申万巴黎投资总监：寻宝游戏即将结束

　　股权分置改革的本质是企业的重新上市，未来无法全流通的公司将等同于自动下市

　　在股权分置改革实施期间，对价谈判能力暂时取代估值成为证券投资的最关键因素

　　日前，申万巴黎基金管理有限公司在上海总部与投资者就今年下半年投资策略开展交流。该基金公司投资总监张惟闵认为，目前股权分置改革预期趋于稳定，“寻宝游戏”也即 将结束，他把下半年的投资策略主题归结为：“结构调整与预期变化的博弈”。

　　张惟闵表示，我国股市上涨的基本条件尚未消失。他分析说，考察国内外资本市场发展历程就会发现，资本市场表现与实体经济并不必然同步。虽然中国宏观经济在投资增速回落的带动下逐步减速已经为市场所共识，但是因此就推论不看好资本市场则显得逻辑过于简单。资金供给规模、估值水平、股权分置改革、宏观经济和投资者信心等是决定未来股市走向的重要因素。

　　在张惟闵看来，后市趋势判断首先取决于这样的认识：资金充裕的情况仍然在不断加强。今年以来，政府进一步拓宽了股市的直接资金供给渠道，例如，新增60亿美元QFII投资额度、加大社保和国有保险公司入市力度、取消国企投资股市的限制，以及央行对券商的再贷款支持等。与此同时，在储蓄存款增速回升、外汇占款持续增长、央行货币回笼力度减轻、银行惜贷等因素的共同影响下，银行存贷差加速扩大，预示着股市的潜在资金供给规模巨大。相对收益率是逐利资金决定流向的主要因素。随着房地产和债券投资收益率的下降，A股市场的相对投资价值日渐凸显，资金流入股市的概率在增加。

　　他其次分析称，今年下半年中国宏观经济周期软着陆的可能性加大。市场的担忧主要体现在经济周期、估值水平和股权分置改革等方面。虽然经济面临投资回落、贸易摩擦和信贷挤压的压力，但是出于对政府预防性调控能力和消费稳定增长的信心，没有必要对我国经济过度悲观，再次出现1988年硬着陆的可能性并不大。自去年宏观调控以来上证综指已经下跌42％，对比香港和韩国在金融危机时期的股市表现，周期下降预期已经在股价上得到了较好的体现，股价出于宏观预期恶化因素再次大幅下跌的可能性不大。

　　关于股权分置改革这一市场焦点，张惟闵称，横向比较结果显示，我国A股估值高估现象已经基本消失。再考虑股权分置改革因素，A股基本上与H股实现接轨，估值更加具有投资价值。

　　他说，股权分置改革的本质是企业的重新上市，未来无法全流通的公司将等同于自动下市。合理的全流通对价有助于大幅降低股票投资风险。目前股权分置改革预期趋于稳定，“寻宝游戏”即将结束。在股权分置改革实施期间，对价谈判能力暂时取代估值成为证券投资的最关键因素。

　　申万巴黎下半年投资策略重点关注的两类市场机会：一是周期回落导致的经济结构调整中具有相对或者绝对表现机会的行业；二是市场过度反应而出现的投资机会。对于这两类机会的权衡，申万巴黎倾向于平衡配置与相机抉择的操作思路，重点看好基础设施、旅游、零售、家电、银行以及行业龙头公司。