证，1624家零售连锁企业中已有1410家通过认证，76295家县级以上零售企业中已有58065家通过认证，淘汰出局的比率分别为8％、13％、24％。优质中药企业的并购价值凸现

　　在英美等市场，公司的并购活动60％以上是通过

股票市场完成的，而在我国则少之又少。我国的资本市场存在诸多内部缺陷，一方面非流通股占比偏大，且无法减持。另一方面非流通股无法给出市场定价，而按照净资产估值又无法反映无形资产的价值。这大大增加了并购的交易成本。在全流通后，这种收购的交易成本将大大降低。

　　收购的价值=净资产＋无形资产。因此可以从两方面去考察企业的并购价值。一方面看市净率，如果市净率越低，那么相比重置这个企业，收购的价值就越大。另一方面，如果企业拥有较多无形资产，在同样的价格下更具收购价值。可以说医药行业中的优势企业正具备这两方面优势，并购价值空间巨大。医药企业的市净率普遍偏低

　　对60家主要医药类的上市公司进行统计，9月28日行业的加权平均市净率为2.31倍，2004年底美国上市的制药类公司加权平均为4.79倍。中国医药类企业的市净率明显低于美国，具有国际比较优势。

　　考虑到股改的因素，这种优势更加明显。如果按照10送3的平均对价水平，在流通市值不变的条件下，股价除权后下降23％，那么加权后的市净率将降低至1.96倍。有些企业的股价甚至低于净资产，直接收购企业将变得十分合算。中药企业的无形资产巨大

　　我国医药企业由于在新药开发上投入不到销售收入的1％，因此自有的专利较少，产品主要以仿制药为主。但是中药企业则不一样。首先中药企业均拥有各自秘方。其次老字号的中药品牌具有巨大的商业价值。

　　综合上述因素，我们认为相对化学药制造和药品流通企业，中药企业在股改后面临的升值潜力巨大，收购价值明显。

　　首先，我国对中药知识产权的保护达到了空前的程度，知识产权是企业竞争力的根本保证。主要是在重点保护领域--对国家中药保护品种的保护。

　　其次我国的中药在国际市场上有很大发展潜力。根据行业协会的数据，2000年全球草药市场销售额达到160亿美元，并将以10-20%的速度递增。但是目前占有国际市场主要份额的是日本和韩国，我国的中药年出口量在世界草药市场年销售额中所占比例并不高。2004年我国中药出口实现重大突破，比2003年的6.16亿美元增长了17.6%，也只有7.3亿美元。另外根据2004年4月欧盟公布的《欧洲传统植物药注册程序指令》接受了中方的一些意见，大幅降低了植物药市场准入条件，首次承认符合条件的中药可获得药品合法身份，可以预见未来中药出口发展空间巨大。

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　　作者：汉德投资 高正桥

　　（来源：上海证券报）