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股权拍卖VS大宗股权交易


http://finance.sina.com.cn 2005年08月20日 04:32 上海证券报网络版

  在金融业即将全面开放的压力下,当前我国

股权分置改革进行得如火如荼。而中国股市总股本的75%以上是非流通股,其中绝大多数是国有股。在集中套现的压力以及上市公司基本面情况变化不大的背景下,为什么不能考虑一下其它创新方式呢?比方说便捷的大额股权流通渠道。这样的流通渠道不仅可以解机构客户的燃眉之急,而且同时可以减少对流通市场的冲击,何乐而不为?

  大额股权的流通渠道目前主要有大宗

股票交易或者大宗股权拍卖两种。其中,大宗股票交易是通过交易所系统进行的上市公司大宗流通股股权的协议转让,而大宗股权拍卖是非上市公司的股权在产权交易所的转让。

  两种渠道孰优孰劣,主要是看其形成价格的合理化程度。市场总是能够接受扩容的,无非是价格的高与低。对于买卖双方而言,交易成功的关键也是合理价格的确定。上市公司大宗股权在转让中市场化定价的合理程度,就决定了这笔产权转让究竟是否合理。

  拍卖是由多位购买者自由竞价,由出价最高的买方赢得物品的一种商品交易机制,在我国产权交易所中广为应用。据统计,产权交易市场中,股权拍卖占了其中的90%以上拍卖;而大宗交易市场是大笔上市

证券通过交易所系统的协议转让,其价格比照二级市场价确定,手续费也类似二级市场水准,所以与美国的第三市场非常相象。

  总体而言,大宗交易和产权拍卖都能体现产权真实价值。这是因为在竞价方式合理的前提下,市场自然根据股权的内在价值和透明的供求状态对其价格作出判断,如果市场没有受到非正常因素的干扰和操纵且有关信息是充分和透明的,只要在选择受让人时不排斥出价更高的潜在买者,那么这个价格就是合理的均衡价格。

  但比较起来,二者还各有优劣:第一,拍卖比协议转让方式更能真实地体现国有产权的价值。第二,上市公司股权的公开竞价交易可以为全流通改革确定定价参照基础,对流通股股东的伤害降至最小。最后,公开竞价方式比协议转让方式更有利于保护国有股东利益,因其消除了协议转让中的信息不对称和潜在道德风险。

  另外,大宗交易和产权拍卖在对受让方的选择力度上也有所不同。大宗交易受到受让者必须是证券市场机构投资者的限制,因而对受让方的选择范围要窄一些;而拍卖,不仅通常是价高者得,而且也需要综合考虑受让方的规划和实力,找到最适合出让企业后续发展的对象,因而更有利于企业的发展。

  两种市场转让对于信息透明度的提高及道德风险的防范都是十分有效的。

  而产权拍卖与协议转让相比能更好地防范道德风险,但是由于需要考虑受让方的综合实力,未必价高者得,有时候这就成了暗箱操作的温床。然而,一旦交易价格低于账面价值就无一例外地沾上了国有资产流失、暗箱操作的嫌疑……又成为一种极左倾向,极大地禁锢了人们的思想,阻滞了改革的进程。因此如何在选择合适受让方的同时有效防范道德风险仍是产权拍卖需要进一步探索的课题。

  大额股权的特殊流通渠道很有独立存在的必要。这一方面是从有利于上市公司治理机制的角度去考虑。大股权流通渠道的畅通将令企业控制权的转移便捷而高效,却不至于造成市场幅度很大、时间很长的波动。其次,控制权取得的成本低可以弥补代理人成本的高昂,引导代理人将更多地注意力放在提高上市公司的盈利和分红水平上,而不是误入歧途地追求从流通市场短期运作中获取补偿,这自然更有利于证券市场的长远健康发展。只有选择了正确的方式去化解面临的矛盾和困难,我们的市场才能真正走上可持续发展的道路而长盛不衰。

  作者:益智:浙江工商大学金融学院

  (来源:上海证券报)

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